量化资产配置系列报告之九：基于基本面、市场情绪与动量因子的股债择时策略运用

量化资产配置系列报告之九： 基金 2024年05月21日 基于基本面、市场情绪与动量因子的股债择时策略运用 相关研究报告 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之一：资产配置理念变迁：从收益配置、风险配置到因子配置*20230620 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之二：基于经济领先指数改进的美林时钟模型在国内运用*20230808 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之三：赔率因子在大类资产和行业轮动策略运用*20230913 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之四：引入货币-信用的投资时钟模型在资产配置应用*20231103 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之五：成长价值、大小盘风格轮动规律与策略展望*20231208 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之六：动量因子在大类资产和行业轮动策略运用*20240201 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之七：基于路径类动量因子的趋势跟随策略 *20240312 【平安证券】基金深度报告*量化资产配置系列报告之八：A股市场情绪的衡量与择时策略运用 *20240421 证券分析师 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807@pingan.com.cn 研究助理 任书康一般证券从业资格编号 S1060123050035 RENSHUKANG722@pingan.com.cn 平安观点： 股债轮动策略跟踪。（1）基于信用因子改进的美林时钟使用私人部门融 资增速、0.3*PPI同比+0.8*CPI同比分别代表信用、通胀因子划分经济周期，根据长短期均线相对大小确定趋势，使用通胀因子大小优化通胀状态划分。改进的美林时钟模型在信用上行+通胀下行阶段超配股票，股债轮动策略年化收益率16.2%，夏普比1.17。策略看多权益的时间占比 为27%，权益多、空信号胜率分别为73.5%和54.5%。（2）基于市场情 绪的股债轮动策略使用投票法构建A股市场情绪指数，策略在情绪指数 大于0.5时超配股票，年化收益率15.9%，夏普比1.22。策略看多权益的时间占比为21%，权益多、空信号胜率分别为76.9%和53.1%。 股债轮动策略改进。（1）引入动量因子改进的美林时钟结合了市场趋势 与基本面，在信用上行+通胀下行、信用下行+通胀下行且万得全A月收益率大于1%时超配股票。改进的股债轮动策略年化收益率提升至22.3%，夏普比1.17。策略看多权益的时间占比提升至48%，权益多、 空信号胜率分别为71.1%和63.1%，踏空风险大幅降低。（2）引入市场 情绪改进的美林时钟结合了市场情绪与基本面，在信用上行+通胀下行、 市场情绪指数大于0.5时超配股票。改进的股债轮动策略年化收益率提 升至21.0%，夏普比提升至1.29。策略看多权益的时间占比提升至40%，权益多、空信号胜率分别为72.0%和59.5%，踏空风险有所降低。（3）引入市场情绪与动量因子改进的美林时钟综合考虑了基本面、市场趋势、与市场情绪。在信用上行+通胀下行、信用下行+通胀下行且万得全 A月收益率大于1%、市场情绪指数大于0.5时均超配股票。改进的股债轮动策略年化收益率21.8%，夏普比1.10。策略看多权益的时间占比进一步提升至52%，权益多、空信号胜率分别为67.7%和62.8%。 策略对比与展望。基于信用-通胀因子的股债轮动策略存在一定踏空风险，引入动量因子、市场情绪后美林时钟策略年化收益率由16%左右提 升至21%以上。单独引入动量因子的策略收益更高，单独引入市场情绪的策略表现更加稳健，同时引入市场情绪与动量因子更能降低踏空风险。基于信用因子改进的美林时钟模型抓住了2015、2016、2017、2020、 2022年股市的上涨机会，规避了2018、2024年（1月和2月）股市下跌风险，在2014、2019错过市场上涨机会。引入的动量因子提升了策略在2014、2015、2019、2022、2024年表现，但导致2016年收益下 跌；市场情绪抓住了2014、2015、2024年上涨机会。最新信号显示， 当前动量看多、基本面未反转、情绪尚未积极看多。 风险提示：1）历史规律总结并非因果关系的阐述，也不构成任何投资建议。2）策略回测并不完全反映现实情况，不构成对策略未来业绩的任何保证。3）宏观环境、市场结构变动导致的历史经验和指标失效风险。 基金报 告 基金深度报 告 证券研究报告 正文目录 一、股债轮动策略跟踪4 1.1基于信用因子改进的美林时钟4 1.2基于市场情绪的股债轮动策略6 二、股债轮动策略改进7 2.1引入动量因子改进的美林时钟7 2.2引入市场情绪改进的美林时钟9 2.3引入市场情绪与动量因子改进的美林时钟11 三、策略对比与展望12 四、风险提示14 图表目录 图表1在信用上行+通胀下行阶段权益资产具备显著超额收益4 图表2基于信用因子改进的美林时钟策略净值走势5 图表3基于信用因子改进的美林时钟策略评价5 图表4基于信用因子改进的美林时钟策略持仓股票的月份统计5 图表5A股市场情绪指数与万得全A走势6 图表6基于A股市场情绪指数的股债轮动策略净值走势6 图表7基于A股市场情绪指数的股债轮动策略评价7 图表8基于A股市场情绪指数的股债轮动策略持仓股票的月份统计7 图表9引入动量因子改进的美林时钟策略净值走势8 图表10引入动量因子改进的美林时钟策略评价8 图表11引入动量因子后相较于基于信用因子美林时钟模型增加的持仓股票月份统计8 图表12引入动量因子改进的美林时钟策略分年度评价9 图表13引入市场情绪改进的美林时钟策略净值走势10 图表14引入市场情绪改进的美林时钟策略评价10 图表15引入市场情绪后相较于基于信用因子美林时钟模型增加的持仓股票月份统计10 图表16引入市场情绪改进的美林时钟策略分年度评价11 图表17引入市场情绪与动量因子改进的美林时钟策略净值走势11 图表18引入市场情绪与动量因子改进的美林时钟策略评价12 图表19引入市场情绪与动量因子改进的美林时钟策略分年度评价12 图表20股债轮动策略评价13 图表21改进股债轮动策略的分年度年化收益率13 图表22引入动量因子改进的美林时钟多空择时策略14 图表23引入市场情绪改进的美林时钟多空择时策略14 图表24多空择时策略评价14 一、股债轮动策略跟踪 在量化资产配置系列的前期报告中，我们从赔率、胜率、趋势、市场情绪4个角度系统性地构建了A股市场择时框架。本篇报告我们跟踪、改进了前期模型在股债轮动策略上的效果。具体包括（1）跟踪基于信用因子改进的美林时钟策略，并根据通胀因子大小优化了通胀状态的判断；（2）跟踪基于市场情绪的股债轮动策略；（3）将动量因子引入基于信用因子改进的 美林时钟策略，提升了股债轮动策略表现；（4）将市场情绪指数引入基于信用因子改进的美林时钟策略，提升了股债轮动策略表现；（5）同时将市场情绪、动量因子引入基于信用因子改进的美林时钟策略，构建了综合考虑基本面、市场趋势、市场情绪的股债轮动策略，有效降低了策略的权益踏空风险。 我们将通过统一的股债轮动策略回测方法，跟踪对比各策略表现。股债轮动策略选取万得全A和中债新综合财富总值指数分别为股票、债券的标的资产，根据择时策略信号选择股票仓位，剩余资金配置债券。策略回测期统一为2014年1月1日 至2024年4月30日共124个月，每月月底更新情绪指标信号并决定次月仓位，不考虑交易费用。 1.1基于信用因子改进的美林时钟 基于信用、通胀因子划分经济周期，构建改进美林时钟模型用于股债轮动策略，在信用上行+通胀下行阶段超配股票。美林时钟模型提供了一种基于经济周期的资产配置范式，在《引入货币-信用的投资时钟模型在资产配置应用》中，我们将信用因 子引入了股票、债券、商品的组合配置。其中商品作为一种全球定价资产，受中国经济基本面的影响相对有限，因此在这里我们将投资时钟模型简化为适用于股票、债券组合配置的信用-通胀模型。使用信用因子(私人部门融资增速)、通胀因子 （0.3*PPI同比+0.8*CPI同比）分别代表经济动能和通胀压力，将经济周期划分为衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段，在信用因子上行+通胀因子下行的复苏阶段权益资产具备显著超额收益。 图表1在信用上行+通胀下行阶段权益资产具备显著超额收益 资料来源：Wind,平安证券研究所 根据信用、通胀因子长短期均线的相对大小确定因子趋势，根据通胀因子大小优化通胀状态划分。基于信用因子改进的美林时钟策略年化收益率16.2%，夏普比1.17。当信用因子近1月均值大于3月均值认为进入信用上行阶段，否则进入信用下行阶段；当通胀因子近3月均值大于6月均值认为进入通胀上行阶段，否则进入通胀下行阶段。考虑到通胀低位回升时并不 会威胁到权益资产表现，我们将通胀因子数值低于2%的部分直接归为通胀下行，提升了周期划分的准确性。 图表2基于信用因子改进的美林时钟策略净值走势 资料来源：Wind,平安证券研究所 图表3基于信用因子改进的美林时钟策略评价 资产/策略 年化收益率 年化波动率 最大回撤 夏普比 万得全A 6.4% 24.2% 56.0% 0.16 中债-新综合财富(总值)指数 5.0% 1.2% 3.6% 2.11 基于信用因子改进的美林时钟策略 16.2% 11.7% 11.8% 1.17 资料来源：Wind,平安证券研究所（注：计算夏普比时无风险利率设定为年化2.5%） 策略看多权益资产的时间占比为27%，权益看多与看空信号胜率分别为73.5%和54.5%。基于信用因子的美林时钟策略在 2015、2017、2020、2023年曾4次连续多月看多股票行情，仅在2023年有小幅亏损。策略发出看多信号时，万得全A月平均收益率3.7%，信号胜率71.8%；策略发出看空信号时，万得全A月平均收益率-0.4%，信号胜率54.4%。 图表4基于信用因子改进的美林时钟策略持仓股票的月份统计 持仓月份 万得全A 持仓月份 万得全A 持仓月份 万得全A 2014/8/31 2.8% 2017/7/31 1.6% 2020/11/30 4.0% 2015/2/28 6.3% 2017/8/31 3.1% 2020/12/31 3.1% 2015/4/30 19.0% 2017/9/30 1.3% 2021/4/30 2.2% 2015/9/30 -5.9% 2019/3/31 8.0% 2022/5/31 5.9% 2015/10/31 17.1% 2019/5/31 -6.4% 2022/11/30 7.9% 2015/11/30 6.2% 2019/11/30 -1.5% 2022/12/31 -2.1% 2016/3/31 16.4% 2019/12/31 7.5% 2023/3/31 -0.8% 2016/5/31 -0.5% 2020/6/30 8.4% 2023/4/30 -1.4% 2016/6/30 3.5% 2020/7/31 13.1% 2023/5/31 -3.3% 2016/10/31 3.2% 2020/8/31 2.0% 2023/6/30 1.6% 2016/11/30 3.9% 2020/9/30 -6.0% 2017/6/30 4.8% 2020/10/31 1.1% 资料来源：Wind,平安证券研究所 1.2基于市场情绪的股债轮动策略 使用7个情绪指标的择时策略信号进行投票，构建A股市场情绪指数用于股债轮动策略，在情绪指数大于0.5时超配股票。 市场情绪衡量了除基本面与其预期信息以外的其它市场预期因素，在《A股市场情绪的衡量与择时策略运用》中，我们根据开放式基金估算股票投资比例、融资买入额占比、换手率、创近一年新高股票占比、北向资金净流入、机构近20日净流入额、融资余额这7个指标的择时信号，采用投票法构建了A股市场情绪指数。月末市场情绪指数大于0.5时，下月