24Q1季报点评：Q1广告超预期增长，期待常青游戏变化及国内外重磅游戏上线

买入（维持） Q1广告超预期增长，期待常青游戏变化及国内外重磅游戏上线 ——腾讯控股（0700.HK）24Q1季报点评 公司研究|季报点评腾讯控股00700.HK 股价（2024年05月17日）395港元 目标价格415.62港元 52周最高价/最低价400.2/257.97港元 总股本/流通H股（万股）941,949/941,949 H股市值（百万港币）3,720,699 24Q1公司营业收入为1595亿（yoy+6.3%,qoq+2.8%）。毛利率为52.58%，(yoy+7.1pp，qoq+2.6pp)。24Q1归母净利润（IFRS）为419亿(yoy+62.1%,qoq +55%)；归母净利润（Non-IFRS）为503亿(yoy+54.5%,qoq+17.8%)。 24Q1增值服务收入786亿(yoy-0.9%,qoq+13.8%)。其中国际市场游戏收入为136亿（yoy+2.7%,qoq-2.2%），得益于Supercell的游戏（尤其是《荒野乱斗》）人气回升以及《PUBGMOBILE》的用户和流水增长。本土市场游戏收入345亿(yoy-1.7%,qoq+27.8%)，乃由于收入递延所致，《王者荣耀》、《和平精英》同比收入下滑被近期发布游戏《无畏契约》和《命运方舟》收入贡献以及《金铲铲之 战》的强劲增长所抵消。核心基石游戏来看：1）《王者荣耀》23年仅在Q1做商业 化重头，23Q2-Q4基数较低；2）《和平精英》管理层更迭，数值模型更换，我们预期在Q2-Q4获得同比增长。新游戏来看：国内《DNF》等预期Q2上线，海外 《SquadBusters》陆续各国上线，有望贡献增长。社交网络收入305亿(yoy-1.5%,qoq+8.3%)，其中音乐与长视频付费会员、微信直播以及小游戏服务费增长。 24Q1网络广告收入265亿（yoy+26.4%,qoq-11%）。其中视频号广告收入同比增长超100%，小程序广告收入同比增长超40%，长视频广告收入同比增长两位数，得益于用户参与度的提升以及AI驱动广告技术平台。 24Q1金融科技及企业服务收入523亿元（yoy+7.4%，qoq-3.8%），线下消费支出增长放缓及提现收入减少，而理财服务收入增长强劲。企业服务业务收入实现同比增长十几个点，得益于云服务收入及视频号商家技术服务费增长。 游戏方面，《DNF》预期Q2上线贡献增量，《和平精英》、《王者荣耀》24Q2-Q4商业化预期同比增强。广告方面，视频号adload有提升空间，内循环需求持续增长。预计24~26年IFRS归母净利润为1657/1884/2180亿元（24/25年原值为1339/1533亿元，因Q1增值服务、广告及投资收益好于预期上调盈利预测），24~26年non-IFRS归母净利润为2110/2418/2761亿元。采用SOTP估值，给予对应目标价415.62港币（378.46人民币HKD/RMB=0.91），维持“买入”评级。 风险提示 政策风险、游戏收入不达预期风险、广告行业竞争风险 国家/地区中国 行业传媒 核心观点 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 7.39 32.45 36.54 17.05 相对表现% 4.28 12.13 16.87 17.09 恒生指数% 3.11 20.32 19.67 -0.04 报告发布日期2024年05月17日 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 李雨琪021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 杨妍yangyan3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523030001 金沐阳jinmuyang@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 554,552 609,015 683,155 763,738 832,213 同比增长(%) -1.21% 9.82% 12.17% 11.80% 8.97% 营业利润(百万元) 100,017 152,784 215,398 252,870 293,238 同比增长(%) -14.32% 52.76% 40.98% 17.40% 15.96% 归属母公司净利润(百万元) 188,243 115,216 165,746 188,370 217,983 同比增长(%) 33.95% 18.92% 24.26% 24.66% 26.19% 小程序内容供给持续增长，视频号商业化逐渐推进：——腾讯控股（0700.HK）23Q4季报点评 小程序、视频号持续推动利润增长：——腾讯控股（0700.hk）23Q3点评 视频号驱动广告增速超预期，暑期新游陆续发力：——腾讯控股（0700.HK） 每股收益（元） 19.98 12.23 17.60 20.00 23.14 2023Q2点评 毛利率(%) 43.05% 48.13% 53.56% 55.70% 57.81% 净利率(%) 33.95% 18.92% 24.26% 24.66% 26.19% 净资产收益率(%) 15.14% 20.61% 24.80% 25.31% 25.26% 市盈率（倍） 18 29 20 18 16 市净率（倍） 5 4 4 3 3 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2024-04-04 2023-11-27 2023-08-22 表1：季度主要财务数据测算（原始报表） 单位：百万/% 23A 24Q1A 24Q2E 24Q3E 24Q4E 24E 25E 26E 营业收入 yoy 营业成本毛利 毛利率% 销售费用一般行政费用营业利润 营业利润率% IFRS归母净利润Non-IFRS归母净利润 609,015 9.82% 315,906293,109 48.13% 34,211 103,525160,074 26.28% 115,216 157,688 159,5016.34% 75,63183,87052.58%7,53624,80952,55632.95%41,88950,265 166,702 11.72% 78,02588,677 53.19% 10,04327,82051,844 31.10% 38,12749,908 174,036 12.55% 80,33793,699 53.84% 10,48528,86355,382 31.82% 40,72353,706 182,917 17.86% 83,23399,683 54.50% 11,203 29,77159,740 32.66% 45,00857,126 683,155 12.17% 317,226365,929 53.56% 39,268 111,263 219,522 32.13% 165,746 211,005 763,738 11.80% 338,352425,386 55.70% 46,777 125,739256,994 33.65% 188,370241,840 832,213 8.97% 351,133481,080 57.81% 50,971 136,871297,362 35.73% 217,983276,099 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表2：腾讯控股估值数据 百万人民币 百万人民币 2024E 2024E 泛娱乐 1,353,027 1,242,956 132 31.4% 游戏 100% 1,086,364 1,086,364 115 27.4% 15.1x 视频 100% 33,674 33,674 3.6 0.9% 1.1x 虎牙直播（市值估值） 47% 9,913 4,629 0.5 0.1% 腾讯音乐（市值估值） 53% 195,326 102,546 10.9 2.6% 阅文集团（市值估值） 57% 27,750 15,743 1.7 0.4% 社交广告 100% 756,486 756,486 80.3 19.1% 23.2x 金融科技 100% 1,050,340 1,050,340 111.5 26.5% 1.8x 31.0x 云 100% 219,224 219,224 23.3 5.5% 5.4x 其他 100% 30,160 30,160 3.2 0.8% 1.0x 主营总值 3,409,237 3,299,166 350.2 83.3% 其他总值 4,971,030 661,788 70 17% 总值 8,380,267 3,960,954 421 100% 折扣 - (396,095) (42) -10% NAV - 3,564,858 378 主营业务股权比例估值 归属腾讯 人民币/每股估值占比P/SPE 数据来源：wind，东方证券研究所 游戏可比公司代码 市值 营业总收入营业总收入归母净利润归母净利润 24E25E24E 25E PS24EPS25EPE24EPE25E 表3：可比公司估值情况（港股、A股2024/05/17收盘价，美股2024/05/16收盘价，收入及利润单位：百万人民币） 三七互娱002555.SZ371941906021179305134271.951.7612.1910.85 完美世界002624.SZ19089900110125104512570.001.8918.2615.19 吉比特603444.SH1395741354660109512563.383.0012.7511.11 网易9999.hk47596911498112740330170337974.143.7415.7814.08 神州泰岳300002.SZ1757169838072104812322.522.1816.7714.26 max4.143.7418.2615.19 min0.001.7612.1910.85 平均值2.612.3515.1013.15 视频可比公司 爱奇艺IQ.O394623435537141290154651.151.0613.607.22 社交广告可比公司 FACEBOOKmeta.O8524986112466112724463670024257757.586.7023.2320.02 支付可比公司估值 拉卡拉300773.SZ11544659973608179921.751.5714.1311.63 平均值 1.77 1.57 13.6911.23 新大陆000997.SZ16657933510585125715381.781.5713.2510.83 金融可比公司 东方财富300059.SZ206317118521327590021011917.4115.5422.9220.39 平均值 16.73 14.75 31.0327.06 同花顺300033.SZ64953404646521659192616.0513.9639.1533.73 云可比公司 亚马逊AMZN.O13571702456741751166913476704628032.972.6539.0429.32 甲骨文ORCL.N2384557385190429038940251060526.195.5625.3622.48 平均值 5.44 4.88 37.0930.23 赛富时CRM.N19611432738043045234183150441