地产多箭齐发，煤价多些乐观，板块多些信念

行情回顾（2024.5.11~2024.5.17）： 中信煤炭指数3,827.72点，下跌2.10%，跑输沪深300指数2.42pct，位列中信板块涨跌幅榜第30位。 重点领域分析： 本周动煤价格以稳为主，焦煤小幅回落。截至5月17日，北港动煤报收857元/吨，周环比上涨3元/吨； CCI柳林低硫主焦1,950元/吨，周环比下跌100元/吨。 动力煤方面，“迎峰度夏”前煤价易涨难跌，保守预计900元/吨，高度取决于需求弹性。供应方面，本周内蒙地区受环保检查影响，部分露天煤矿生产受限；但部分煤矿倒工作面结束，近期产量有所恢复，整体而言供应变化不大。需求方面，目前化工站台的采购需求稳定，但港口方面受前期价格上涨影响，港口库存持续累积，下游电厂采购情绪降温。我们此前提及“动力煤市场供需矛盾并不突出，因此一旦供给端再受扰动，或有采购需求触发，煤价便易涨，五一前后便是如此（4月底煤管票限制→产量明显下滑&累库不及预期→部分采购需求前置）”。整体来看，在经历五一节后煤价跳涨后，煤价短期重回震荡运行。一方面，当前进口煤价格无明显优势，且已持续较长时间，其对煤价形成较强支撑，煤价难跌；一方面，目前电煤日耗受水电高增影响表现一般，外加电厂库存略微偏高，导致煤价短期上涨动力有限。我们认为“迎峰度夏”前由于电厂面临季节性补库需求，外加供应仍未完全恢复，其累库幅度或不及往年同期，煤价均处易涨难跌状态。 焦煤方面，地产利好齐发，可以更乐观一些。本周受山西增产消息影响，下游观望情绪浓厚，坑口煤矿签单一般，短期市场延续弱稳运行。供应方面，本周山西地区部分煤矿因事故或矿井检修等因素停限产情况较多，其他地区则多维持正常生产。需求方面，本周焦企盈利仍可，开工积极较高，但钢厂打压原料意愿增强，下游焦企考虑后市风险对原料多停止采购或少量采购，上周我们提及“回顾本轮双焦价格暴力反弹，究其原因在于钢厂利润明显修复后铁水产量连续回升带动原料需求好转，外加低库存放大了价格弹性。而本轮正反馈的行情何时结束，尤其需关注以下几点：（1）钢材去库斜率；（2）钢厂、焦企利润；（3）焦煤自身供应恢复情况；（4）焦煤自身绝对价格。五一后钢材去库斜率有所放缓，钢厂利润有所收缩，焦企利润走扩，因此短期焦煤有调整压力，但考虑到焦煤自身供应恢复极其缓慢，焦煤价格下行空间亦有限。本周，央行宣布拟设立3000亿元保障性住房再贷款，以及“降首付、取消利率下限、降公积金贷款利率”等众多措施以刺激房地产市场复苏，在宏观预期明显升温的背景下，可以对焦煤价格更乐观一些，一旦钢材需求二次启动，焦煤价格将续创新高。 焦炭方面，本周焦炭市场弱稳运行；近期焦炭市场看跌情绪严重，焦企纷纷出货，场内库存低位运行，在利润影响下，焦企开工积极，产量攀升；钢厂方面，多数企业对原料保持按需采购，少数钢厂有控量行为，焦炭供需稍显宽松，且原料价格出现下移，影响焦炭价格下跌预期较强，不过临近周末，在利好消息的影响下，市场情绪稍有改善，后期需关注终端需求情况及钢材价格走势。 关于山西增产的看法。5月14日，山西省能源局召开“全省煤矿企业安全生产和提质增效工作专班第一次会议”，会议通报了1~4月份全省煤炭产量完成情况，并安排部署下一步全省煤矿企业安全生产和提质增效工作。我们认为山西省煤炭未来产量大概率较前期有所提升，但提产进度或仍偏慢，且极难恢复至去年同期水平，主因提产仍需以安全作为最重要前提&“三超”工作仍在持续推进，因此无需对价格过度担忧。 投资策略：此前我们一直强调“本轮煤炭板块上涨核心在于价格的可持续性，而非价格弹性”。根据上述分析，目前煤价不具备大幅下跌风险，因此每一轮调整均是较好的上车机会。 本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得5年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。 短期重点推荐24Q1业绩同比增长的电投能源、新集能源、晋控煤业、昊华能源；利空尽出、基本面触底回升的潞安环能；弹性较大，受益于煤价上涨的兖矿能源、广汇能源；以及深度价值的淮北矿业、中煤能源、中国神华、陕西煤业、平煤股份。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：煤价偏强运行 1.1.1.产地：供应整体平稳，煤价偏强运行 本周，煤价强势企稳。本周内蒙地区环保检查影响，部分露天煤矿生产受限，部分煤矿倒工作面结束产量恢复，整体生产维稳。截至5月10日（wind数据略滞后）：大同南郊Q5500报724元/吨，周环比增加30元/吨，同比偏低98元/吨。 陕西榆林Q5500报790元/吨，周环比增加80元/吨，同比偏低35元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：市场高位维稳 本周港口市场高位维稳，随着前期价格的上涨，贸易商发运积极性提升，港口库存持续累积。但终端采购需求提升缓慢，价格上涨驱动力略有不足，市场报价趋稳。 环渤海港口方面：本周（5.11~5.17）环渤海9港日均调入186万吨，周环比减少2万吨，日均调出175万吨，周环比减少2万吨。截至5月17日，环渤海9港库存合计2,465万吨，周环比上涨87万吨，较上年同期偏低384万吨。 下游港口方面：截至5月17日，长江口库存合计632万吨，周环比增加42万吨，较上年同期偏低78万吨；截至5月17日，广州港库存合计255万吨，周环比增加5万吨，较上年同期偏低11万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场回升 本周（5.11~5.17），北方港口锚地船舶出现回升。环渤海9港锚地船舶数量日均103艘，周环比增加28艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：高库存延续，电厂日耗待旺季启动 电厂日耗待旺季启动。目前暂无库存压力，下游刚需采购尚可。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.价格：煤价高位维稳 截至5月17日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价857元/吨左右，周环比上涨3元/吨。产地方面，本周内蒙地区环保检查影响，部分露天煤矿生产受限，部分煤矿倒工作面结束产量恢复，整体生产维稳。港口方面，本周港口市场高位维稳，随着前期价格的上涨，贸易商发运积极性提升，港口库存持续累积。但终端采购需求提升缓慢，价格上涨驱动力略有不足，市场报价趋稳。下游方面，电厂日耗待旺季启动。目前暂无库存压力，下游刚需采购尚可。长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表12：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：待终端需求启动对基本面进一步催化 1.2.1.产地：供应整体稳定，山西边际复产基本符合预期 供应整体稳定。本周山西地区部分矿井检修等情况较多，其他地区则多维持正常生产。 截至5月17日： 吕梁主焦报2000元/吨，周环比上涨200元/吨，同比偏高550元/吨。 乌海主焦报1,800元/吨，周环比持平，同比偏高220元/吨。 柳林低硫主焦报1,950元/吨，周环比降低100元/吨，同比偏高300元/吨。 柳林高硫主焦报1,780元/吨，周环比降低70元/吨，同比偏高430元/吨。 图表13：产地焦煤价格（元/吨） 图表14：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：下游刚需采购为主 本周，中间环节多观望后市，焦企经前期补库后目前也多暂缓采购，煤矿整体新签订单不佳，本周累库幅度不大，总库存1,743万吨，周环比增加13万吨，同比偏高162万吨。其中： 港口炼焦煤库存224万吨，周环比下降4万吨，同比偏高27万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存768万吨，周环比增加14万吨，同比偏高132万吨。 247家钢厂炼焦煤库存752万吨，周环比增加3万吨，同比偏高3万吨。 图表15：港口炼焦煤库存（万吨） 图表16：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表17：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表18：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：补库预期兑现，焦煤持续上行 本周，补库预期兑现，焦煤持续上行。截至5月16日，京唐港山西主焦报收2,110元/吨，周环比降低130元/吨。产地方面，本周山西地区部分矿井检修等情况较多，其他地区则多维持正常生产。库存方面，中间环节多观望后市，焦企经前期补库后目前也多暂缓采购，煤矿整体新签订单不佳，本周累库幅度不大，总库存1,743万吨，周环比增加13万吨，同比偏高162万吨。后市来看，山西“三超”整治，主焦煤供应压力骤增，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。 随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 长期而言，国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。主因： 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩：由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，在环保、安监常态化的背景下，国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩。 国内焦煤新建矿井数量有限，面临后备资源不足困境：焦煤属稀缺资源，且新增产能极为有限，意味着国内炼焦煤未来增产潜力较小，面临后备资源储备不足的困境。 图表19：京唐港山西主焦库提价（元/吨） 1.3.焦炭：焦炭五轮上涨落空 1.3.1.供需：产量边际提升，需求刚需为主 供给方面：由于近期市场看跌情绪浓厚，焦炭不具备上涨条件，五轮提涨落空，焦炭价格持稳，而焦煤价格近期出现松动，焦企入炉成本降低，利润继续扩大，焦企生产积极性较高，产量继续上涨。日均焦炭产量53.2万吨，周环比上升0.5万吨。 需求方面：随着供应持续上行，需求刚需为主。据Mysteel统计，本周全国247家样本钢厂高炉炼铁产能利用率88.6%，周环比增加0.90%；日均铁水产量236.89万吨，周环比增加2.39万吨，同比偏低2.47万吨。 图表20：230家样本焦企产能利用率（剔除淘汰） 图表21：230家样本焦企日均焦炭产量（万吨） 图表22：247家样本钢厂炼铁产能利用率 图表23：247家样本钢厂日均铁水产量（万吨） 1.3.2.库存：刚需采购为主，库存整体持稳 铁水产量不断攀升，焦炭刚需尚可，焦企整体出货顺畅，多数钢厂保持按需采购。据Mysteel统计，本周焦炭加总库存823万吨，周环比减少1万吨，同比偏低79万吨。其中： 港口方面：据Mysteel统计，本周港口库存226万吨，周环比增加4万吨，同比增加39万吨。 焦企方面：据Mysteel统计，本周230家样本焦企焦炭库存40万吨，周环比减少6万吨，同比偏低58万吨。 钢厂方面：据Mysteel统计，本周247家样本钢厂焦炭库存558万吨，周环比增加1万吨，同比偏低60万吨。 图表2