亚洲货币贬值加剧部分国家的通胀和债务压力

研发部曹曼茜 摘要：2022年以来，受美联储货币政策紧缩和地缘政治风险影响，亚洲多国货币持续较大幅度贬值，各国央行采取了多方面积极措施维护汇率稳定。货币贬值导致亚洲部分国家的通胀和政府外债偿付压力上升，其中土耳其、菲律宾和日本最为严重。近期的货币贬值与1997年亚洲金融危机相比，贬值幅度未达到金融危机时期程度，金融监管当局的干预也更加及时有效。目前，亚洲大部分国家的经济已出现修复迹象或仍保持较强实力，但由于近期亚洲货币贬值主要是受欧美央行紧缩性货币政策等外部因素影响，预计在欧美央行降息开始前，亚洲货币还将持续面临贬值压力。新世纪评级未来将持续关注亚洲货币的汇率波动及其对亚洲国家经济和外债偿付能力的影响。 一、亚洲货币近期普遍对美元贬值 2022月3月以来，亚洲多国货币对美元出现大幅度贬值，主要原因是受到美联储加息引起利差扩大、俄乌军事冲突和中东地缘政治风险推升资产避险需求、国际大宗商品价格上涨提高了美元贸易结算需求等外部因素推动，部分国家还受到政局动荡、经济基本面趋弱等内部因素影响。 2022年3月1日至2024年4月19日，有8个亚洲主要经济体本币对美元贬值幅度达到10%及以上，其中贬值幅度最大的是土耳其（-57.39%）和日本（-25.68%）。同期，新加坡元（-0.15%）短暂出现约4%贬值后汇率已经回升，中国香港的港币（-0.13%）、柬埔寨的瑞尔（0.05%）币值保持稳定。 二、亚洲各国央行积极维护币值稳定 面对美元急速升值压力，亚洲各国央行积极采取了诸如汇率管理、提高政策利率、央行公开市场操作等多方面的措施（详见附录），以维护汇率稳定和经济平稳发展。 （一）汇率管理制度生效 中国、越南和柬埔寨实行的有管理的浮动汇率制度、新加坡的管理汇率制度和中国香港的联系汇率制度对于抵御各自国家和地区本币急速贬值均有明显效果。实行自由浮动汇率制度和浮动汇率制度的亚洲国家近期则普遍经历了更剧烈的本币贬值。 （二）提高政策利率 多数亚洲国家央行从2022年起实施了5次以上的连续加息，以缩小与美元的利差。例如，菲律宾央行在2022年5月至2023年10月，连续10次累计加息450个基点至6.50%；土耳其央行在2023年6月至2024年4月，连续9次累计加息415个基点至50%；泰国央行在2022年8月至2023年10月，连续8次累计加息200个基点至2.50%；印尼央行在2022年8月至2023年10月，连续7次累计加息250个基点至6.0%。 （三）央行公开市场操作 除了实行汇率管制的国家，马来西亚、印度尼西亚、泰国、菲律宾和印度等名义上实行浮动汇率制度和自由浮动汇率制度的国家央行近两年也表态随时准备进行公开市场操作以平抑汇率过度波动，市场操作的具体细节各国均未披露。 （四）实施去美元化 2022年以来，亚洲国家央行普遍在贸易结算中推广使用亚洲货币替代美元， 部分国家还采取了抛售美国国债、建立非美元跨境支付系统等其他去美元化措施，以减少美联储货币政策对各国贸易和经济的扰动。 （五）其他基于国情的汇率稳定措施 部分亚洲国家还采取了获取外部支持、签署货币互换协议、调节国际收支、拍卖黄金等其他基于国情的汇率稳定措施。例如，土耳其央行在2023年3月获得沙特阿拉伯50亿美元存款用于稳定币值，但尚未遏制里拉贬值，仍需更多外部支持。2021年以来，经济重启后进口增加、国际油价上涨和外部需求下降造成菲律宾持续大幅贸易逆差，外汇供给严重不足，比索加速贬值。因此，菲律宾通过简化出口收入、减免出口税、设立经济特区和参与RCEP深化区域经贸合作等方法来激励出口和引进外资，进而调节国际收支，2024年前两个月菲律宾贸易逆差较上年同期均有所收窄。 三、货币贬值导致亚洲部分国家的通胀和外债偿付压力上升 货币贬值对亚洲国家经济和财政的影响主要反映在部分国家的通胀压力加剧和外债偿付压力上升两方面。 （一）通胀压力加剧 货币贬值虽然有出口促进作用，但也增加了亚洲国家以本币计算的进口成本。尤其2022年3月以来，地缘政治冲突引发全球大宗商品价格上涨并向各国传导，输入型通胀成为大部分国家近期通胀上升的主要因素，本币贬值则加大了亚洲国家的输入型通胀压力。自2022年3月至2024年3月，多数亚洲国家通胀率突破央行目标上限的时间持续了12月以上，土耳其、菲律宾和印度的通胀率峰值分别达到85.51%、8.70%和7.79%。大部分亚洲央行通过收紧货币政策缓解了高通胀，2024年3月多数亚洲国家的CPI同比增速已回落至接近或低于3%。 （二）外债偿付压力上升 从外债规模来看，2020和2021年，亚洲国家为应对新冠肺炎疫情冲击普遍扩大了政府外债，以满足财政需求并支持经济增长。2022年至今，日本、印度尼西亚和泰国的政府外债规模显著回落，土耳其、马来西亚和中国的政府外债规模维持在较高水平，菲律宾、韩国和印度的政府外债规模则出现进一步扩大，越南2022年末政府外债同比增长4.84%，2023年以后的数据尚未披露。货币贬值发生在亚洲各国政府债务处于高位的时期，货币贬值使得政府购汇成本升高，外债偿付压力进一步加大。 从外汇流动性来看，近年来，亚洲国家面临不同程度的外汇净收入下降和外汇储备消耗，政府为了补充外汇流动性需要购汇、借贷或者对外达成货币互换，货币贬值使得前两种方式的实施成本都有所增加。近年来，由于外部需求减弱和大宗商品进口价格上涨，处在全球供应链生产端的亚洲国家普遍贸易顺差收窄或贸易逆差加大，经常账户收入普遍恶化，外汇净收入有所下降。同时，亚洲央行动用外汇储备稳定汇率的需求普遍加大，部分国家的外汇储备消耗较快。韩国、中国、泰国等国家的国际收支虽然出现一定恶化，但由于外汇储备和经常账户收入仍保持在可观的规模，这些国家政府的外债和短期外债偿还能力不受重大影响。但是，对于贸易赤字严重且外汇储备较小的土耳其、菲律宾等国家，政府的短期外债偿付压力趋于升高。 四、土耳其、日本、菲律宾三国受货币贬值的影响简析 （一）土耳其 土耳其里拉大幅贬值的原因包括美联储加息，利差扩大；国内恶性通胀和换届选举政治风险引发资产避险，里拉被抛售；以及土耳其央行长期实施货币宽松以提振经济，在美联储开始加息后仍5次下调利率。 货币贬值加剧了土耳其的恶性通胀。2022年10月，土耳其CPI同比增速达到近期峰值，为85.51%。2023年6月起，土耳其央行实施了9次加息，将政策利率累计上调415个基点至50%的超高水平，但高通胀仍未化解，2024年3月土耳其CPI增速为61.14%。 土耳其政府的外债偿付压力因货币贬值而加大。2022和2023年，土耳其的国际收支严重恶化，贸易连续出现399.35亿美元和345.30亿美元的大幅逆差，经常账户分别亏损490.85亿美元和451.50亿美元。土耳其政府通过国际借贷提高外汇储备，以此维持土耳其央行的货币政策实施能力。2021~2023年，土耳其政府外债规模连续增长6.64%、3.44%和5.53%，2023年末为1240.80亿美元。在外汇收入不足、债务规模扩大和偿债成本上升的多项影响下，土耳其政府外债偿还压力显著加大。 （二）日本 日元贬值的原因除了美联储加息，还包括日本经济长期低迷，投资者对日本经济信心不足，不愿持有日元资产；日本央行实施宽松货币政策以支持经济和财政，货币供应量大；以及日本对外贸易持续逆差，大量日元流向国际市场。 日元贬值主要加剧了日本的通胀压力，并增加了日本经济增长的不确定性。2022年3月以后，日本的通胀水平持续高于央行目标2%，峰值为2023年1月的4.30%。2024年3月，日本放弃收益率曲线控制（YCC）政策并加息15个基点至0.05%，当月通胀率为2.70%。日本的财政赤字和债务规模高企，央行的利率调整空间受到财政限制，通胀问题仍将在一段时间内持续。当前，日元贬值对日本出口的促进作用尚未显现，通胀对消费的抑制、央行加息对投资的影响程度都有待观察，总体而言日本经济增长的不确定性升高。此外，日本央行加息幅度虽然不大，但也增加了日本政府的利息支出压力。 （三）菲律宾 菲律宾比索贬值的原因包括美联储加息、2023年菲律宾政局动荡和外债攀升引起资本外流以及贸易逆差扩大导致外汇供给不足等。 货币贬值增加了菲律宾的通胀压力，近两年菲律宾的CPI增速长期高于3%，峰值为2023年1月的8.70%。截至2023年10月末，菲律宾央行已10次累计加息450个基点至6.50%，菲律宾的通胀消退依然较慢，2024年3月为3.70%。 近年来，菲律宾的外债问题突出。2022和2023年，菲律宾政府外债总额连续同比增长7.92%和18.72%，2023年末为710.03亿美元，达到历史新高。与此同时，菲律宾连续12个季度大额贸易逆差和经常账户赤字，同时官方外汇储备消耗极快。2024年3月末菲律宾外汇储备为10.72亿美元，较2022年3月末大幅下降近40%。虽然菲律宾政府的短期外债规模不大，2023年末短期外债余额为1.86亿美元，但如果国际收支和外汇储备继续恶化，未来随着710.03亿美元长期外债陆续到期，菲律宾政府将面临较大的外债偿付压力。 五、总结 与1997年亚洲金融危机相比，从货币贬值幅度来看，日元近两年贬值25.68%接近金融危机时1年零8个月下跌21.38%的幅度，而其他亚洲货币的贬值都远未达到金融危机时期的程度。1997年起，印尼卢比在一年半内暴跌84%、韩元一年暴跌57%、泰铢一年零1个月暴跌53%、吉林特一年零1个月暴跌47%，近两年这四个国家货币贬值幅度都为12%左右。 从金融监管角度来看，亚洲各国央行防范金融风险的意识增强，近两年亚洲央行普遍及时采用了收紧货币政策、公开市场操作和获取外部支持等多种措施维 护汇率稳定。除少数货币政策实施空间受限的国家以外，亚洲大部分国家央行近期对本币汇率波动的干预都更加及时有效。 结合近期经济基本面来看，亚洲大部分国家的经济目前已出现修复迹象或仍然保持较强实力，例如：2023年6月以来，韩国出口回升、经常账户已恢复盈余，2024年初半导体行业产量大幅增加，加之短期货币贬值有助于刺激出口，贸易收支有望进一步改善；马来西亚近两年保持良好的经济增长态势、投资流入、低失业率、低通胀；中国2024年前三个月贸易盈余处于近五年较高水平，官方外汇储备保持丰裕，并且人民币的国际支付地位得到提升。2022年以来，亚洲国家成为全球大范围实施去美元化的先导地区，在贸易结算和资产配备中减少对美元及美元资产的依赖度，也将利于亚洲国家抵御美元汇率波动的冲击。 外部环境是近年来亚洲货币贬值的重要因素。目前，全球发达经济体中仅瑞士央行于3月21日率先降息，欧元区和美国由于通胀压力未缓解，降息预期延后，在欧美央行降息开始前，预计大部分亚洲货币还将持续面临贬值压力。 具体国家方面，受近期货币贬值影响最大的亚洲国家是土耳其、日本和菲律宾。菲律宾和土耳其由于国内政治和经济局势不佳，未来货币贬值持续的时间可能更长；土耳其恶性通胀、利率高、外债压力大、财政赤字高企，日本经济增长迟缓、政府债务和财政赤字高企，这两国央行的货币政策操作空间都受限制，通胀问题更难化解，货币贬值加剧输入型通胀对两国经济的负面影响也更大。新世纪评级未来将持续关注亚洲货币的汇率波动及其对亚洲国家经济和外债偿付能力的影响。 免责声明： 本报告为新世纪评级基于公开及合法获取的信息进行分析所得的研究成果，版权归新世纪评级所有，新世纪评级保留一切与此相关的权利。未经许可，任何机构和个人不得以任何方式制作本报告任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用本报告。经过授权的引用或转载，需注明出处为新世纪评级，且不得对内容进行有悖原意的引用、删节和修改。如未经新世纪评级授权进行私自转载或者转发，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担，新世纪评级将保留随时追究其法律责任的权利。 本报告的观点、结论和建议仅供参考，在任何情况下，本报告中的