“数”看期货：主力合约贴水幅度均加深，IC和IH主动对冲策略表现优异

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，上周四大期指全线收跌，大市值期指相对占优。其中上证50期指跌幅最小，幅度为174，中证 1000期指跌幅最大，幅度为365。上周四大期指主力合约贴水幅度较上上周均有所加深。 全部合约角度看，受期货交割影响，较上上周而言，四大期指当月、下月、当季和下季合约的平均成交量均下降，其中IC下降幅度最大，为2834。四大期指上周五的合计持仓量较上上周五变化幅度不一，其中IF上升幅度最大，为116。 基差水平方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为390、542、943和564。较上上周最后一个交易日四大期指贴水幅度均有所加深。指数分红影响已被定价较为充分，关注基差结构变化展示的交易情绪指引。 跨期价差方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的9620、4180、8820和9720分位数。四大期指的当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布左尾，恢复常态。受分红影响，期指远月合约贴水加深。 正向和反向套利空间上，以年化收益5计算，剩余19个交易日，正反套当月合约年化基差率需要分别达到708和 1440，按照收盘价格看目前没有套利机会。 分红预测方面，根据我们的估算，沪深300指数、中证500指数、上证50指数和中证1000指数对6月合约有较大影响，分别为2193、3521、2315和2704。 市场预测方面，本周指数出现下探，市场波动短期有所放大，但市场结构性机会仍在。期指基差已经较充分反映期指分红影响，后续我们估计期指总体基差保持在当前水平。 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 上周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为015、007和023，主动对冲策略收益率为023、004和032。IC和IH主动对冲策略表现强于被动对冲组合，IF主动对冲策略表现弱于被动对冲组合。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于被动对冲策略。上周的策略信号开多、开空均有，各期货合约策略信号方向较为一致，全部平仓为信号平仓。 近期策略表现不佳，回撤时间达2019年以来最长，从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，若历史数据产生环境发生变化，可能出现模型失效风险政策环境发生变化，资产与相关风险因子失去稳定关系的模型风险市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等带来各大类资产同向大幅波动风险；因指数成分股变化，分红点位预估可能出现偏差。 内容目录 一、股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 11股指期货市场上周概况4 12基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 二、附录9 21股指期限套利计算9 22股利预估方法9 23股指期货主动对冲策略10 三、风险提示11 图表目录 图表1：上周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率4 图表3：IF当季合约年化基差率4 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率5 图表7：IH当季合约年化基差率5 图表8：IM主力合约基差率5 图表9：IM当季合约年化基差率5 图表10：IF合约加总持仓量与成交量6 图表11：IC合约加总持仓量与成交量6 图表12：IH合约加总持仓量与成交量6 图表13：IM合约加总持仓量与成交量6 图表14：IF跨期价差率频数分布6 图表15：IC跨期价差率频数分布6 图表16：IH跨期价差率频数分布7 图表17：IM跨期价差率频数分布7 图表18：四大期指合约存续期分红影响点位预估7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：上周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号8 图表25：成分股分红预测方法9 图表26：EPS取值方法9 图表27：预测派息率取值方法10 图表28：策略信号定义10 图表1：上周期指表现概览 11股指期货市场上周概况 从整体表现来看，上周四大期指全线收跌，大市值期指相对占优。其中上证50期指跌幅 最小，幅度为174，中证1000期指跌幅最大，幅度为365。上周四大期指主力合约贴水幅度较上上周均有所加深。 全部合约角度看，受期货交割影响，较上上周而言，四大期指当月、下月、当季和下季合约的平均成交量均下降，其中IC下降幅度最大，为2834。四大期指上周五的合计持仓量较上上周五变化幅度不一，其中IF上升幅度最大，为116。 基差水平方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为390、542、943和564。较上上周最后一个交易日四大期指贴水幅度均有所加深。指数分红影响已被定价较为充分，关注基差结构变化展示的交易情绪指引。 跨期价差方面，截至上周五收盘，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的9620、4180、8820和9720分位数。四大期指的当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布左尾，恢复常态。受分红影响，期指远月合约贴水加深。 正向和反向套利空间上，以年化收益5计算，剩余19个交易日，正反套当月合约年化基差率需要分别达到708和1440，按照收盘价格看目前没有套利机会。 分红预测方面，根据我们的估算，沪深300指数、中证500指数、上证50指数和中证1000指数对6月合约有较大影响，分别为2193、3521、2315和2704。 市场预测方面，本周指数出现下探，市场波动短期有所放大，但市场结构性机会仍在。期指基差已经较充分反映期指分红影响，后续我们估计期指总体基差保持在当前水平。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约主力合约分20日基差率上周全合约上周五全合跨期价差基差率红调整均值平均成交约合计持仓分位数 指数PE 分位数 基差率 （万） （万） 沪深300 208 179 0346 0263 0115 809 2396 9620 40 中证500 325 299 0810 0148 0332 644 2539 4180 36 中证1000 383 365 1101 0166 1196 1120 2541 8820 15 上证50 197 174 0478 0027 0024 438 1105 9720 64 来源：iFinD，国金证券研究所 注跨期价差分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率当月合约价格下月合约价格当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的 主力合约涨跌幅计算。指数PE分位数统计区间为2014年5月27日至2024年5月24日。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 IF主力基差率 20日平均基差率 5套利收益线 指数右轴 IF当季年化基差率20日平均基差率 5套利收益线指数右轴 3750 040 020 000 020 040 060 202404102024042420240513 3700 3650 3600 3550 3500 3450 3400 3350 500 300 100 100 300 500 202404102024042420240513 3750 3700 3650 3600 3550 3500 3450 3400 3350 来源：iFinD，国金证券研究所 注：基差率指数对应主力合约指数，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 来源：iFinD，国金证券研究所 注：年化基差率指数对应当季合约指数指数剩余交易日天数252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 020 000 020 040 060 080 100 202404102024042420240513 5600 IC主力基差率 5套利收益线 20日平均基差率 指数右轴 5500 5400 5300 5200 5100 5000 000 200 400 600 800 1000 202404102024042420240513 5600 IC当季年化基差率20日平均基差率 5套利收益线指数右轴 5500 5400 5300 5200 5100 5000 来源：iFinD，国金证券研究所来源：iFinD，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 IH主力基差率20日平均基差率IH当季年化基差率20日平均基差率5套利收益线指数右轴 040 020 000 020 040 060 202404102024042420240513 2550 5套利收益线 指数右轴 2500 2450 2400 2350 2300 2250 500 300 100 100 300 500 700 202404102024042420240513 2550 2500 2450 2400 2350 2300 2250 来源：iFinD，国金证券研究所来源：iFinD，国金证券研究所 图表8：IM主力合约基差率图表9：IM当季合约年化基差率 IM当季年化基差率20日平均基差率 5套利收益线指数右轴 IM主力基差率20日平均基差率 000 050 100 150 200 250 300 202404102024042420240513 5700 5套利收益线 指数右轴 5600 5500 5400 5300 5200 5100 5000 4900 4800 4700 000 500 1000 1500 2000 2500 202404102024042420240513 5700 5600 5500 5400 5300 5200 5100 5000 4900 4800 4700 来源：iFinD，国金证券研究所来源：iFinD，国金证券研究所 图表10：IF合约加总持仓量与成交量图表11：IC合约加总持仓量与成交量 （万）IF持仓量IF成交量右轴255 25 245 24 235 23 225 22 215 21 202404102024042420240513 （万） 16 14 12 10 8 6 4 2 0 （万）IC持仓量IC成交量右轴 275 27 265 26 255 25 245 24 235 202404102024042420240513 （万） 16 14 12 10 8 6 4 2 0 来源：iFinD，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：iFinD，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表12：IH合约加总持仓量与成交量图表13：IM合约加总持仓量与成交量 （万）IH持仓量IH成交量右轴13 125 12 115 11 105 10 95 202404102024042420240513 （万） 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 （万）IM持仓量IM成交量右轴35 30 25 20 15 10 5 0 202404102024042420240513 （万） 30 25 20 15 10 5 0 来源：iFinD，国金