1季度业绩符合预期，多款老手游创新高；暑期数款新游上线

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元94.74 目标价 美元117.00↓ 潜在涨幅 +23.5% 2024年5月24日 网易(NTESUS) 1季度业绩符合预期，多款老手游创新高；暑期数款新游上线 1季度业绩基本符合预期。1季度收入同比增7%至269亿元，与彭博预期一致。调整后净利润85亿元，同比增12%，超彭博预期2%。营销费用同比增38%至40亿元（占收比15%），对比2023年4季度的43亿（占收比15.6%）。游戏/端游/手游收入分别同比+10%/-15%/+19%，游戏毛利率同比提升2.8个百分点至69.5%。有道/云音乐/创新业务收入同比增 个股评级 买入 1年股价表现 NTESUS 20%/4%/6%，毛利率同比-2.8/+15.5/8百分点。 1季度要点：《梦幻》手游、《第五人格》等老游戏创新高，《逆水寒》、《巅峰急速》等新游戏带动手游收入同比增长。公司与暴雪更新协议，2024年夏季陆续恢复代理，目前尚无进一步更新。《梦幻》端游短期调整，将在2024年上半年调整结束。 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% MSCI中国指数 新游戏上线计划更新：网易520游戏发布会披露10多款新游信息以及30款+游戏更新计划。游戏新品品类跨越MMO、二次元、射击、动作，终端覆盖手游、PC及VR领域。2024年（有望）上线的新游包括：《燕云十六声》：PC端7月26日公测，手游会稍晚于端游。《萤火突击》：定档6月6日；《永劫无间》手游将在暑期（7-8月上线）。《七日世界》：6月8日公布公测消息。《破碎之地》：5月24日开启付费删档测试。《漫威终极逆转》开启预约。《九畿：岐风之旅》将开启测试。 展望及估值：基于端游短期调整对收入的影响，我们下调公司2024年收入2%，预计2024年公司游戏收入增10%。微调利润预测，其中下调游戏业务利润部分被其他业务盈利改善所抵消。基于2024年18倍游戏业务市盈率不变，我们将目标价从127美元/194港元（9999HK）下调至117美 元/182港元，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 96,496 103,468 111,016 122,870 134,691 同比增长(%) 10.1 7.2 7.3 10.7 9.6 净利润(百万人民币) 22,808 32,608 32,313 35,635 38,809 每股盈利(人民币) 34.60 50.13 49.77 54.98 59.95 同比增长(%) 17.9 44.9 -0.7 10.5 9.0 前EPS预测值(人民币) 50.44 58.13 62.79 调整幅度(%) -1.3 -5.4 -4.5 市盈率(倍) 19.8 13.7 13.8 12.5 11.4 每股账面净值(人民币) 158.88 191.09 217.38 261.13 317.53 市账率(倍) 4.32 3.59 3.16 2.63 2.16 股息率(%) 1.5 2.7 1.9 2.1 2.3 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 5/239/231/245/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)118.47 52周低位(美元)84.97 市值(百万美元)115,393.23 日均成交量(百万)2.94 年初至今变化(%)1.70 200天平均价(美元)102.01 资料来源:FactSet 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:2024年1季度业绩摘要 年结12月31日(人民币，百万元） 1Q23 4Q23 1Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) 评论 游戏及增值服务 20,066 20,921 21,460 3 7 20,874 34-119-2032-22-366267-3-22777 游戏短期调整《逆水寒》等新游带动收入同比提升高中及广告带动收入增长社交娱乐收入收缩游戏毛利润率环比持平/同比提升与游戏增加投放应对竞争有关 1.游戏 18,601 19,541 20,430 5 10 19,585 端游 5,152 4,553 4,372 -4 -15 4,887 手游 13,448 14,988 16,058 7 19 14,698 2.增值服务 1,465 1,381 1,030 -25 -30 1,289 有道 1,163 1,481 1,392 -6 20 1,354 云音乐 1,960 1,986 2,030 2 4 1,987 创新及其他 1,858 2,753 1,970 -28 6 2,006 净收入 25,046 27,140 26,852 -1 7 26,221 彭博一致预期 26,737 成本 -10,150 -10,315 -9,836 -5 -3 -10,116 毛利润 14,897 16,825 17,016 1 14 16,105 毛利率（%） 59 62 63 61 研发投入 -3,750 -4,479 -4,175 -7 11 -3,935 营销推广 -2,905 -4,226 -4,022 -5 38 -3,205 行政开支 -1,022 -1,252 -1,196 -4 17 -1,121 运营利润 7,220 6,868 7,622 11 6 7,845 运营利润率（%） 29 25 28 30 调整后运营利润 8,043 7,681 8,517 11 6 8,668 调整后运营利润率（%） 32 28 32 33 税前利润 8,339 7,745 9,288 20 11 9,089 税前利润率（%） 33 29 35 35 净利润 6,755 6,582 7,634 16 13 7,104 净利润率（%） 27 24 28 27 调整后净利润 7,566 7,379 8,511 15 12 7,927 彭博一致预期 8,327 调整后摊薄每股收益（人民币） 11.62 11.34 13.10 15 13 12.19 彭博一致预期 12.76 资料来源：公司资料，彭博，交银国际 图表2:损益表预测 损益表（百万人民币)年结12月31日 2Q23 1Q24 2Q24E 环比(%) 同比(%) 2023 2024E 2025E 净收入 24,011 26,852 25,345 -6 6 103,468 111,016 122,870 1 彭博一致预期 26,820 113,919 125,469 1 游戏及增值服务收入 18,799 21,460 19,681 -8 5 81,565 87,074 96,370 1 a.游戏 17,238 20,430 18,588 -9 8 75,787 83,025 92,119 1 PC 4,551 4,372 4,075 -7 -10 18,828 18,349 19,953 手游 12,687 16,058 14,513 -10 14 56,960 64,675 72,165 b.增值服务 1,560 1,030 1,092 6 -30 5,778 4,049 4,252 有道 1,207 1,392 1,412 1 17 5,389 6,354 7,305 云音乐 1,949 2,030 2,031 0 4 7,867 8,287 9,148 创新及其他 2,057 1,970 2,222 13 8 8,647 9,302 10,046 成本 -9,636 -9,836 -9,864 0 2 -40,405 -42,983 -48,327 - 毛利润 14,375 17,016 15,481 -9 8 63,063 68,033 74,542 毛利率（%） 60 63 61 61 61 61 产品研发费用 -3,909 -4,175 -4,404 5 13 -16,485 -17,685 -19,175 - 市场营销费用 -3,272 -4,022 -3,443 -14 5 -13,969 -15,108 -15,149 - 一般管理费用 -1,132 -1,196 -1,082 -10 -4 -4,900 -4,630 -4,654 运营利润 6,063 7,622 6,552 -14 8 27,709 30,610 35,564 运营利润率（%） 25 28 26 27 28 29 调整后运营利润 6,851 8,517 7,405 -13 8 30,952 34,284 39,570 调整后运营利润率（%） 29 32 29 30 31 32 税前利润 8,872 9,288 8,012 -14 -10 34,057 36,496 40,974 税前利润率（%） 37 35 32 33 33 33 调整后净利润 9,017 8,511 7,065 -17 -22 32,608 32,313 35,635 彭博一致预期 7,996 33,717 37,505 调整后净利润率（%） 38 32 28 32 29 29 Non-GAAP摊薄每股盈利（人民币） 13.88 13.10 10.88 -17 -22 50.13 49.77 54.98 彭博一致预期 12.30 52.40 54.01 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表3:网易（NTESUS）目标价及评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表4:交银国际互联网行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 101.43 132.00 30.1% 2024年05月17日 广告 BILIUS 哔哩哔哩 买入 13.74 17.00 23.7% 2024年05月23日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 4.77 6.70 40.5% 2024年05月17日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 14.50 17.00 17.2% 2024年05月14日 文娱内容 9899HK 云音乐 买入 102.40 104.00 1.6% 2024年03月01日 文娱内容 1024HK 快手 买入 59.15 75.00 26.8% 2024年01月23日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 32.46 37.00 14.0% 2024年03月19日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 5.53 6.60 19.3% 2024年03月15日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 27.40 29.00 5.8% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 153.63 213.00 38.6% 2024年05月23日 电商 JDUS 京东 买入 31.20 40.00 28.2% 2024年05月17日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 80.80 111.00 37.4% 2024年04月11日 电商 DAOUS 有道 买入 3.55 5.10 43.7% 2024年05月06日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 61.50 89.00 44