iPhone15降价迎接竞争，长期增长看硬件创新

苹果公司（AAPL）更新报告 买入2024年5月24日 iPhone15降价迎接竞争，长期增长看硬件创新 财务摘要：本季度公司总收入为908亿美元，同比下降 4.3%，高于一致预期的903亿美元。2022年第四季度公司 iPhone收入受中国供应链的疫情影响有所递延，因此2023年一季度基数较高导致本季度iPhone收入下滑明显。产品收入为669亿美元，同比下降9.5%；服务收入为239亿美元，同比增长14.2%。毛利为424亿美元，毛利率为46.6%。公司的净利润为236亿美元，同比下降2.2%，高于彭博一致预期的232亿美元。摊薄每股盈利为1.52美元，高于彭博一致预 期的1.50美元。本季度公司董事会授权了额外的1100亿美 元的回购计划，同时季度股息将提升至0.25美元。公司预计FY24Q3的整体收入将以同比低个位数增长。 iPhone15销量表现较差：本季度iPhone业务收入为460亿美元，同比下降10.5%。ASP为917美元，同比下降13美元。iPhone出现量价齐跌的情况，一方面是由于去年的基数效应 产生的50亿美元影响，另一方面是手机市场整体竞争加剧，对iPhone需求产生影响。 AI正在成为苹果长期故事的重要部分：我们认为，苹果在2024WWDC大会上的发布会成为公司股价走势重要的节点。如果不能在iOS中植入较为有竞争力的大模型AI应用，包括 Siri与AI的增强功能，AI编辑照片及视频功能及iMessage相关的AI生成功能等，可能引发市场的担忧。苹果作为唯一一家掌握硬件层，中间层，操作系统层与应用层的公司，在AI技术与产品的融合方面有望成为其新增长点。 目标价220.00美元，买入评级：我们采用DCF模型对公司进行估值。考虑到近期美国接近进入降息周期，下调WACC至8%。由于公司的付费订阅用户数量持续增长，消费电子市场 回暖，新型AI相关设备逐步出现，费用率控制得当，我们预计公司的收入及利润率将获得持续提升。预测公司未来三年收入CAGR为4.3%，对应EPSCAGR为9.1%。我们维持公司的永续增长率3%，求得合理股价为220.00美元，相比较当前股价有15.24%的上涨空间，上调至买入评级。 韩啸宇 +852-25222101 Peter.han@firstshanghai.com.hk 李倩 +852-25321539 Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT 股价190.90美元 目标价220.00美元 （+15.24%） 股票代码AAPL 总股本153.24亿股 市值29273亿美元 52周高/低199.13美元/163.83 美元 每股账面值4.84美元 主要股东VanguardGroup8.6%Blackrock6.8% BerkshireHathaway 5.2% StateStreetCorp 3.8% 盈利摘要股价表现 截至9月30日止财政年度FY2022FY2023FY2024EFY2025EFY2026E 总营业收入（美元百万元）394,328383,285389,082412,246435,473 250 200 净利润 变动7.79% 99,803 -2.80% 96,995 1.51%102,829 5.95% 109,988 5.63%117,099 150 摊薄每股盈利（美元） 6.2 变动8.55% 6.2 0.10% 6.7 8.64% 7.3 9.71% 8.0 9.08% 100 50 0 来源:彭博 第一上海证券有限公司 基于190.9美元的市盈率（估） 31.0 31.0 28.5 26.0 23.8 每股派息（美元） 0.9 0.9 1.0 1.0 1.1 股息现价比 来源:公司资料,第一上海预测 0.47% 0.50% 0.52% 0.54% 0.57% www.mystockhk.com 收入同比下降4.3%，高于预期 毛利率为46.6% 净利润同比下降2.2%，高于预期 授权1100亿股票回购计划 公司预计下一季度的收入同比低个位数增长 FY2024Q2业绩摘要 本季度公司总收入为908亿美元，同比下降4.3%，高于彭博一致预期的903亿美元。2022年第四季度公司iPhone收入受中国供应链的疫情影响有所递延，因此2023年一季度基数较高导致本季度iPhone收入下滑明显。产品收入为669亿美元，同比下降9.5%；服务收入为239亿美元，同比增长14.2%。 本季度公司的毛利为424亿美元，毛利率为46.6%，环比增长70个基点，同比增长230个基点。其中产品毛利率为36.6%，服务毛利率为74.6%。毛利率的上升主要是由于服务业务收入增长带来的结构性变化，但被硬件季节性销售下滑所部分抵消。 本季度公司的净利润为236亿美元，同比下降2.2%，高于彭博一致预期的232亿美 元。摊薄每股盈利为1.52美元，高于彭博一致预期的1.50美元，去年同期为1.52美元。 本季度，公司的现金及可交易证券结余为1620亿美元，净现金为580亿美元。公 司共向股东返还超过270亿美元，包括235亿美元的股票回购及37亿美元的股息。 本季度公司董事会授权了额外的1100亿美元的回购计划，同时季度股息将提升至 0.25美元。 公司预计FY24Q3的整体收入将以同比低个位数增长，iPad收入实现双位数同比增长。公司Q3的毛利率将在45.5%-46.5%之间，经营支出为143-145亿美元，税率约为16%。 图表1：FY2021Q4-FY2024Q1收入及增速（百万美元） 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 11% 9%8% 2% -0.7% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2.1%2% 0% 40,000 20,000 -5.5% -2.5% -1.4% -2% -4.3%-4% -6% 0 Q12022Q22022Q32022Q42022Q12023Q22023Q32023Q42023Q12024Q22024 iPhoneiPadMacintosh服务可穿戴设备及配件营收同比增速 -8% 资料来源：公司披露，第一上海整理 按产品划分，iPhone、iPad、Mac、服务、可穿戴设备及配件本季度的收入分别为460、56、75、239、79亿美元。iPhone收入占比为50.6%，去年同期为54.1%。 按区域划分，公司在美洲、大中华、欧洲、日本及亚太其他地区本季度的收入分别为373、164、241、63、67亿美元。公司在大中华区的业务受到华为出货及整体市场情况影响下滑8.1%，但好于一致预期的152亿美元。 苹果印度iPhone出货量目前占比约6%，未来参考中国市场达到15%左右计算，同时印度整体市场销量增长，我们预计印度市场将能贡献200亿美元以上的硬件销售增量。 图表2：FY2022Q1-FY2024Q2各项利润率 50% 43.8%43.7%43.3%43.0%44.3%44.5%45.2%45.9%46.6% 40% 30% 33.5% 30.8%27.8%27.6%30.7%29.9%28.1%30.1% 42.3% 33.8% 30.7% 20% 10% 27.9%25.7%25.6%25.5%25.6%28.4%26.0% 24.3% 23.4%23.0% 0% Q12022 Q22022 Q32022 Q42022 Q12023 Q22023 Q32023 Q42023 Q12024 Q22024 毛利率经营利润率净利润率 资料来源：公司披露，第一上海整理 Wearables, HomeandAccessories,7,913,9% Services,23,867, 26%iPhone,45,963, 51% Macintosh, 7,451,8% iPad,5,559,6% ,6,262,7% Europe, 24,123,27% Americas, 37,273,41% RestofAsia Pacific,6,723, 7% GreaterChina, 16,372,18% 图表3：FY2024Q2按业务划分收入占比图表4：FY2024Q2按区域划分收入占比 资料来源：公司披露，第一上海整理资料来源：公司披露，第一上海整理 iPhone15销量虽有季节性影响但仍然疲软 iPhone收入同比下降11% 本季度iPhone业务收入为460亿美元，同比下降10.5%。ASP为917美元，同比下降13美元。据IDC数据，2024Q1全球手机出货量2.9亿台，同比增长7.8%；其中iPhone为5010万台，同比下降9.6%，出货量占比20.7%。中国区手机出货量共6926万台，同比增长6.5%；其中iPhone出货量1080万台，同比下降6.6%。 图表5：2024Q1全球智能手机销量 资料来源：IDC，第一上海整理 iPhone15销售表现较差本季度iPhone出现量价齐跌的情况，销售表现较差。一方面是由于去年的基数效应 产生的50亿美元影响，另一方面是手机市场整体竞争加剧，华为回归，高通8gen3处理器竞争力增强等因素均对iPhone需求产生影响。 考虑到iOS的粘性较强，我们认为短期内市场竞争加剧较难对iOS的基本盘造成影响，但长期来看苹果需要推出更具备吸引力的iPhone。目前市场上约有13亿台iPhone，如果按照留存比率80%，换机周期4年计算，我们认为每年将有约2.6亿旧iPhone用户的换机需求。 我们认为，苹果在2024WWDC大会上的发布会成为公司股价走势重要的节点。如果不能在iOS中植入较为有竞争力的大模型AI应用，包括Siri与AI的增强功能，AI编辑照片及视频功能及iMessage相关的AI生成功能等，可能引发市场的担忧。苹果作为唯一一家掌握硬件层，中间层，操作系统层与应用层的公司，在AI技术与产品的融合方面有望成为其新增长点。 图表6：iPhoneFY2022Q1-FY2024Q2收入及增速 iPhone收入（百万美元）同比增速（%） 9.2% 5.5% 9.7% 2.8% 1.5% 2.8% 6.0% 71,628 -8.2% 65,775 -2.4% 69,702 -10.5% 50,570 51,334 40,665 42,626 39,669 43,805 45,963 Q1 2022 Q2 2022 Q3 2022 Q4 2022 Q1 2023 Q2 2023 Q3 2023 Q4 2023 Q1 2024 Q2 2024 服务收入同比增长14% 付费订阅用户超10亿 资料来源：公司披露，第一上海整理 服务业务仍然稳健增长 本季度，服务收入为239亿美元，同比增长14%，收入占比为26%。交易账户和付费账户均创下历史新高，付费账户同比增长两位数。公司目前共有超过10亿付费 订阅用户，活跃苹果设备量超过22亿台。AppleTV+的收入增长表现良好，增速超过50%，预计季度收入超过7.5亿美元。AppleTV+作品已获得2100多项奖项提名和480项奖项。今年在AppleTV+上苹果将推出一些精彩的院线影片，其中包括乔治·克鲁尼和布拉德·皮特再度联手的《狼队》。 目前公司订阅类服务产品主要包括AppleTV+、Music、iCloud、Arcade、News+等多个类别。AppleOne的捆绑销售策略将提升付费用户数量和ARPPU，同时试错成本较低。苹果软件服务的货币化速度正处于高速增长期，我们认为苹果订阅制软件服务的ARPPU有望从当前的40美元/年左右提升至100美元/年以上。同时，苹果也将尝试在其系统自带应用程序中加入更多的广告以提升广告收入。 图表7：服务FY2022Q1-FY2024Q2收入及增速 服务收入（百万美元）同比增速（%） 23.8%