银河证券每日晨报

责任编辑 周颖 ：010-80927635 ：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻 证监会制定发布《证券市场程序化交易管理规定（试行）》 银河观点集萃： 固收：供给压力缓释，资产荒逻辑再回归—特别国债发行计划简评。随着万亿超长期特别国债开始落地，叠加央行在一季度货币政策执行报告“如何看待当前长期国债收益率”专栏中提及“市场缺乏安全资产对长期国债收益率也产生了一定影响”，后续安全资产供给增加，资产荒情况或会有所缓解。但在资产荒交易逻辑下，预计供给增加带来的影响有限，长端利率可能短期偏向震荡，特别国债首发前后或会有小幅向上，但中长期仍或难抵下行力量，参考前两个月资产荒主导逻辑下的利率水平，十债后续仍有可能触及2.23%低点。 银行：社融信贷走弱，规模导向弱化。社融增长不及预期主要受基数以及政府债发行节奏较慢影响，后续随着万亿超长期国债发行，存在改善契机。信贷投放持续面临需求端偏弱的格局，另外监管导向上弱化信贷增速，更加重视金融支持质效，减少资金空转，短期来说银行资产端扩张会受影响，中长期将推动信贷结构优化和经营模式的转型，引导行业更好地适应经济高质量发展的需求。结合基本面、股息率和估值因素，我们继续看好银行板块配置价值。个股方面：推荐中国银行（601988）、成都银行（601838）、江苏银行（600919）和常熟银行（601128）。 计算机：GPT-4o正式发布，ChatGPT无缝集成至macOS，端侧革命在即。GPT-4o发布预示着AIAgent新一轮竞争序幕即将拉开，叠加macOS桌面版ChatGPT集成，端侧AI革命在即，此外B端企业服务市场可能会因为GPT-4o的易用性和普惠性而迎来新的增长机遇。建议重点关注：1、端侧AI：中科创达、萤石网络、科大讯飞、小米集团-W、虹软科技；2、垂直行业AI应用：AI+教育、AI+办公、AI+医疗、AI+金融有望加速爆发，重点推荐彩讯股份、嘉和美康、金山办公、同花顺、拓尔思等。 计算机：谷歌于IO大会宣布AI全线升级，应用集成遍地开花。谷歌AI全线升级，有望带动下游应用及端侧AI。第六代TPU芯片Trillium的性能提升和能效比的改善，将加速AI模型的训练和推理过程，利好云、边、端AI全面升级，尤其端侧AI革命一触即发。建议重点关注：1、端侧AI：中科创达、萤石网络、科大讯飞、小米集团-W、虹软科技；2、垂直行业AI应用：AI+教育、AI+办公、AI+医疗、AI+金融有望加速爆发，重点推荐彩讯股份、嘉和美康、金山办公、同花顺、拓尔思等。 每日晨报 2024年5月16日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 银河观点集锦 固收：供给压力缓释，资产荒逻辑再回归—特别国债发行计划简评 1、核心观点 特别国债发行计划公布，债市收益率下行加速。 5月13日，财政部网站披露超长期特别国债发行安排，明确了2024年超长期特别国债发行计划。特别国债发行期限分别为20年、30年和50年，发行时间持续两个季度。当日国债收益率大幅下行，主因一是发行计划显示的后续供给节奏较市场预期更缓，供给压力有限；二是周末公布的金融数据大幅不及预期，信贷需求修复较弱反映基本面缓步修复的底层逻辑未有反转，资产荒逻辑将继续演绎。 年内供给压力缓释，测算政府债供给高峰或在6月、8-9月、12月。 1）对于特别国债来说：计划显示发行持续时间将拉长至两个季度至11月，发行节奏偏慢的情况下月均供给压力随之缓解。 从发行方式及对象来看，公开发行概率可能更大，但考虑到后续专项债发行压力也较大，不排除部分定向发行缓解供给多增带来的流动性冲击。参考2007年比例，本次或有8700亿元公开发行，1300亿元定向发行。 供给节奏来看，特别国债供给高峰在6-10月，每月千亿以上。我们参考过往特别国债公开发行经验，2007年每次公开发行规模均在300亿上下，2020年每次公开发行规模均为500或700亿元，故而我们假设每次匀速发行，那么特别国债供给高峰主要集中在6-10月，每月供给规模在1300-1800亿元左右，5月和11月供给在900亿元左右；若小部分定向发行，则6-10月每月供给在1100-1600亿元左右，5月和11月供给在800亿元左右。 2）对于地方政府债及国债，我们维持此前的判断与测算：今年以来新增专项债限额增高但发行速度明显不及往年，二、三季度集中发行专项债以期形成更多实物工作量可能性更大；Q2、3发行压力较大的情况下，为避免流动性冲击一般债和国债或有所让路，新增一般债和国债可能发行相对平缓或有所后置。 基本面底层逻辑未反转，资产荒大概率继续演绎，利率震荡下行。 社融数据大幅不及预期，居民需求仍然较弱，显示基本面仍在缓步修复。5月11日公布的4月金融数据显示新增社融自2005年11月以来首次转负为-1987亿元，同比少增1.42万亿，大幅不及预期。尽管央行对此解释为统计局在高质量发展基础上对金融数据统计进行优化，金融业增加值新的核算办法从主要参考存贷款余额的同比增速测算转为主要参考银行利润指标进行推算，短期带来“挤水分”扰动，对货币信贷总量造成下拉影响。但抛开名义数值我们从结构角度来看，社融结构上一是政府债发行进度不及预期带来负面反馈，二是居民信贷大幅走弱。从信贷结构来具体观察需求，新增贷款能够保持多增主要来自于企业部门票据融资冲量，企业短贷和居民部门信贷大幅走弱，显示实体部门的融资需求仍然处于疲弱状态。 那么，在债市基本面缓步复苏底层逻辑未改+利空影响减弱的基础上，债市或回到资产荒交易逻辑。尽管部分经济数据出现结构性修复，如PMI近月连续在荣枯线以上，但从需求来看，基本面缓步修复的底层逻辑未发生改变。根据此前我们对本月债市主要影响因素的梳理，在目前央行未就长端收益率风险继续发声的情况下，叠加特别国债供给压力缓释，债市利空因素在逐渐消退，那么债市或将回到此前资产荒的交易逻辑。 本轮资产荒短期内大概率难以退出，梳理来看资产荒结束契机仍未触发。根据我们对过往几轮资产荒做出梳理，本轮资产荒的持续时间仅6个月，仍相对较短（过往三轮持续时间在17-23个月左右），按照以往三轮平均时长，本轮资产荒距离结束大概还有14个月。此外，过往资产荒退出的契机基本为货币政策转向，或实体需求出现明显回升、基本面及其预期发生转变，但目前来看，一是机构对于相对安全资产的追逐仍未停歇，二是目前实体需求未见明显改善，房地产仍在负区间运行，经济基本面及其缓步修复的预期未变，再加上货币政策宽松导向，债市的底层逻辑未变，资产荒短期来看大概率继续，但也需等待观察近期各地房地产政策不断放松后数据改善的情况。 不过，随着万亿超长期特别国债开始落地，叠加央行在一季度货币政策执行报告“如何看待当前长期国债收益率”专栏中提及“市场缺乏安全资产对长期国债收益率也产生了一定影响”，后续安全资产供给增加，资产荒情况或会有所缓解。但在资产荒交易逻辑下，预计供给增加带来的影响有限，长端利率可能短期偏向震荡，特别国债首发前后或会有小幅向上，但中长期仍或难抵下行力量，参考前两个月资产荒主导逻辑下的利率水平，十债后续仍有可能触及2.23%低点。 风险提示： 经济基本面超预期回升的风险、债券发行节奏超预期的风险、货币政策超预期转向的风险。 （分析师：刘雅坤） 银行：社融信贷走弱，规模导向弱化 1、核心观点 事件：央行公布了2024年4月金融数据。 新增社融低于预期，存量增速下滑：4月社融减少1987亿元，同比少增1.42万亿元；截至4月末，社融存量389.93万亿元，同比增长8.33%，增速较3月末进一步收窄。社融表现低于预期，单月数据近年来首现负增长，主要受到去年同期高基数以及政府债发行滞后影响，同时信贷需求薄弱，票据贴现增加、股债融资疲软进一步加大了社融层面增长的压力。 信贷投放回落，政府债发行节奏滞后，表外融资再度负增长：4月，新增人民币贷款3306亿元，同比少增1125亿元；政府债券减少984亿元，同比多减5532亿元，发行节奏相对滞后，存量债券到期增加；新增企业债融资493亿元，同比少增2447亿元；新增非金融企业境内股票融资186亿元，同比少增807亿元；表外融资减少4254亿元，同比多减3111亿元。其中，新增未贴现的银行承兑汇票4486亿元，同比多减3141亿元，票据贴现增加。 居民和企业贷款减少，融资需求偏弱，票据冲量明显：截至4月末，金融机构人民币贷款余额247.78万亿元，同比增长9.6%，较3月末持平；3月单月，金融机构新增人民币贷款7300亿元，同比多增112亿元，主要来自票据融资和非银机构贷款的支撑。分部门来看，居民部门短期贷款和中长期贷款下滑，预计持续受房地产销量和消费意愿薄弱影响。4月单月，居民部门贷款减少5166亿元，同比多减2755亿元；其中，短期贷款减少3518亿元，同比多减2263亿元；中长期贷款减少1666亿元，同比多减510亿元。票据冲量支撑企业贷款投放，但短贷和中长期贷款均有下滑，反映实体企业融资需求偏弱，同时也一定程度上受到3月信贷透支影响。4月单月，新增企业部门贷款8600亿元，同比多增1761亿元。其中，短期贷款减少4100亿元，同比多减3001亿元；新增中长期贷款4100亿元，同比少增2569亿元；新增票据融资8381亿元，同比多增7101亿元。新增非银机构贷款2607亿元，同比多增473亿元。 存款派生受信贷影响有所放缓：4月，M1和M2同比变化-1.4%和7.2%，增速均有放缓，M1-M2剪刀差为-8.6%。截至4月末，金融机构人民币存款余额291.59万亿元，同比增长6.6%，增速进一步收窄。4月单月，金融机构人民币存款减少 3.92万亿元，同比多减3.46万亿元；其中，居民部门存款减少1.85万亿元，同比多减6500亿元；企业部门存款减少1.87万亿元，同比多减1.73万亿元；新增财政存款981亿元，同比少增4047亿元；非银存款减少3300亿元，同比少增6212亿元。 2、投资建议 社融增长不及预期主要受基数以及政府债发行节奏较慢影响，后续随着万亿超长期国债发行，存在改善契机。信贷投放持续面临需求端偏弱的格局，另外监管导向上弱化信贷增速，更加重视金融支持质效，减少资金空转，短期来说银行资产端扩张会受影响，中长期将推动信贷结构优化和经营模式的转型，引导行业更好地适应经济高质量发展的需求。结合基本面、股息率和估值因素，我们继续看好银行板块配置价值。个股方面：推荐中国银行（601988）、成都银行（601838）、江苏银行 （600919）和常熟银行（601128）。风险提示： 宏观经济增长低于预期导致资产质量恶化的风险。 （分析师：张一纬） 计算机：GPT-4o正式发布，ChatGPT无缝集成至macOS，端侧革命在即 1、核心观点 事件：当地时间5月13日，OpenAI正式发布其大模型新版本GPT-4o（o代表omni，意为全能）；并推出适用于macOS的ChatGPT桌面应用程序，预计年内发布Windows版本。 多模态端到端实时推理，无需转换，响应延迟大幅缩短：前代GPT-3.5和GPT-4对话模式可拆解为三步：音频转录为文本、模型接收文本并输出文本、文本转换回音频，意味着GPT-4丢失了大量信息—无法直接观察音调、多个说话者或背景噪音，亦无法输出笑声、歌唱或表达情感，GPT-3.5和GPT-4的平均响应延迟分别为2800ms和5400ms。而GPT-4o将所有输入和输出由同一神经网络处理，可实现跨文本、视觉和音频端到端实时推理，模型响应延迟缩短至232ms，平均响应延迟为320ms，接近人类日常对话的反应时间；多模态交互能力优越，能够接受文本、音频和图像的“混合”输入，快速响应完成推理。 价格减半，模型能效翻倍提升：与GPT-4Turbo相比，GPT-4oAPI在