电力设备与新能源行业周报：美国光伏贸易政策“利空出尽”，坚定看好电网出海行情持续性

子行业周度核心观点： 光伏&储能：美国关税政策“利空出尽”，在美国大选年对光储板块外部政策风险的担忧落地，贸易壁垒持续加高是长期趋势，优势企业有望维持甚至放大相关壁垒创造的超额利润（贸易壁垒本质上也是一种竞争壁垒）。美国政策风险 释放将进一步夯实板块底部，尤其是此前因美国利润占比高而承受估值折价的相关优质龙头企业，有望通过持续的业绩兑现，实现估值修复和股价上涨。 电网：近期电网板块催化包括：1）海外龙头业绩上修：伊顿、日立、西门子能源、通用电气等电力设备龙头季度披露 订单/业绩高增、上修全年营收目标；2）变压器能效等级新国标出台；3）南网计量和配网第一批招标同比大幅增长。当前位置，智能电表出海方向重点推荐核心标的：三星医疗（配电业务仍存在较大认知差）、变压器出海方向重点推荐低估值补涨标的：明阳电气（后续公司出海逻辑有望加强）。 风电：从年报及一季报看，风电板块整体呈现收入增速放缓、竞争加剧，盈利能力承压的状态。出口业务成为当前时 点企业破局的关键，部分出口业务占比提升的企业一季度业绩已可见明显修复。此外，随着海风施工逐步恢复，预计下游需求有望逐步回暖，持续推荐海风产业链。 氢能与燃料电池：交通部海事局征求氢能（氢基能源）船舶技术规范体系，氢能船舶加速落地打开消纳空间；美国再 加码，DOE提供16.6亿美元贷款支持绿氢项目。 本周重要行业事件： 光储风：美国发布301关税调整、东南亚双反调查等一系列光伏贸易政策声明。 电网：南网计量设备和配网设备第一批分别招标44亿元和58亿元，同比大幅增长；4月份全社会用电量同比增长7.0% 氢能与燃料电池：成渝氢走廊首次迎来氢能重型卡车通行；《香港氢能发展策略》有望于6月出台；《江苏省氢能产业 发展中长期规划（2024-2035年）》发布，推广氢燃料电池车辆超过4000辆、建成商业加氢站100座左右。 投资建议与估值：详见报告正文各子行业观点详情。 风险提示：政策调整、执行效果低于预期风险；产业链价格竞争激烈程度超预期风险。 子行业周观点详情 光伏&储能：美国关税政策“利空出尽”，在美国大选年对光储板块外部政策风险的担忧落地，贸易壁垒持续加高是长期趋势，优势企业有望维持甚至放大相关壁垒创造的超额利润（贸易壁垒本质上也是一种竞争壁垒）。美国政策风险释放将进一步夯实板块底部，尤其是此前因美国利润占比高而承受估值折价的相关优质龙头企业，有望通过持续的业绩兑现，实现估值修复和股价上涨。 一、美国光伏贸易相关301关税、201关税、对东南亚反规避/双反调查全面落地，大选年对华新能源贸易政策牌已全部打完。 1）5月14日，美国正式发布对华301关税政策调整声明，将从中国直接出口美国的晶硅光伏电池&组件关税从25%提高到50%，并从2026年开始将锂电池关税从7.5%提高到25%。 2）5月15日，美国商务部宣布，应多家美国光伏制造商于4月24日提交的联合情愿，将对柬埔寨/马来西亚/泰国/越南启动双反调查，对四国初步判定的涉嫌倾销幅度分别为125%/81%/70%/271%。 3）5月16日，白宫宣布将取消目前进口双面光伏组件所享受的201关税豁免，且从6月起如期到期终止为期两年的东南亚进口光伏组件“反规避”关税豁免政策。 我们梳理目前美国针对进口光伏产品的全部关税税种及政策如下： 1）301关税：针对中国产能，5月14日由25%提高到50%（几乎没有实际影响）。 2）201关税：针对全球范围内非美电池组件产能，2024年税率为14.25%，逐年下调0.25%，在2026年2月6日到期。（此前双面组件豁免201关税，因此东南亚出口美国组件95%以上为双面，本次白宫宣布取消豁免；此前电池免税配额5GW，本次提出努力将配额提高至7.5GW以保障本土组件产能）。 3）对华双反税：针对中国企业（含被认定存在规避行为的中国企业东南亚产能），不同企业税率不同，最新反倾销/反补贴普遍税率为36.5%/8.47%。（拜登总统令给予了两年的免税期，6月6日到期后可通过使用东南亚硅片 /非中国辅材（六选四）豁免，但若对东南亚四国全面征收新的双反关税，则此豁免条款无实际意义）。 4）对东南亚四国双反税（潜在）：针对东南亚产能，目前DOC宣布启动新一轮双反调查，税率等仍需等待初裁及终裁结果落地。后续关注节点：ITC预计在6月10日前作出是否对美国产业存在侵害的初裁，商务部预计在7月18日/10月1日做出反补贴/反倾销初裁，10月1日/12月16日做出终裁（可能因调查进展而延期）。 我们认为，在今年的美国大选年，对华贸易政策和对能源产业的态度，是两党候选人争夺选票的重要战场之一。拜登和特朗普的区别在于，前者明确支持美国新能源发展，但需要平衡清洁能源转型和本土制造业利益之间的关系，在政策制定过程中会比较“拧巴”，而后者则是明确偏向于传统能源领域。因此我们预计，即使特朗普后续为应对拜登的动作而发表相关宣言，或也将更多聚焦于放缓清洁能源转型、更多支持油气行业等方向，大概率不会再跟风打对华新能源贸易政策的牌。此外，在任总统发表的即刻生效的声明，和候选人在竞选期间的“宣言”，在政策效力和对市场的影响力方面也完全不同。 二、政策影响：对美国光储装机影响或极小，美国本土电池组件产能优势放大，利好具备跨国经营能力、尤其是已具备美国当地产能的龙头企业。 双面组件201豁免取消针对所有进口产能，预计对国内企业对美出口影响不大，或将小幅提升美国终端装机成本，但考虑过去一年多组件价格的巨大降幅，预计对项目经济性和装机积极性影响有限，我们暂维持2024年美国新增光伏装机45GWac（同比+39%）的预测。同时，若最终裁定对东南亚四国执行较高的双反关税，则潜在的降息动作以及美国本土产能的逐步建成，也将对关税造成的成本上升形成有效对冲，从而支撑2025年的美国装机增长。 储能方面，根据Woodmac统计，4Q23美国电网侧储能安装成本为1.03美元/Wh，基于电芯关税从7.5%提至25%测算，相当于电芯成本增加约0.07美元/Wh，对系统成本影响不足7%，考虑未来系统综合成本的持续下降，对需求影响同样甚微，甚至考虑到针对锂电池关税调整要从2026年开始实施，不排除部分项目在未来1.5年内提前抢装的可能。 预计美国本土电池组件产能优势放大。从成本曲线视角看，美国给东南亚加税的效果，是将具备供应美国市场能力产能的成本曲线拉得更陡峭（考虑所有关税和IRA补贴后），从美国制定政策想要达到的效果来看，成本曲线的目标分布形态从低到高应该分别是：美国本土电池+组件（含中国企业投资）、美国本土组件+东南亚电池、东南亚（或其他地区）组件+电池。若终裁判定双反税率，则东南亚产能输美成本提升，美国本土电池组件产能优势凸显（组件：阿特斯5GW/隆基5GW投产、晶科2GW/天合5GW/晶澳2GW在建，电池片：阿特斯5GW在建）。 再次重申我们认为美国制定光伏贸易政策的底层逻辑：1）美国需要低成本的光伏产品，一方面用于实现其能源转型与气候目标，更重要的另一方面是，用于维持美国国内位于产业链下游电站开发建设环节及部分配套制造业环节（如跟踪支架）的大量高薪就业岗位；2）美国需要摆脱对中国光伏产品的超高度依赖，并建立一定规模的本土制造产能；3）需要考虑在美投资光伏制造产能的非中国企业（如韩华）的利益诉求；4）政策需要在装机规模增长和建立制造业的诉求之间寻求平衡，因此增加免税进口的电池片配额，以帮助在美设立的组件封装厂实现具 有竞争力的生产成本。 考虑到美国需求及本土供应间的缺口（根据PVinfolink统计，24年底电池/组件产能规划约7/56GW），预计即使对东南亚四国的新双反税率落地，仍将有一定概率对电池片留有豁免余地（如本轮201关税调整中提出增加电池片免税额度）。此外，考虑到当前美国市场为一体化组件企业最大利润来源，若加征双反关税影响美国市场盈利，或将促使组件企业改变整体出货及价格策略，对其他市场“亏损”的接受度或有一定程度下降。 美国对华、对东南亚的光伏贸易挑衅或长期存在，甚至贸易壁垒可能持续加高，在这一趋势下，光伏制造供应链的再全球化将是大势所趋，具备丰富的跨国生产经营经验和异地扩张能力的头部企业，有望在这一再全球化过程中进一步扩大竞争优势和市占率，并维持一定幅度的壁垒超额利润。“政策利空”出尽或触发美国利润贡献高占比公司的估值修复，继续首推：阳光电源，阿特斯。 三、美国政策风险释放进一步夯实板块底部，底部积极布局强α龙头+Q2环比改善方向。 当前板块内部分龙头公司PB估值已处于过去十年估值区间的2%分位以下（接近2018年531政策后的估值低点）；同时，在部分公司差强人意的Q1业绩发布后，股价表现也呈现出超预期的韧性。种种迹象均表明，市场对光伏行业景气下行的悲观情绪，在当前股价中已反映较为充分。 我们重申当前时点核心投资建议，即在板块β修复的背景下，重点布局：1）在一季报中验证显著α的环节优势企业（阳光电源、阿特斯、奥特维、福莱特、福斯特等）；2）Q2有望显著环比改善的环节（玻璃<含二线如：金晶科技>、逆变器、跟踪支架等）/公司。 电网：近期电网板块催化包括：1）海外龙头业绩上修：伊顿、日立、西门子能源、通用电气等电力设备龙头季度披露订单/业绩高增、上修全年营收目标；2）变压器能效等级新国标出台；3）南网计量和配网第一批招标同比大幅增长。 海外：近期伊顿、日立、西门子能源、通用电气等电力设备龙头季度披露订单/业绩高增，上修全年营收目标。1）伊顿：季度订单创历史新高、再工业化&数据中心&公用事业下游行业增速最快、营收&营业利润率指引均上修。 2）日立：日立能源（电网业务）营收高增31%、北美区域增速最快（+45%）、23年累计在手订单同比高增（+73%） 3）西门子能源：公司电网业务同比增速最快（Q2同比+26%），大幅上调电网业务收入指引（从18-22%调至32-34%）。 国内：新国家标准《电力变压器能效限定值及能效等级》（GB20052-2024）正式发布。本次重点增加网外新能源发电侧光伏用、风电用、储能用变压器能效等级，在运的存量配网变压器也有大规模替换的可能性。 南网：计量产品和配网设备第一批招标同比大幅增长。南网计量产品和配网设备第一批框架招标44和58亿元，分别同比+135%和+64%，是总金额、标包数量、单包均值、最大包，均为南网计量产品/配网设备统招以来之最。 当前位置，智能电表出海方向重点推荐核心标的：三星医疗（配电业务仍存在较大认知差）、变压器出海方向重点推荐低估值补涨标的：明阳电气（后续公司出海逻辑有望加强）。 24年我们持续推荐电力设备板块三条具有结构性机会的投资主线： 1）电力设备出口——①逻辑：我国电力设备（智能电表、变压器、组合电器等）出口景气度上行趋势明显，海外供需错配严重，部分电气设备处于大规模替换阶段，前期积极出海的龙头有望迎来一轮估值重塑。②后续催化：海外重点地区电网投资规划和落地方案、海关总署出口数据超预期、个股海外订单/出货/业绩超预期。③建议关注：三星医疗、海兴电力、华明装备、金盘科技、思源电气，许继电气、东方电子、威胜信息。 2）配网改造——①逻辑：政策端，3月初和4月初顶层分别出台《配网高质量发展指导意见》、《增量配电业务配电区域划分实施办法》；招标端，冀北、甘肃、黑龙江等网省第一批招标均同比大幅增长，以设备更换和智能化升级为主线的配网改造有望迎来行情拐点。②催化：顶层政策出台、网省招标超预期、个股中标突破/份额提升。③重点推荐：三星医疗，建议关注：配网变压器——望变电气、云路股份等；配网智能化——东方电子、科林电气、国网信通、泽宇智能、国能日新等。 3）特高压线路&主网——①逻辑：第二批风光大基地的外送需求强烈，仍存在多条线路缺口。同时主网建设与新能源等电源配套发展，招标规模景气上行。②催化：新增披露线路、柔直