啤酒板块2023A&24Q1业绩总结：看好成本下降和销量同比改善

看好成本下降和销量同比改善 --啤酒板块2023A&24Q1业绩总结 核心观点： 业绩稳健增长，高端化逻辑不改：时间序列上来看，2020年-2024Q1啤酒行业上市公司整体收入、利润均实现增长，其中利润增速显著高于收入增速，反映了行业高端化进程的持续。2023年吨价提升拉动收入稳健增长，成本高位导致利润端增速放缓。24Q1伴随成本下行利润端弹性增加，而收入端高基数影响预计在旺季到来时将有所减弱。 收入端：吨价稳步提升，旺季销量有望修复。量价拆分来看，1）量：2023年受前期预期偏高而旺季需求疲软影响，销量增速呈现前高后低特点，24Q1受去年同期高基数影响销量增速较低，但市场动销反映需求并未减弱，预计旺 季销量增速有望改善。2）价：2023年稳健增长，24Q1略放缓，长期看高端化 进程下，吨价提升拉动收入增长的发展逻辑维持不变。 食品饮料 推荐(维持) 分析师 刘来珍 ：021-20252647 ：liulaizhen_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523040001 研究助理：韩勉 ：010-80927653 ：hanmian_yj@chinastock.com.cn 相对沪深300表现图 利润端：原料成本回落，盈利能力整体稳健。受益于澳麦价格回落，2024年食品饮料沪深300 上市公司成本端有所改善，利润弹性增加。24Q1吨成本改善对毛利率的拉动作用已经显现，其中青岛啤酒、重庆啤酒吨成本分别同比-1.0/-3.3pct，拉动毛利率同比分别+2.8/+2.1pct。全年看五家上市公司成本改善幅度及节奏略有分化，预计华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒受益相对显著，燕京啤酒、珠江啤酒受澳麦价格回落影响相对较小。 股息率呈上升趋势。2023年华润/青岛/重庆/燕京/珠江分红比例分别为59%/64%/101%/44%/44%。股息率分别为2.0%/2.4%/4.0%/1.0%/1.9%，较2022年均有提升。 投资建议：展望2024年，市场需求未见减弱前提下，伴随高基数影响逐渐减弱，预计旺季啤酒销量有望增长。一方面，2024年上市公司成本端边际改善确定性高，预期带来较大的利润弹性，建议关注澳麦价格下降背景下，成本端受益较显著的公司。另一方面，各公司高端化进程及新品开发节奏亦是行业竞争中取胜的关键。推荐燕京啤酒、青岛啤酒、华润啤酒，建议关注重庆啤酒。 风险提示：行业竞争加剧的风险；消费需求不及预期的风险。 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河食饮】行业动态_白酒板块：现阶段板块机会大于风险 行业点评报告●食品饮料 2024年05月13日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、业绩增长稳健，高端化逻辑不改3 二、收入端：吨价稳步提升，旺季销量有望修复3 三、利润端：原料成本回落，盈利能力整体稳健5 四、股息率呈上升趋势6 五、投资建议7 六、风险提示7 一、业绩增长稳健，高端化逻辑不改 从时间序列来看，2020-2024年Q1啤酒行业上市公司整体收入、利润均呈上升趋势其中，16-23年复合增长率分别为7.3%、30.5%。利润增速显著高于收入增速，反映了行业高端化进程持续推进下，上市公司盈利能力持续提升。 具体看2023-2024Q1：1）收入端2023年增长稳健，24Q1整体放缓。2023及2024Q1上市公司收入分别同比+6%/0.7%。2023年尽管受旺季消费不及预期影响，但受益于上市公司高端化升级趋势的作用，吨价提升带动全年收入实现稳健增长。2024年Q1收入增速略放缓，主要受去年同期高基数影响。2）利润端2023年增速略放缓，24Q1弹性增加。2023及2024Q1上市公司扣非归母净利分别同比 +13%/17%。2023年大麦价格高位导致酒企成本承压，行业竞争加剧导致公司市场、品牌等费用投入亦有所增加。2024年Q1伴随大麦价格回落，公司毛利率显著提升（1Q24青岛/重庆/燕京/珠江啤酒毛利率分别+2.1/+2.7/+0.4/+1.3pct），利润端改善较显著。 图1：啤酒上市公司收入变动情况图2：啤酒上市公司净利变动情况 1,200 1,000 800 600 400 200 收入总额（亿元）yoy（右轴） 10% 8% 6% 4% 2% 0% 120 100 80 60 40 20 扣非归母净利润总额（亿元）yoy（右轴） 50% 40% 30% 20% 10% 2020 2021 2022 2023 2024Q1 2020 2021 2022 2023 2024Q1 0-2%00% 注：收入总额年度数据为华润（啤酒业务）、青岛、重庆、燕京、珠江啤酒加 总。Q1数据为青岛、重庆、燕京、珠江啤酒加总。资料来源：各公司公告，中国银河证券研究院 注：利润年度数据为华润（啤酒业务）、青岛、重庆、燕京、珠江啤酒加总。 其中华润啤酒业务净利以EBIT占比测算。 Q1数据为青岛、重庆、燕京、珠江啤酒加总。资料来源：各公司公告，中国银河证券研究院 二、收入端：吨价稳步提升，旺季销量有望修复 拆分量价来看，近年来上市公司啤酒销量整体呈小幅增长趋势，与行业整体趋势相似，收入增长主要靠价增拉动。 表1：啤酒上市公司历史量价拆分 2019 2020 2021 2022 2023 2024Q1 收入yoy 销量yoy 1.4% 0.3% 4.3% 2.3% 4.1% 2.3% 6.5% 1.7% 9.1% 1.4% -1.2% -3.9% 吨价yoy 1.1% 2.0% 1.7% 4.8% 7.6% 2.7% 注：2024Q1为青啤、重啤、珠啤加总数据 资料来源：各公司公告，中国银河证券研究院 1）量：2023年销量增速呈现前高后低特点。上半年受益于疫情政策放开带来的消费反弹以及淄博烧烤热、旅游恢复性增长的催化因素，产量实现较快增长（2023年规上啤酒企业共实现产量3555.5万千升，同比-0.4%）。其中2023年前三月、四月、五月产量分别同比+20.5%/18.2%/5.0%。但在6-8月 旺季市场消费需求不及预期，叠加2022年高基数等因素，经销商前期囤货无法及时消化造成渠道库存累计，产量开始下滑，单Q4产量同比-9.6%。 2024年Q1，上市公司销量增速普遍放缓，主要受2023Q1同期高基数影响。唯重庆啤酒2023年由于大单品调整，基数相对较低，2024Q1伴随疆外乌苏渠道逐步调整到位，实现动销增长，推动整体销量平稳增长，发展节奏与行业略有差异。但从市场动销角度来看，24Q1春节旺季消费需求并未减弱， 动销表现良好，且现饮渠道逐步修复。展望即将到来的夏季消费旺季，在较低基数下，我们预计24Q2开始啤酒销量同比增速将会改善。 图3：上市公司23/24Q1销量变动情况图4：2023年啤酒产量呈现前高后低特点 600 400 200 0 规上啤酒企业产量（万千升）yoy（右轴） 30% 20% 10% 0% -10% 23-12 -20% 23前三月 23-04 23-05 23-06 23-07 23-08 23-09 23-10 23-11 资料来源：各公司公告，中国银河证券研究院资料来源：国家统计局，中国银河证券研究院 2）价：23年稳健增长，24Q1增速略放缓。受益于高端化进程持续和成本上涨下部分核心单品调价，2023/2024Q1上市公司吨价整体同比+7.6%、2.7%，其中2023年华润/青岛/重庆/燕京/珠江吨价分别同比+9.4%/6.3%/0.6%/3.0%/4.1%，2024年Q1青岛/重庆/珠江吨价分别同比+2.6%/1.8%/6.2%，整体维持了稳健增长。伴随上市公司积极布局纯生、精酿等高端新品，并持续推动产品矩阵内部结构化升级， 预计高端化带动的吨价增长依旧是稳定趋势。 表2：啤酒上市公司2023-2024Q1量价拆分 2023年 珠江啤酒 燕京啤酒 重庆啤酒 青岛啤酒 华润啤酒 收入yoy10.0%5.5%5.5%7.7%9.1% 销量yoy0.5%-0.7%4.9%4.6%4.8% 吨价yoy9.4%6.3%0.6%3.0%4.1% 2024Q1 收入yoy-5.2%7.2%1.7%7.0% 销量yoy-7.6%5.2%0.8% 吨价yoy2.6%1.8%6.2% 资料来源：各公司公告，中国银河证券研究院 三、利润端：原料成本回落，盈利能力整体稳健 表3：啤酒上市公司2023-2024Q1财务指标变动情况 华润啤酒 青岛啤酒 重庆啤酒 燕京啤酒 珠江啤酒 毛利率同比（pct）2023 2.90 1.81 (1.33) 0.19 0.38 2024Q1 2.12 2.74 0.40 1.35 销售费用率同比（pct）2023 1.60 0.82 0.53 (1.29) 0.23 2024Q1 (1.02) 0.18 (0.57) 1.27 管理费用率同比（pct）2023 (0.72) (0.10) (0.47) 0.70 0.53 2024Q1 0.41 0.02 (0.21) (0.39) 净利率同比（pct）2023 1.18 1.04 0.02 1.87 (0.55) 2024Q1 2.18 0.87 1.03 2.53 资料来源：各公司公告，中国银河证券研究院 1、成本端：吨成本下降。2023年下半年-2024年大麦价格明显回落，包材价格整体稳中有降。具体看，2023年大麦价格下降较为显著，易拉罐与纸箱价格下降，玻瓶价格持平。2024年鉴于上市公司提前对大麦等原材料的锁价动作，决定了2024年成本端压力将显著小于2023年。预计全年包材价格整体稳中略降。 图5：大麦价格（美元/吨）图6：玻璃价格（元/吨） 450 中国:进口平均单价:大麦:当月值 2,200 期货结算价(活跃合约):玻璃 2,000 400 1,800 3501,600 1,400 300 1,200 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2501,000 资料来源：海关总署，中国银河证券研究院资料来源：郑州商品交易所，中国银河证券研究院 图7：瓦楞纸价格（元/吨）图8：铝价（美元/吨） 4,000 3,800 3,600 3,400 3,200 3,000 中国:出厂价:瓦楞纸 2,900 2,700 2,500 2,300 2,100 1,900 1,700 1,500 现货结算价:LME铝 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 资料来源：中纸在线，中国银河证券研究院资料来源：LME，中国银河证券研究院 整体看，上市公司成本端压力普遍较2023年有所下降