专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河

2024年5月28日 公司报告 浪潮信息 推荐/维持 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 本篇专题从浪潮信息AI服务器销售渠道角度，解析浪潮信息在服务器渠道端的建设进展。我们认为，浪潮信息持续扩展销售渠道，升级销售模式。公司当前软硬件一体化渠道生态为AI服务器相关业务保驾护航，是公司商业模式最大的护城河。 作为国内头部服务器品牌厂商，公司产品销售渠道成熟稳定。浪潮信息的销售体系遵循2B硬件产品渠道惯例，建立价值销售渠道，销售模式分为直销、分 销两种。其中直销模式主要针对行业NA客户；分销渠道主要是公司在各省区的分销商和代理商，负责其所在省区内的销售业务。 建设增值渠道，构建软硬一体化2B销售体系。公司传统的直销+代理分销销售模式面临发展瓶颈，无法顺应服务器市场发展变化。例如分销渠道无法为客 户提供场景解决方案，客户服务价值无法实现导致粘性较低等。2017年公司开始建设增值渠道，具体措施是与独立软件开发商以及系统集成商展开合作，探索新应用新行业、拓展区域非金融市场，为行业打造软硬件结合的解决方案。增值渠道拓展至今，公司行业合作伙伴已超过2000家，涵盖90多家方案百强企业，成为公司销售体系重要一环。 借助AI服务器东风，增值渠道升级为元脑生态。2017-2019年，公司软硬一体化2B销售体系处于1.0阶段，公司与软件厂商存在“供养式”合作关系， 以及利益分配规则不明确等问题。在AI时代来临后，2019年4月，公司在IPF2019大会上正式推出“元脑生态”（MetaBrain），联合具备AI技术开发能力的左手伙伴与分销渠道的右手伙伴，共同为行业提供端到端的Al解决方案。AI时代为公司与软件开发厂商合作建立了实践场景，同时市场存在大量增量客户对人工智能较为关注。公司推出“元脑生态”，标志公司软硬一体化2B销售体系成型，进入快速发展2.0时代。 区域渠道主要面对中小客户，业务主要来自分销及增值渠道，服务器产品销售毛利率相对较高。2021年至2023年，区域模式毛利率高出整体毛利率6.17-8.92%。2020至2023年，受益于元脑生态，公司区域渠道收入保持稳健增长。2020至2023年公司区域分销模式营业收入从105.4亿元增长至162.6亿元，其在公司营收总额中的占比从16.72%提升至24.69%。2024年4月公 司将元脑全面升级为包括所有计算产品的智算品牌。我们认为，基于软硬一体 化销售体系的元脑生态已经成型，是公司相比其竞争对手在销售体系下的巨大领先优势，有望助力公司区域模式业务规模保持较快增长，并拉动公司整体毛利率稳步提升。 公司盈利预测及投资评级：受益于全球AI产业大趋势，我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为724.93亿元、833.77、958.98亿元，归母净利润分别为20.68亿元、26.67亿元、33.91亿元，对应PE分别为27、21、16倍，维持“推荐”评级。 公司简介： 浪潮信息是全球领先的IT基础架构产品、方案及服务提供商，业务覆盖计算、存储、网络三大关键领域，提供云计算、大数据、人工智能、边缘计算等在内的全方位数字化解决方案。 资料来源：公司公告 未来3-6个月重大事项提示：发债及交叉持股介绍： 交易数据 52周股价区间（元）65.0-27.48 总市值（亿元）558.23 流通市值（亿元）557.52 总股本/流通A股（万股）147,214/147,214 流通B股/H股（万股）-/- 52周日均换手率9.78 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52周股价走势图 浪潮信息 沪深300 80.0% 56.8% 33.7% 10.5% -12.7% -35.8% 5/248/2311/222/215/22 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：石伟晶 021-25102907shi_wj@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480518080001 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 P2东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 风险提示：AI服务器销量不及预期，对核心器件商依赖较高，国内实体经济下行等。 财务指标预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 69,525.46 65,866.59 72,492.52 83,377.06 95,897.71 增长率（%） 3.70% -5.26% 10.06% 15.01% 15.02% 归母净利润（百万元） 2,080.35 1,782.78 2,068.32 2,667.07 3,390.84 增长率（%） 3.88% -14.30% 16.02% 28.95% 27.14% 每股收益（元） 1.39 1.18 1.40 1.81 2.30 PE 27 32 27 21 16 PB 3.2 3.1 2.9 2.7 2.4 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P3 东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 目录 1.价值销售渠道成熟稳定，关键销售绩效良好4 2.增值渠道升级为元脑生态，为行业客户提供Al解决方案7 3.元脑生态助力分销渠道，有望长期驱动毛利率提升10 4.盈利预测及估值11 5.风险提示11 插图目录 图1：2022-2026E全球AI服务器市场（百万美元）4 图2：2022-2027E中国AI服务器市场（百万美元）4 图3：公司销售渠道体系4 图4：2016-2023年公司销售人员规模（人）5 图5：2016-2023年公司销售人员人均销售金额（万元）5 图6：2016-2023年公司销售人员人均销售毛利（万元）5 图7：2016-2023年公司销售人员人均薪酬（万元）5 图8：公司销售模式下销售产品现金流稳定良好6 图9：公司增值渠道销售体系7 图10：增值渠道升级为元脑生态7 图11：“元脑企智”EPAI架构8 图12：“元脑生态”发展历程8 图13：前5大客户销售额（亿元）10 图14：同一批次5台以下订单占比10 图15：行业+区域销售模式下的营收收入11 图16：行业+区域销售模式下的营收毛利率11 表格目录 表1：元脑生态主要合作伙伴9 附表：公司盈利预测表12 P4东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 当前全球大模型和生成式人工智能产业加速发展，驱动AI服务器市场快速增长。根据IDC数据，全球AI 服务器市场规模将从2022年的195亿美元增长至2026年的347亿美元，复合增长率17.3%；中国2023 年AI服务器市场规模预计91亿美元，同比增长82.5%，2027年预计达到134亿美元，五年复合增长率21.8%。 人工智能是浪潮信息重要发展战略。浪潮信息是全球领先的IT基础架构产品、方案及服务提供商。根据IDC 发数据，2023年，公司是全球第二大服务器供应商，也是全球第一的AI服务器供应商。 本篇专题从浪潮信息AI服务器销售渠道角度，解析浪潮信息在服务器渠道端的建设进展。我们认为，浪潮信息持续扩展销售渠道，升级销售模式。公司当前软硬件一体化渠道生态为AI服务器相关业务保驾护航，是公司商业模式最大的护城河。 图1：2022-2026E全球AI服务器市场（百万美元）图2：2022-2027E中国AI服务器市场（百万美元） 资料来源：IDC，东兴证券研究所资料来源：IDC，东兴证券研究所 1.价值销售渠道成熟稳定，关键销售绩效良好 作为国内头部服务器品牌厂商，公司产品销售渠道成熟稳定。浪潮信息的销售体系遵循2B硬件产品渠道惯例，建立价值销售渠道，销售模式分为直销、分销两种。其中直销模式主要针对行业NA客户；分销渠道主要是公司在各省区的分销商和代理商，负责其所在省区内的销售业务。 图3：公司销售渠道体系 资料来源：公司官网，东兴证券研究所 P5 东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 公司直销体系稳定，关键销售绩效良好。2016-2022年，公司销售团队人员规模由1646人增长至2062人，销售体系人员规模稳中有增，2023年公司销售团队有所优化，人员数量有所下降。在关键销售绩效指标上，2020-2023年公司销售团队人均销售金额稳定，基本保持在2500万元-2700万元。 图4：2016-2023年公司销售人员规模（人）图5：2016-2023年公司销售人员人均销售金额（万元） 2,500 2,000 1,500 1,000 500 3,000 1,947 1,991 2,062 1,940 1,822 1,770 1,646 1,579 2696 2666 2666 2562 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 20162017201820192020202120222023 0 2020 2021 2022 2023 销售人员数量人均销售金额（万元） 资料来源：公司年报，东兴证券研究所资料来源：公司年报，东兴证券研究所 公司销售团队投入产出比处于行业合理水平。2020-2023年，公司销售人员人均销售毛利处于198万元-252万元；销售人员人均薪酬出于37万元-54万元，占比人均销售毛利处于15%-28%。 图6：2016-2023年公司销售人员人均销售毛利（万元）图7：2016-2023年公司销售人员人均薪酬（万元） 252 254 232 198 54.25 54.44 41.68 37.32 30060 25050 20040 15030 10020 5010 0 2020202120222023 0 2020 2021 2022 2023 人均销售毛利（万元）销售人员人均薪酬（万元） 资料来源：公司年报，东兴证券研究所资料来源：公司年报，东兴证券研究所 P6东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 在直销+代理分销销售模式下，公司经营现金流良好。2016-2023年，公司销售商品收到的现金始终高于营业收入。其中2021-2023年公司销售商品、提供劳务收到的现金占比营业收入由110%提升至123%。 图8：公司销售模式下销售产品现金流稳定良好 900 800 113.68% 114.53%111.41% 129.97%819.28 781.66 740.45 695.25 810.93 140% 120% 700 600 500 400 300 200 100 0 126.68144.00 102.58% 254.88261.46 575.47 537.63516.53 469.41 630.38 670.48 110.44% 658.67 112.43% 123.12% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20162017201820192020202120222023 营业收入(亿元)销售商品、提供劳务收到的现金(亿元)占比 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 P7 东兴证券深度报告 浪潮信息（000977.SZ）专题二：软硬一体化销售体系成型，元脑生态为长期发展筑建护城河 2.增值渠道升级为元脑生态，为行业客户提供Al解决方案 建设增值渠道，构建软硬一体化2B销售体系。公司传统的直销+代理分销销售模式面临发展瓶颈，无法顺应服务器市场发展变化。例如分销渠道无法为客户提供场景解决方案，客户服务价值无法实现导致粘性较低等。2017年公司开始建设增值渠道，具体措施是与独立软件开发商以及系统集成商展开合作，探索新应用新行业、 拓展区域非金融市场，为行业打造软硬件结合的解决方案。增值渠道拓