业绩符合预期，经营性净现金流改善

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 16.43 元 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 542.08 流通港股(百万股) 200.14 总市值(百万元) 14,571.06 年内股价最高最低(元) 19.94/15.01 沪深300指数 4021.97 深证成指 11444.52 相关报告 1.《业绩符合预期，危废无害化处置高增速-东江环保公司点评》，2017.8.21 2.《设立环保产业基金，推进产业整合-东江环保公司点评》，2017.7.11 3.《危废处理绝对龙头，风物长宜放眼量-东江环保公司深度研究》，2017.6.15 4.《立足危废，PPP或成新增长点-东江环保公司点评》，2017.4.28 5.《无害化业务持续扩张，多业务模式协同发展-东江环保公司点评》，2017.3.30 苏宝亮 分析师 SAC执业编号：S1130516010003 (8610)66216815 subaoliang@gjzq.com.cn 陈苗苗 联系人 (8621)60230249 chenmiaomiao@gjzq.com.cn 业绩符合预期，经营性净现金流改善 公司基本情况(人民币) 项目 2015 2016 2017E 2018E 2019E 摊薄每股收益(元) 0.383 0.602 0.611 0.828 1.066 每股净资产(元) 3.17 3.71 4.32 5.14 6.21 每股经营性现金流(元) 0.26 0.77 0.66 1.20 1.51 市盈率(倍) 52.73 29.25 26.87 19.85 15.42 行业优化市盈率(倍) 32.32 32.32 32.32 32.32 32.32 净利润增长率(%) 32.17% 60.52% 1.62% 35.37% 28.73% 净资产收益率(%) 12.08% 16.23% 14.17% 16.09% 17.16% 总股本(百万股) 869.38 887.15 887.15 887.15 887.15 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  公司发布2017年三季报，公司实现营业收入21.6亿元，较上年同期增长15.77%；实现归母净利润为3.26亿元，同比减少14.25%；扣非净利润 3.21亿元，同比增长17.19%。 点评  第三季度营收创单季度新高，现金流大幅转好。前三季度实现营收21.60亿元，增长15.77%。扣非归母净利3.21亿元，增长17.19%。第三季度实现营收7.57亿，创集团历史单季营收新高。同时公司预告17年全年净利润增速-25%~0%，主要原因为去年同期投资收益较大，预计扣非净利润增速0~25%。收入增长主要来自于公司核心危废无害化处置业务（增速50 %以上）。前三季度毛利率同比增加1.30%至36.16%，主要由于高毛利的无害化&资源化、工程服务快速增长，业务结构优化。三费占比为19.34%保持稳定。另外，公司加快应收账款回款，现金流转好，销售现金/营业收入1.11（去年同期1.04），经营净现金流4.72亿元（+207%），应收账款周转天数70天（去年同期93天）。  外延收购河北、广东危废资产，布局京津冀、珠三角。9月公司1.3亿收购唐山万德斯80%股权（曹妃甸项目）；4800万收购佛山富龙环保30%股权。曹妃甸项目产能5.8万吨（焚烧2万吨、填埋1.9万吨，）已获环评，18年底建成，该项目与河北衡水睿韬项目协同配合，奠定京津冀地区基础；富龙项目5万吨，包括综合处理2万吨（已处于试运营阶段），焚烧3万吨（预计19年投产），广东危废市场供不应求，项目与公司珠三角已有的危废基地形成市场协同，继续保持广深龙头地位。  项目推进顺利，17年底危废产能180万吨。第四季度东莞恒建项目（8万吨/年）、衡水睿韬项目（7.75万吨/年）建成试生产；2017年上半年新投产项目有：湖北天银项目（焚烧2万吨/年及物化1万吨/年、综合利用3万吨/年）、珠海永兴盛项目（焚烧0.91万吨/年及物化950吨/年）。目前公司危废资质量约165万吨/年，随着储备项目及新建工业项目产能释放，预计17年底180万吨/年、18年241万吨/年，若能保持目前的产能利用率，营收增速有望超过20%：1）2018年建成投产的有江西固废二期项目（资源化项目28万吨/年）、福建南平项目（焚烧2万吨/年）、潍坊东江项目（资源化及无害化20万吨）、湖北仙桃绿怡项目（资源化1.78万吨/年）、江苏南通项目02004006008001,0001,20015.0118.2721.53161 031170 131170 430170 731人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 东江环保 国金行业 沪深300 2017年10月29日 东江环保 (002672.SZ) 环保设备行业 评级：买入 维持评级 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 （无害化约4万吨/年）。2）泉州PPP项目（约9万吨/年危废处置）已取得环评批复，目前处于建设阶段。预计2020 年公司资质量达到 350 万吨（其中无害化处置200万吨），目标覆盖全国的范围，未来5年产能扩张年复合增速18%左右。  发展EPC总包技术输出模式，广晟定增入主打造多层次环保服务平台。公司重点发展轻资产技术输出的EPC总包模式，凭借20多年技术、人才、服务储备，优化建造成本、提升运营效率。通过技术输出盈利，并建立行业高标准，减少市场无序竞争。后续公司将为收购的富龙环保建设焚烧处理设施提供EPC总包服务。广晟入主后，公司发展再次启航，公司与广晟金控共同设立30亿环保并购基金，引入专业的机构助力公司优先获取稀缺的环保资源。 投资建议  预计公司2017-2019年EPS为0.61/0.83/1.07，对应PE为27X/20X/15X。考虑到公司强劲的竞争实力，内生业绩持续高增长，给予2018年25XPE，目标价22元，维持“买入”评级。 风险提示  政策风险；项目进展不达预期；大宗商品价格下跌影响资源化产品价格。 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营业务收入 2,048 2,403 2,617 3,319 4,236 5,463 货币资金 1,028 858 1,160 1,000 1,036 1,041 增长率 17.4% 8.9% 26.8% 27.6% 29.0% 应收款项 636 858 788 1,151 1,473 1,904 主营业务成本 -1,382 -1,624 -1,672 -2,109 -2,662 -3,425 存货 300 269 267 338 427 554 %销售收入 67.5% 67.6% 63.9% 63.5% 62.8% 62.7% 其他流动资产 277 338 497 528 547 578 毛利 665 779 945 1,211 1,574 2,038 流动资产 2,241 2,323 2,712 3,017 3,485 4,078 %销售收入 32.5% 32.4% 36.1% 36.5% 37.2% 37.3% %总资产 45.0% 34.7% 33.1% 38.0% 38.4% 39.5% 营业税金及附加 -10 -17 -38 -46 -59 -76 长期投资 257 382 445 445 445 445 %销售收入 0.5% 0.7% 1.5% 1.4% 1.4% 1.4% 固定资产 1,514 2,221 2,853 3,297 3,842 4,362 营业费用 -32 -53 -58 -73 -93 -120 %总资产 30.4% 33.2% 34.8% 41.6% 42.4% 42.3% %销售收入 1.6% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 2.2% 无形资产 851 1,418 1,962 948 1,074 1,211 管理费用 -285 -298 -340 -438 -576 -754 非流动资产 2,744 4,362 5,477 4,911 5,582 6,240 %销售收入 13.9% 12.4% 13.0% 13.2% 13.6% 13.8% %总资产 55.0% 65.3% 66.9% 62.0% 61.6% 60.5% 息税前利润（EBIT） 338 410 510 653 846 1,088 资产总计 4,985 6,685 8,189 7,928 9,067 10,317 %销售收入 16.5% 17.0% 19.5% 19.7% 20.0% 19.9% 短期借款 717 1,629 2,032 385 300 300 财务费用 -24 -65 -96 -97 -56 -44 应付款项 502 839 1,222 1,388 1,767 2,292 %销售收入 1.2% 2.7% 3.7% 2.9% 1.3% 0.8% 其他流动负债 98 124 153 192 248 318 资产减值损失 -48 -12 -9 0 0 0 流动负债 1,317 2,593 3,408 1,965 2,314 2,911 公允价值变动收益 1 -1 1 0 0 0 长期贷款 376 379 398 398 398 398 投资收益 36 30 179 40 41 45 其他长期负债 453 494 518 1,114 1,114 757 %税前利润 11.2% 6.6% 26.5% 5.8% 4.4% 3.8% 负债 2,147 3,466 4,323 3,477 3,826 4,065 营业利润 303 362 584 596 830 1,089 普通股股东权益 2,442 2,753 3,289 3,829 4,564 5,509 营业利润率 14.8% 15.1% 22.3% 17.9% 19.6% 19.9% 少数股东权益 396 466 577 622 677 743 营业外收支 18 87 89 90 91 92 负债股东权益合计 4,985 6,685 8,189 7,928 9,067 10,317 税前利润 322 449 674 686 921 1,181 利润率 15.7% 18.7% 25.7% 20.7% 21.8% 21.6% 比率分析 所得税 -39 -64 -97 -98 -132 -169 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 所得税率 12.1% 14.3% 14.3% 14.3% 14.3% 14.4% 每股指标 净利润 282 385 577 587 789 1,011 每股收益 0.723 0.383 0.602 0.611 0.828 1.066 少数股东损益 31 53 43 45 55 66 每股净资产 7.022 3.167 3.707 4.317 5.144 6.210 归属于母公司的净利润 252 333 534 542 734 945 每股经营现金净流 0.470 0.259 0.774 0.663 1.202 1.510 净利率 12.3% 13.8% 20.4% 16.3% 17.3% 17.3% 每股股利 4.374 4.374 6.171 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 10.30% 12.08% 16.23%