重构效用函数：人生逻辑下的消费新趋势

行业研究 证券研究报告 消费2024年05月26日 消费组专题深度报告 重构效用函数——人生逻辑下的消费新趋势 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：�薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com执业编号：S0360517040002 证券分析师：雷轶 邮箱：leiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360522060001 证券分析师：秦一超邮箱：qinyichao@hcyjs.com执业编号：S0360520100002 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 联系人：刘一怡 邮箱：liuyiyi@hcyjs.com 人生是每个人最大的消费对象：“性价比、情绪消费、体验式消费”等是人们消费倾向的外在特征，但本质上是，这些情绪调动起我们本就认可的人生逻辑，进而推动我们做出最终的消费决策。 重构效用函数：在“人生逻辑下的消费选择”的决策框架下，人们每时每刻都需要在现在和未来中分配有限的时间和金钱甚至感情，以期获得最大的人生效用。考虑到一个消费活动可以同时折叠时间、折叠多层次需求，实现更 高的总效用，我们重构了一个效用函数以更符合逻辑地评估消费活动的“性价比”。 （1）折叠时间：一是每个人不仅受到价格的约束，也受到时间的约束和时间观的主导，性价比的衡量需要加上时间代价；二是不同消费活动产生效用可持续性差距较大，一次美好的回忆可能在余生都会产生持续的积极效用，总效用等于愉悦强度在时间轴上的积分面积，例如一次偶像的演唱会可能花掉整月的工资，但它留给人们的美好回忆是受用一生。 （2）折叠需求：如果简单划分人生的三个阶段式的追求，我们可以分为“生存、生活、生命”，一个活动如果能够同时满足“生存、生活、生命”三种效用（尤其是后两者），那么它获得的效用可能会更大，能够帮助人们折叠多种效用的业态也将更具生命力。 在重构效用函数的基础上，我们构建一个三维立体图，垂直的Z轴是总效用，X轴是价格，Y轴是时间代价，如果在所有消费活动中对比，单位时间单位价格的基础上，总效用越大，越可能是消费者青睐的新趋势。 实现美好人生的那些“场景”是新消费时代里最刚需的：一杯咖啡卖30-40元可能会很贵，但我们买的可能不一定是产品本身，如果买的是自己专心致志工作或学习、在户外享受闲暇或自然风光、与人愉悦地交流的两小时，则 总效用因折叠多层级需求而变得较大，其消费的“性价比”较高，对比去购物中心，可能是更受消费者青睐的消费场景。好的业态能帮助人们更好地折叠时间与需求，即在一次消费花费的时间、金钱固定的情况下，产生的效用层次越多、高层次的占比越大，且效用持续的时间越长，则总效用越大，也就意味着“性价比”越高，越可能成为消费新趋势。 人与人之间的愉悦是最强的效用等级：马斯洛的需求层次理论和三浦展的 《第四消费时代》均总结出了消费的一些普适性规律，但他们对于需求均偏 向于阶段划分，层次清晰，我们认为，在新科技、新渠道、新社会形态下，一个人的消费特点并不一定是金字塔型，甚至可以跳跃需求层次，也可以横跨几个“消费时代”，在不同的工作、生活状态和时间观下，对消费类型的青睐、价格敏感度也会有所不同，同一个消费活动也可能会兼容我们对“生存、生活、生命”的追求。但无论是马斯洛还是三浦展的研究结果，都显示“人与人的关系”从来都是需求的最高层级，是人类最大的愉悦来源， 在上述框架下，我们对各业态做一个新审视，进一步挖掘看待新消费的新视角、新评价，从而找到不同业态的供给创造、兼容需求的能力，争取找到少数资本有可能有回报的地方：如果一个消费业态能契合、兼容多个“人群部落”的兴趣，在新的效用函数里，性价比做到相对优越，那么该业态有望成为未来的消费趋势，这个业态可能会逐步长大，逐步孕育出一些健康的生态位，一些供给端的“企业物种”将有希望盈利、长大。 报告的第二部分试图在各细分领域内回答以下问题： 食饮：“买杯咖啡，哄自己上班”，为何资本大量涌入的咖啡赛道也创造出了同等强度的需求？零食量贩行业为何疫情期间爆火？“零食很忙们”做对了什么？价格战、要返点，行业未来前景如何？硬折扣兴起，供需再平衡下，渠道品牌化会是必然趋势吗？ 商社：“功能性护肤品”教育市场多年之后，“情绪性护肤”为何悄然蹿红？ “必选品，可选化”，洗护产品如何打开10倍价格空间？“囿于爱与厨房”之外，居家香氛接力，把“爱自己”贯彻到浴室与客厅。月薪3k为何能够掏光口袋飞往异地参加“圆梦”演唱会？单身社畜彻夜排队购买毛绒玩具，只为上班间隙“公园20分钟”带chiikawa拍照？ 宠物：多年“猫经济”盛行，为何“小狗经济”爆发式崛起，带动宠物数量第二增长曲线？“功能性”宠物食品概念走红，“防胜于治”理念快速渗透，背后体现了宠物经济内部什么样的预算分配顺序？边际被不断摊薄的费用与 能级跃迁的效用体验让“单宠家庭”逐步向“多宠家庭”发展。线下宠物社交打开人类社交新世界大门，宠物*户外成为情绪价值新的增长点。 家电：伴随消费者追求品质生活，现在买家电看功能还是看颜值？洗碗机、扫地机是“神器”还是“智商税”？经济低迷时人们更愿意消费什么？家电终端市场需求正在从过去功能代表的生存/生活价值，向家庭、归属等生活/ 生命价值迭代。考虑日常使用频次和更新周期，哪怕在经济下行期家电仍具极强韧性。企业技术升级（清洁电器）和供给改革（无主灯），成为价值升级中重要环节。 轻工：马面裙全网爆火、改良款旗袍销量遥遥领先，服饰的新中式潮流何以兴起？故宫文创渗透至各类生活用品，新中式装修风格受年轻消费群体青睐，新中式的品类扩散几何？家纺消费形象从“大红大紫土气风”到“艺术 简约审美导向”，中国特色消费的头部品牌何以屹立不倒？从单品类到多品类到全屋定制到整装大家居，一站式消费习惯指引下家居行业格局如何演变？ 医药：严肃医疗跨界消费需求，GLP-1成千亿美元蓝海市场。减重兼具医疗和消费双重属性，庞大市场需求尚未被满足。GLP-1产品的出现引爆全球减重市场需求，凭借出色的表现成为减重领域明星单品。从时间维度看，GLP- 1产品的减重是高效的，完整且严谨的临场数据是其时间价值最好的背书；从融合需求维度看，处方药的身份本身就是对其生存需求的证明，同时，GLP-1能够满足求美和追求健康的减重消费需求，也是对生活需求的诠释。因此，GLP-1产品无疑是当前减重领域的性价比之选。 风险提示：需求恢复不及预期、品牌和渠道竞争加剧、消费品库存周转风险、消费品估值下杀风险等。 投资主题 报告亮点 本篇报告提供的是一种新的视角和评价体系，而不是结论，讲述新消费跟旧事物本质上的联系，再列出各领域全球重要且有意思的变化，附加我们的新观察和评论，供投资者参考。 投资逻辑 报告首先阐述消费社会的起源和扩张，并总结前人的理论，在此基础上重构了一个效用函数以更符合逻辑地评估消费活动的“性价比”。在新“性价比”框架下，我们对各业态做一个新审视，进一步挖掘看待新消费的新视角、新评价，从而找到不同业态的供给创造、兼容需求的能力，争取找到少数资本有可能有回报的地方：如果一个消费业态能契合、兼容多个“人群部落”的兴趣，在融合时间和折叠需求后的新型性价比做到相对优越，那么该业态有望成为未来的消费趋势，这个业态可能会逐步长大，逐步孕育出一些健康的生态位，一些供给端的“企业物种”将有希望盈利、长大。 目录 一、需求侧：消费的评价标准可以更加多元-围绕人生消费的新型性价比展开11 （一）消费社会的起源与扩张11 1、消费社会的扩张只有快慢、形式不同，没有方向之争11 2、生产力增长驱动消费供给端愈发丰富，未来竞争的是哪些场景更符合人生逻辑12 3、情绪和体验消费是表层，底层是我们本就认可的人生逻辑12 （二）对前人需求理论的总结：层次划分清晰，“人与人”从来都是最大愉悦的来源 ...............................................................................................................................12 （三）新框架：重构“性价比”指标-消费人生逻辑下的时间与需求折叠15 二、供给侧：顶级业态能做到折叠时间、容纳多种效用，从而创造更多需求17 （一）食饮：供给革命引领，品质实用主义，性价比≠消费降级17 1、2024年，当我们看消费趋势，我们在看什么？17 2、性价比现象级机会1，从休闲到上瘾，咖啡乘风起21 3、性价比现象级机会2，从零食量贩到全面硬折扣25 4、硬折扣的方向与未来29 5、消费的未来：品牌与渠道，线上与线下，再平衡与共生32 （二）商社：“性价比”再定义下的必选品“可选化”趋势33 1、居家与洗护：增加情绪属性，打开10倍价格空间，从必选走向可选33 2、演出/户外市场：掏光口袋也要参加的“圆梦”演唱会39 3、买“谷”——“不必要，但很想要”的IP消费41 （三）宠物：从陪伴到“家人”，“必选”消费的新性价比思考43 1、现象：始终强于社零的刚性需求，凭借新“性价比”持续扩容44 2、融合时间：持续全生命的超高效用体验46 3、折叠需求：养宠将人们对生存、生活、生命维度的需求高度折叠47 4、时间和经济双重约束下的新“性价比”49 5、解释和展望52 （四）家电：折叠效用极致性价比之选，以旧换新增加生活/生命价值54 1、复盘家电2023：需求在波动中回暖，悦己生活价值隐含其间56 2、清洁电器：内销悦己消费，出海国牌替代59 3、无主灯：供给侧标品化整合行业，品质生活+释放时间价值65 （🖂）轻工纺服：新中式服饰、家纺与家居消费趋势探讨68 1、新中式服饰：传统文化的现代化具象表达，或许是思想与文化的长牛68 2、家纺行业：高需求能级的中国特色消费现金“牛”72 3、家居行业：融合本质为将复杂的定制化流程折叠为产品输出至消费者74 （六）医药：严肃医疗跨界消费需求，GLP-1近千亿美元蓝海市场79 1、融合时间：GLP-1减重具备高效的特点，且持续迭代83 2、折叠需求：适应症广阔，GLP-1产品临床价值正在持续挖掘84 3、受益标的：华东医药、通化东宝85 三、风险提示85 图表目录 图表1消费扩张趋势11 图表2马斯洛需求层次理论13 图表3三浦展对四个消费时代的划分14 图表4对未来消费具有启示作用的部分关键词14 图表5真实效用等于效用在时间轴上的积分面积15 图表6消费活动的效用评价体系16 图表7基础消费品的三个阶段17 图表8拼多多缩小与阿里收入差距，市值直追阿里18 图表9后疫情时代，白酒消费场景的切换18 图表10约七成00后为兴趣消费，自我取悦是消费根本19 图表1100后兴趣消费的原因TOP5均为取悦自己19 图表12国民储蓄率自2019年持续上升（%）19 图表13家具、汽车等大额支出消费减弱，但文娱保持19 图表14“买房&买车贷款”讨论度20年疫后大幅下降，22年以来进一步下降20 图表15日本动画播出数及新增数在90年代保持高增20 图表16除22年高基数外，中国游戏市场保持高增20 图表17中国非职业教培行业仍保持刚需21 图表18中国药品零售额维持稳健增长（亿元）21 图表19咖啡主力消费人群需求由商务&社交→日常&悦己21 图表20咖啡高频高价，是和酒精、烟草并列的消费级上瘾品22 图表21咖啡饮用年限越久，饮用量越多，具成瘾性22 图表22咖啡需求以提神醒脑、心理依赖等硬场景为主22 图表23我国门店咖啡近年来维持高增23 图表24人均咖啡饮用量对标国外有较大增长空间（杯）23 图表25从需求、人群和格局看，门店咖啡生意属性优于茶饮23 图表26首次购买一年后，咖啡用户通常会增加购买频率，奶茶相反23 图表27瑞幸库迪蜜雪把性价