2024年第一季度点评：大众合作贡献收入，利润率水平显著提升

│ 小鹏汽车-W(09868) 2024年第一季度点评： 证券研究报告 2024年05月24日 行业：汽车/乘用车投资评级： 当前价格：31.80港元 - 事件： 大众合作贡献收入，利润率水平显著提升 目标价格： 基本数据 2024年5月21日，小鹏汽车公布第一季度财务数据。2024年第一季度， 小鹏汽车共交付2.2万辆，同比增长19.7%。2024年一季度实现营收65.5 亿元，同比提升62.3%，净利润为-13.7亿元，亏损同比缩窄。 X9引领交付数据，大众贡献收入增长亮眼 2024年第一季度，小鹏汽车共交付新车21821台，同比增长19.7%。X9贡献主要车型的销量。X9/G6/G9/P7（含P7i）分别交付0.79/0.50/0.36/0.42万辆，高价值量车型带动营收的快速提升，2024年一季度实现营收65.5亿元，同比提升62.3%，其中汽车销售收入为55.4亿元，同比增长57.8%，服务及其他收入为10.0亿元，同比增长93.1%，收入增长表现亮眼主要系高价值量车型放量和与大众合作的加速推进。预计2024年第二季度交付量 在2.9-3.2万辆，对应收入为75-83亿元。车型规划来看，Mona品牌首款车型预计6月份上市，小鹏品牌下一款车型预计Q4上市，新车周期密集。 毛利率环比翻倍，高投入同时亏损同比收窄 2024年第一季度，小鹏汽车实现毛利率为12.9%，同比提升11.2pct，环比提升6.7pct，主要系汽车规模效应和大众合作的高毛利。其中汽车销售/服务及其他毛利率分别为5.5%/53.9%，同比提升7.9pct/24.3pct，环比提升1.4pct/15.7pct。研发/SG&A费用分别为13.5/13.9亿元，研发/SG&A费用率分别为20.6%/21.2%，同比下降11.5pct/13.2pct，净利润为-13.7亿元，亏损同比缩窄。预计全年智能研发投入35亿元，有望加速AI应用的落地。 全球战略加速，市场拓展同时深化与大众合作 全球战略来看，公司拓展德国、法国、泰国、新加坡等市场，国际化2.0战 略再加速。小鹏与大众4月签订电子电气架构技术战略合作框架协议，双方将基于小鹏汽车最新一代电子电气架构，联合开发并将其集成到CMP平台上，预计将从2026年起应用于在中国生产的大众汽车品牌电动车型。 盈利预测、估值与评级 受市场竞争加剧和低价值量车型占比提升，我们预计公司24/25/26年销量分别为22/61/75万辆，对应营业收入分别为506/981/1093亿元，同比增速分别为65%/94%/11%。归母净利润分别为-57/-7/29亿元。建议持续关注。 风险提示：智能化功能推进不及预期；智能化对整车销量影响不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 26,855.1 30,676.1 50,569.2 98,050.9 109,274.8 增长率（%） 28.0% 14.2% 64.8% 93.9% 11.4% EBITDA（百万元） -7,404.0 -2,718.1 -5,771.3 -386.3 3,011.3 归母净利润（百万元） -9,139.0 -10,375.8 -5,692.3 -717.2 2,932.0 增长率（%） -87.9% -13.5% 45.1% 87.4% 508.8% EPS（元/股） -5.30 -5.50 -3.01 -0.38 1.55 市盈率（P/E） -7.24 -10.31 -10.17 -80.76 19.75 市净率（P/B） 1.79 2.94 1.89 1.94 1.76 EV/EBITDA -8.14 -35.90 -10.66 -118.62 20.80 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月24日收盘价 总股本/流通股本(百万股)1,889.48/1,889.48 流通市值(百万港元)60,085.51 每股净资产(元)20.51 资产负债率(%)56.04 一年内最高/最低(港元)96.30/25.70 小鹏汽车-W 恒生指数 160% 97% 33% -30% 2023/52023/92024/12024/5 股价相对走势 作者 分析师：高登 执业证书编号：S0590523110004邮箱：gaodeng@glsc.com.cn 相关报告 1、《小鹏汽车-W（09868）：2024年3月交付数据点评：销量逐步兑现，智能驾驶功能持续加速》2024.04.02 2、《小鹏汽车-W（09868）：2023年业绩及2023Q4业绩点评：智能加速领跑全球，Q4毛利转正盈利有望修复》2024.03.21 公司报告 港股 公司季报点评 公司报告│港股-公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 14,608 21,127 11,939 29,916 14,986 营业收入 26,855 30,676 50,569 98,051 109,275 应收账款+票据 3,873 7,100 15,373 26,928 26,174 营业成本 23,767 30,225 44,083 83,422 89,724 存货 4,521 5,526 12,209 21,353 10,691 SG&A 6,688 6,559 6,234 5,923 5,626 其他 20,525 20,768 22,766 35,173 37,384 研发费用 5,215 5,277 7,325 10,470 12,300 流动资产合计 40,478 54,522 62,287 113,370 89,235 其他 0 0 0 0 0 固定资产 10,607 10,954 12,478 12,920 12,846 息税前利润（EBIT） -8,815 -4,825 -7,073 -1,764 1,625 无形资产 2,998 6,405 6,280 6,161 6,048 投资收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 14,359 12,282 15,397 17,797 19,197 税前利润 -9,118 -10,394 -5,929 -815 3,332 非流动资产合计 27,964 29,641 34,154 36,877 38,090 所得税 25 37 -264 88 479 资产总计 71,491 84,163 96,441 150,247 127,326 净利润 -9,143 -10,431 -5,692 -717 2,932 短期借款 3,309 5,287 5,594 5,900 6,207 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款+票据 14,223 22,210 30,927 69,630 38,523 归属于母公司净利润 -9,139 -10,376 -5,692 -717 2,932 其他 6,583 8,614 14,443 28,005 31,210 流动负债合计 24,115 36,112 50,964 103,535 75,940 长期带息负债 5,411 6,428 9,928 11,928 13,510 财务比率 其他 5,055 5,294 4,912 4,865 5,024 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 10,465 11,722 14,841 16,793 18,534 每股指标 负债合计 34,580 47,834 65,805 120,328 94,475 每股收益 -5.30 -5.50 -3.01 -0.38 1.55 少数股东权益 0 0 0 0 0 每股净资产 21.39 19.25 16.21 15.83 17.39 股东权益合计 36,911 36,329 30,636 29,919 32,851 每股经营现金净流 -4.77 0.51 -5.79 9.00 -8.05 负债和股东权益总计 71,491 84,163 96,441 150,247 127,326 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表 回报率净资产收益率 -24.76% -28.56% -18.58% -2.40% 8.92% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -12.78% -12.33% -5.90% -0.48% 2.30% 净利润 -9,139 -10,376 -5,692 -717 2,932 投入资本收益率 -19.37% -10.08% -14.71% -3.25% 2.72% 少数股东损益 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 2,205 1,892 490 610 690 营业收入增长率 27.95% 14.23% 64.85% 93.89% 11.45% 营运资金变动 -2,709 7,333 -7,043 15,731 -20,227 EBIT增长率 -29.68% 45.26% -46.58% 75.07% 192.12% 其他变动 1,411 2,107 1,302 1,377 1,387 净利润增长率 -87.92% -13.53% 45.14% 87.40% 508.83% 经营活动现金流 -8,232 956 -10,944 17,001 -15,219 总资产增长率 8.90% 17.72% 14.59% 55.79% -15.26% 资本支出 -4,680 -2,312 -2,700 -1,700 -1,200 资产管理能力 长期投资 9,272 2,138 1,521 1,027 132 应收账款周转天数 43.9 38.7 38.7 38.7 38.7 其他 254 805 -382 -47 159 存货周转天数 54.4 59.8 72.4 72.4 64.3 投资活动现金流 4,846 631 -1,561 -720 -909 应付账款周转天数 201.3 217.0 217.0 217.0 217.0 债权融资 0 5,020 0 0 0 固定资产周转天数 107.5 126.5 83.4 46.6 42.4 股权融资 6,006 2,996 3,500 2,000 1,582 偿债能力 其他 -2 0 -184 -303 -384 流动比率 1.81 1.51 1.22 1.09 1.18 筹资活动现金流 6,004 8,015 3,316 1,697 1,198 速动比率 1.60 1.07 0.65 0.57 0.55 现金净增加额 3,079 9,588 -9,188 17,977 -14,930 净负债/股东权益 -2.26% -11.33% 27.73% -24.14% 29.69% 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月24日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为