半导体特气龙头，聚焦高端品类国产化

深耕半导体赛道，打造一站式特气供应平台。公司是我国特种气体龙头企业，深耕电子级气品近20年，践行高端小品类国产化战略。公司产品包括氟碳类、光刻稀混气、氢化物、氮氧化合物、碳氧化合物等系列，实现光刻气、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、锗烷、乙硅烷、高纯六氟丁二烯等诸多高附加值产品进口替代。公司产品以半导体级别为主，对国内8寸以上集成电路制造厂商覆盖率超90%，12英寸客户覆盖率行业领先，多项产品导入 7nm 以内先进制程，2023年特种气体营收占比高达68%。 半导体景气复苏，特气国产化酝酿结构性机遇。电子特气是半导体的“血液”，应用于光刻、刻蚀、成膜、清洗、掺杂、沉积等多项工艺环节。特气是除晶圆外第一大半导体耗材，成本占比高达14%，2023年全球市场规模达51.2亿美元。半导体特气具有极高的技术、客户、资质壁垒，目前除三氟化氮、六氟化钨等大单品基本实现国产化外，性能重要同时价值量高的中小单品如六氟丁二烯、乙硅烷、锗烷等仍主要依赖进口，其中乙硅烷、锗烷吨价高达2000万以上。站在当下，伴随全球半导体景气复苏、大基金三期成立、国内存储厂进入扩产大年，高端特气品类酝酿结构性国产化机遇。 传统业务增长稳健，高端新品放量可期。存量业务：公司传统主业包括氟碳类、氢化物、光刻气、氮氧化合物、碳氧化合物5大系列，其中氟碳类、氢化物高端产品比例提升，光刻气获得头部企业ASML、GIGAPHOTON认证，处于国内领先。排除2022年稀有气体价格波动影响，公司各项业务营收体量、吨价、毛利率稳重有升；高端新品：六氟丁二烯是最主流新型含氟特气，GWP值极低且刻蚀性能优异，持续替代传统四氟化碳，公司自研产线顺利推进；乙硅烷在先进制程替代传统甲硅烷应用于薄膜沉积环节，价值量极高，公司布局15吨产能放量可期；锗烷作为半导体制程锗源，长期被法液空等外企垄断，公司10吨产能获韩国头部存储客户 5nm 制程认证且产生订单。 研发、生产项目储备丰富，打开成长空间。研发：公司是研发型创新企业，2023年在研项目57项，聚焦先进制程半导体特气品类；产能：公司上市以来通过募投及与地方政府合作等方式布局多个产能项目，打造九江、南通、西南等核心生产基地，为日后产能扩张以及高端产品落地提供坚实保障。 盈利预测与估值建议。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为19.47/23.01/26.78亿元；归母净利润2.31/3.00/3.71亿元；对应PE分别为25.7/19.8/16.0倍。公司是国内电子特气龙头，产品布局及客户资源行业领先，聚焦高端半导体级产品引领国产化。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求低于预期，新项目建设进度不及预期，假设和测算误差风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.华特气体：电子特气国产化领军者 1.1.深耕半导体赛道，打造一站式特气供应平台 公司是一家致力于特种气体国产化，并率先打破大规模集成电路、新型显示面板、高端装备制造、新能源等尖端领域气体材料进口制约的国内领先气体厂商。公司前身成立于1993年，早期主要生产普通工业气体。2005年起持续投入特种气体研发，并于2011年陆续实现高纯六氟乙烷、高纯一氧化氮、高纯氨等产品的突破，将半导体特种气体作为公司的主攻方向。2013年公司获得了业内技术要求最高的集成电路终端客户的第一个认证，正式进入国内集成电路产业，后期陆续获得了中芯国际、华虹宏力、台积电、华润微电子等国内知名客户的多个产品的认证，并进一步打入国际领先的半导体企业供应链，确立了公司在国产特种气体领域的地位和优势。 经过多年的技术深耕以及客户开拓，公司建立了以特种气体研发生产及销售为核心，辅以普通工业气体和相关气体设备与工程业务，提供气体一站式综合应用解决方案的业务模式，产品广泛应用于集成电路、液晶面板、LED、光纤通信、光伏、医疗健康、节能环保、新材料、新能源、航天航空、高端装备制造、食品、冶金、化工、机械制造、人工智能制造等众多行业。 图表1：公司发展历程 特气品类领先，主要产品应用于高附加值半导体领域。公司集成电路领域电子特种气体产品实现了高纯四氟化碳、高纯六氟乙烷、光刻气、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、高纯氨、高纯一氧化氮、高纯三氟甲烷、高纯八氟丙烷、锗烷、高纯乙烯、高纯甲烷、高纯六氟丁二烯等众多产品的进口替代。公司自主研发的氟碳类、光刻稀混气类、氢化物、氮氧化合物、硅系前驱体等系列产品主要应用在半导体制程工艺中的刻蚀、清洗、光刻、外延、沉积/成膜、离子注入等核心环节，对最终元器件的性能起到关键决定性作用。公司拳头产品光刻气（Ar/Ne/Xe、Kr/Ne、F2/Kr/Ne、F2/Ar/Ne）通过了荷兰ASML和日本GIGAPHOTON株式会社的认证，是国内唯一一家通过两家认证的气体公司。 12寸晶圆厂覆盖率行业领先：依托强大的研发能力，公司实现了高纯四氟化碳、高纯六氟乙烷、高纯二氧化碳、高纯一氧化碳、高纯八氟环丁烷、高纯三氟甲烷、稀混光刻气等超55个产品进口替代，对12寸芯片厂商的覆盖率处于行业领先地位，对国内8寸以上集成电路制造厂商超过90%的客户覆盖率； 产品导入 5nm 先进制程：截至2023年报季，公司不少于20个产品已经批量供应14纳米先进工艺，不少于13个产品供应到7纳米先进工艺，2个产品进入到5纳米先进工艺。第三代功率器件半导体方面，公司产品满足碳化硅（SiC）与氮化镓（GaN）等生产需求，并成功进入到全国最大的氮化镓厂和碳化硅厂供应链。 图表2：公司主要产品及应用场景 截至2024Q1，石平湘直接持有公司9.84%的股份，并通过华特投资、华弘投资、华和投资和华进投资间接持有公司20.20%的股份，石思慧直接持有公司4.48%的股份。石平湘、石思慧直接与间接合计持有公司34.52%的股份，为公司共同实际控制人。截至2023年报，公司控股子公司共24家，其中核心子公司包括江西华特（特气生产销售）、绥宁联合化工（特气生产销售）、华南特气研究所（工程技术研究和安装、生产销售特种气瓶）、亚洲国际气体（气体进出口、批发与零售）、亚洲工业气体AIG（氧气、氮气、氩气和二氧化碳等工业气体的乙炔气制造商、供应商和分销商）、佛山华普（工业气体生产）等。 图表3：公司股权结构（截至2024Q1） 1.2.高附加值产品放量，盈利能力持续提升 主业长期增长稳健，2024一季度净利润同比正增长。受益于下游高景气以及半导体特气放量，2016-2022年公司营收体量、归母净利润快速增长。2023年公司实现营收15.0亿元，同比-16.8%；实现归母净利润1.71亿元，同比-17.18%，主要系以下原因所致： 1）稀有气体价格回归正常水平，导致产品销售价格和收入下降；2）消费电子等需求不振、下游半导体厂稼动率下降；3）报告期内因可转债发行完成，增加可转债利息费用。 2024年一季度公司实现营收3.33亿元，同比-7.3%；实现归母净利润0.45亿元，同比+12.7%，利润端实现正增长。 图表4：公司营业总收入（百万元） 图表5：公司归母净利润（百万元） 盈利能力持续提升，费用控制稳定。受益于高端半导体级产品的放量，以及规模效应，2016年起公司净利率呈现持续增长态势。2024年一季度公司毛利率、净利率分别为33.04%、13.62%，其中毛利率为2020年以来最高值，净利率为近10年以来最高值。 费用率方面，2024年一季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为7.11%、5.99%、3.45%、1.74%。 图表6：公司毛利率、净利率 图表7：公司费用率 电子特气营收占比达68%。公司专注半导体特气产品，排除2022年稀有气体大幅涨价影响，近5年其余年份电子特气营收占比持续提升，2023年公司电子特气实现营收10.2亿元，营收占比68.2%。具体来看，2023年公司光刻气、氢化物、工业气体、氟碳类气体、设备、氮氧化合物、碳氧化合物营收占比分别为17%/16%/15%/14%/10%/7%/7%。 图表8：2023年公司各业务营收占比 图表9：公司电子特气营收及占比（百万元） 2.半导体景气复苏，特气国产化酝酿结构性机遇 2.1.电子特气市场空间广阔 气体是工业的血液，向下可划分为大宗气体与特种气体。气体（工业气体）是工业生产的重要基础性原材料，被喻为“工业的血液”，广泛应用于半导体、面板、LED、光纤通信、光伏、医疗健康、新材料、新能源、高端装备制造、食品、冶金、化工、机械制造等新兴行业。 按工业气体分类：气体可分为大宗气体与特种气体。其中大宗气体纯度低于5N，产销量较大，包括氧气、氮气、氩气、氨气等通用型产品，主要应用于炼钢、石化、机械等工业领域；特种气体指应用于特定领域且纯度高于5N的精细化气体，广泛应用于电子、医疗、激光、食品等高附加值领域。根据不同的应用领域，电子特气又包括了半导体级、光伏级、面板级、LED级，其中半导体特气对于纯度要求高，国产化率较低，在成膜、光刻、刻蚀、掺杂等制程环节广泛应用。 图表10：工业气体及电子气体产业链 按电子气体分类：主要包括电子特气与电子大宗气体。电子气体是集成电路制造、半导体显示、半导体器件制造过程中不可缺少的关键材料，被称为电子工业的“血液”和“粮食”，主要分为电子大宗气体和电子特种气体。电子大宗气体：包括氮气、氦气、氧气、氩气、氢气、二氧化碳等六大品种，特点为单一品种用量大，以现场制气模式为主。其中氮气作为环境气、保护气、清洁气和运载气，贯穿半导体的整个工艺流程，为用量最大的电子大宗气体；电子特气：应用于芯片制程的精细产品，包括氟碳类、硅烷类、氟氮类、氢化物等，特点为品种多样，单一用量较小，以气瓶零售模式为主。 图表11：电子大宗气体与电子特气对比 电子气体全球70亿美元市场，电子特气占据主要市场份额。全球市场：根据TECHCET，2023年全球电子气体市场规模约69.5亿美元，其中电子特气51.2亿美元，电子大宗气18.4亿美元。特气市场份额占比74%，是电子气体中价值量最高的类别；中国市场：2023年中国电子气体市场规模约352亿元，其中电子特气249亿元，电子大宗气体103亿元。 受益于国内fabless厂商的产能扩张以及行业稼动率的提升，未来国内电子特气行业增速有望维持高速增长。 图表12：全球电子气体市场规模（亿美元） 图表13：中国电子气体市场规模（亿元） 整体规模上看，中国电子特气体量已占全球6成以上。受益于六氟化钨、三氟化氮等大单品的产能扩张，以及国内半导体、光伏、面板等下游产业的快速发展，我国电子特气市场规模快速提升。以人民币美元汇率7测算，2017-2022年，我国电子特气全球市场规模占比已由42%提升至63%，中国成为全球特气生产、消费的核心国。 图表14：中国在全球电子特气市场占比持续提升（亿元，7汇率假设） 从产品结构看，高端半导体级特气比重仍低于海外平均水平。根据中船特气招股书，半导体是全球电子特气第一大下游领域，占比高达71%。而国内特气产品结构仍以中低端面板、光伏、LED为主。根据亿渡数据，2021年国内特气需求结构中，电子特气占比43%，化工、医疗及环保占比分别为38%、9%。根据前瞻产业研究院，电子特气当中，国内半导体需求占比仅42%。因此从产品结构角度看，国内特气行业存在中低端产品过剩，高端半导体级气体生产能力有限的问题，产品结构高端化转型是行业未来发展的长期课题。 图表15：全球电子特气下游半导体占比高达71% 图表16：中国电子特气下游半导体占比仅42% 2.2.特气是半导体第二大耗材，聚焦核心品类 晶圆产能持续扩张。据SEMI，全球半导体产能继2023年以5.5%成长至每月2960万片之后，预计2024年将突破3000万片大关。根据SEMI最新季度《全球晶圆厂预测》报告显示，2022年至2024年，全球半导体行业计划新建82座晶圆厂投产，其中2023年投产11个项