业绩稳健增长，分红率提升、激励计划彰显信心

收入稳增长，利润改善明显 业绩：收入稳健增长，利润改善明显。2023年调味品行业营收和归母净利 润分别为626.02/109.71亿元，分别同比增长2.15%/21.48%。2024Q1调味品 行业营收和归母净利润分别为179.42/33.36亿元 ， 分别同比增长 7.33%/10.87%。费用：控费情况良好，24Q1销售费用率同比基本持平。2023 年调味品行业销售费用率 、 管理费用率 、 销售费用率分别为 7.95%/3.71%/-1.22%，同比+0.06/+0.41/+0.24pct。2024Q1调味品行业销售 费用率/管理费用率/财务费用率分别为7.75%/3.18%/-0.77%， 同比 +0.09/-0.02/+0.07pct。盈利能力：成本因素扰动，24Q1利润率提升。2023 年调味品行业毛利率和净利率分别为31.96%/17.70%，同比-0.50/+2.85pct。 2024Q1调味品行业毛利率和净利率分别为34.73%/18.87%， 同比 +0.70/+0.66pct。 需求复苏叠加成本下降带来利润弹性，分红率&激励计划彰显信心 1）2024Q1全国餐饮累计收入1.34万亿元，同比+10.80%，24Q1餐饮累计 收入超过2023年同期和2019年同期。从餐饮端收入数据来看，复苏显著， 我们认为随着餐饮的持续复苏，调味品行业需求有望得到增长。2）从24 年全年来看，原材料价格整体有望较2023年下降，利润弹性有望得以释放。 3）在2024年伊始，部分调味品公司推出股票激励计划/员工持股计划。行 业内纷纷推出激励计划，彰显公司对业绩增长的信心，也极大鼓舞员工，激 励人心。4）主要调味品企业23年分红率提升，提振市场情绪。2023年主 要调味品企业分红率得到显著提升，15家调味品企业中有12家宣告分红， 其中10家企业23年分红率提升。 投资建议：整体看调味品企业23年顺利过渡，24Q1调味品企业基本迎来 开门红。24年伊始调味品企业积极推出股权激励计划，市场信心明显提振。 从估值层面看调味品板块3/5/10年PE处于2.65%/1.57%/0.98%分位点。我们 认为在低估值背景下，具备较强改革预期和渠道/客户拓展能力的企业或有 结构性机会。我们建议关注2条主线：1）或享改革红利：中炬高新；2） 复调赛道：天味食品。同时建议关注：海天味业/千禾味业/涪陵榨菜等。 风险提示：行业景气度下降风险；原材料价格波动风险；行业竞争加剧风险； 市场风险；食品安全风险等。 1.调味品：收入稳增长，利润改善明显 1.1.收入稳健增长，利润增速高于收入增速 2023年收入稳健增长，利润快速增长。2023年申万行业指数调味发酵品（下文简称调味品行业）营收和归母净利润分别为626.02/109.71亿元，分别同比增长2.15%/21.48%，2023年调味品行业收入整体稳健增长，归母净利润同比增长较高，主要系中炬高新23Q4实现诉讼和解与撤诉致预计负债转回。2023Q4调味品行业营收和归母净利润分别为157.20/49.79亿元，分别同比增长-3.66%/263.96%。 图1：2023年调味品行业营收同比增速为2.15% 图2：2023Q4调味品行业营收同比增速为-3.66% 图3：2023年调味品行业净利润同比增速为21.48% 图4：2023Q4调味品行业净利润同比增速为263.96% 2024Q1收入增长良性，利润增速高于收入增速。2024Q1调味品行业营收和归母净利润分别为179.42/33.36亿元，分别同比增长7.33%/10.87%。24Q1公司收入端仍保持良好增长；利润增速高于收入增速。 图5：2024Q1调味品行业营收同比增速为7.33% 图6：2024Q1调味品行业净利润同比增速为10.87% 1.2.控费情况良好，24Q1销售费用率同比基本持平 主要企业控费情况良好，24Q1销售费用率同比基本持平。2023年调味品行业销售费用率、管理费用率、销售费用率分别为7.95%/3.71%/-1.22%，同比+0.06/+0.41/+0.24pct。2023Q4调味品行业销售费用率、管理费用率、销售费用率分别为8.83%、4.22%、-1.57%，同比+1.11、+0.85、+0.02pct。2023年全年费用率相对稳健，23Q4销售费用率和管理费用率同比有所增长。2024Q1调味品行业销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为7.75%/3.18%/-0.77%，同比+0.09/-0.02/+0.07pct，24Q1销售费用率基本持平。 图7：2023年调味品行业销售费用率/管理费用率/财务费用率为7.95%/3.71%/-1.22% 图8：2023Q4调味品行业销售费用率/管理费用率/财务费用率为8.83%/4.22%/-1.57% 图9：2024Q1调味品行业销售费用率/管理费用率/财务费用率为7.75%/3.18%/-0.77% 1.3.成本因素扰动，24Q1利润率提升 成本因素扰动 ，24Q1利润率提升。2023年调味品行业毛利率和净利率分别为31.96%/17.70%， 同比-0.50/+2.85pct。2023Q4调味品行业毛利率和净利率分别为30.47%/31.85%，同比-0. 82/+23.37pct。2023年调味品行业ROE为15.17%，同比+1.12pct； 2023Q4行业ROE为6.89%，同比+4.76pct，主要系23Q4中炬高新ROE抬升。2024Q1调味品行业毛利率和净利率分别为34.73%/18.87%，同比+0.70/+0.66pct，我们预计主要系部分原材料成本下降。2024Q1调味品行业ROE为4.46%，同比-0.20pct。 图10：2023年调味品行业毛利率/净利率为31.96%/17.70% 图11：2023Q4调味品行业毛利率/净利率为30.47%/31.85% 图12：2023年调味品行业ROE为15.17% 图13：2023Q4调味品行业ROE为6.89% 图14：2024Q1调味品行业毛利率/净利率为34.73%/18.87% 图15：2024Q1调味品行业ROE为4.46% 2.需求复苏叠加成本下降带来利润弹性，激励计划彰显信心 2.1.成本下降叠加需求复苏，看好全年弹性 餐饮复苏性增长，看好需求端弹性。2024Q1全国社零总额累计12.03万亿元，同比+4.7%； 2024Q1全国餐饮累计收入1.34万亿元，同比+10.80%，24Q1餐饮累计收入超过2023年同期和2019年同期。从餐饮端收入数据来看，复苏显著，我们认为随着餐饮的持续复苏，调味品行业需求有望得到增长。 图16：24Q1全国社零总额累计同比+4.7% 图17：24Q1全国餐饮累计同比+10.8% 原材料成本下行趋势延续，看好全年利润弹性。2023年主要原材料大豆、白沙糖、玻璃、聚酯切片等价格居于高位，2024年以上原材料均较2023年有所下降，其中24年4月26日，大豆、白砂糖、聚酯切片价格、玻璃价格指数较23年高点分别下降19.65%、15.74%、6.30%、19.58%。我们认为从24年全年来看，原材料价格整体有望较2023年下降，利润弹性有望得以释放。 图18：2024年初全国大豆现货价呈下降趋势（元/吨） 图19：2024年初白砂糖现货价（南宁仓库）呈下降趋势（元/吨） 图20：2024年初玻璃指数呈下降趋势 图21：2024年初聚酯切片价格指数呈下降趋势 2.2.激励计划陆续推出，彰显公司信心 部分调味品公司陆续推出股权激励计划/员工持股计划，彰显公司信心。在2024年伊始，部分调味品公司推出股票激励计划/员工持股计划，其中中炬高新拟授予不超过1438.80万股限制性股票，占公司股本总额的1.83%；天味食品发布员工持股计划，拟募集资金3761.28万元。另外海天味业/安琪酵母均开展回购，拟实施员工持股计划或股权激励计划。行业内纷纷推出激励计划，彰显公司对业绩增长的信心，也极大鼓舞员工，激励人心。 中炬高新： 限制性股票激励计划发布，考核目标明确。公司拟授予不超过1438.80万股限制性股票，占公司股本总额的1.83%。拟授予激励对象329人，授予价格为14.19元/股，公告日收盘价为26.39元，具备较大吸引力。业绩考核目标为：以2023年为基准，2024/2025/2026年营收增长率不低于12%/32%/95%，营业利润率分别不低于15%/16.5%/18%，净资产收益率分别不低于14%/15.5%/20%。 三年规划落地，激奋人心。公司制定3年规划，从品牌/营销、研发创新、营运管理、投资并购等多方面着手，到2026年美味鲜营收目标100亿，营业利润目标15亿。 天味食品： 员工持股计划发布，增强全员信心。公司发布员工持股计划，拟募集资金总额不超过3761.28万元，计划参与人数不超过120人，其中董事（不含独立董事）、高级管理人员不超过6人，购买公司回购股份的价格为6.53元/股，公告当日收盘价为12.40元/股，具有较强吸引力。业绩考核目标为，以2023年营收为基数，2024-2025年收入增长不低于10%/26.5%。 安琪酵母： 公司拟以自有资金回购3.8亿元（含）-4.8亿元（含），回购价格不超过45元/股（含），用于实施员工持股计划或股权激励计划。截至2024年3月31日，公司已累计回购股份1094万股，占公司目前总股本的1.26%，回购成交的最高价为36.54元/股、最低价为31.50元/股。 海天味业： 公司拟以自有资金回购5亿（含）-8亿（含），回购价格不超过56.60元/股，用于实施员工持股计划或者股权激励。截至2024年4月30日，公司已累计回购股份1452万股，占公司总股本的比例约为0.26%，购买的最高价为41.81元/股、最低价为33.05元/股。 2.3.主要调味品企业分红率提升，提振市场情绪 主要调味品企业23年分红率提升，提振市场情绪。2023年主要调味品企业分红率得到显著提升，15家调味品企业中有3家宣告23年不分红，12家宣告分红，其中：1）10家企业23年分红率提升，2家企业23年分红率下降；2）千禾味业23年分红率和同比增速均最高；3）3家调味品企业分红率提升至90%+（千禾味业/朱老六/天味食品）；4）ST加加/佳隆股份因23年归母净利润为负，因此未分红。分红率提升表明公司积极回报股东意愿提升，对股东吸引力较高。 表1：主要调味品企业23年分红率一览公司 3.主要调味品企业业绩一览 3.1.海天味业：24Q1恢复增势，看好全年稳增长 业绩：2023年公司收入/归母净利润分别为245.59/56.27亿元（同比-4.10%/-9.21%），其中23Q4公司收入/归母净利润分别为59.09/12.98亿元（同比-9.30%/-15.20%）；24Q1公司收入/归母净利润分别为76.94/19.19亿元（同比+10.21%/+11.85%）。 23年整体承压，24Q1恢复增势。2023年主要产品量价有所下降，其中酱油业务收入126.37（同比-8.83%），销量/吨价分别同比变动-8.17%/-0.72%至229.82万吨和5498.74元/吨；蚝油业务收入42.51（同比-3.74%），销量/吨价分别同比变动-1.92%/-1.86%至86.11万吨和4937.10元/吨；酱类业务收入24.27（同比-6.08%），销量/吨价分别同比变动-0.41%/-5.69%至28.35万吨和8559.48元/吨 。23Q4酱油/蚝油/酱类/其他收入同比-12.93%/-14.62%/-7.40%/+17.84%。24Q1酱油/调味酱/蚝油/其他收入同比+10.06%/+6.44%/+9.63%/+22.10%，24Q1主要产品均实现增长，其他品类增幅