24年加强中高端产品投入，期待兼系新品拉动增长

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司收入/归母净利润分别 为59.62/17.21亿元（同比+16.10%/+11.04%）；2024Q1公司收入/归母净利润分别 为17.68/5.89亿元（同比+11.05%/+10.02%）。 高档酒量价齐升奠定基本盘。23年高档白酒/中档白酒/低档白酒营业收入 56.78/0.76/0.95亿元（同比+16.58%/-19.76%/+0.72%）；高档白酒占比97.08%，同 比+0.81pcts。 量价角度 ，23年公司高档酒/中档酒/低档酒销量同比 +13.40%/-25.45%/-9.05%至3.10/0.22/0.35万千升，均价同比+2.81%/+7.64%/+10.74% 至18.33/3.40/2.67万元/千升。23年高档酒量价齐升拉动公司营收增长。24Q1高 档白酒/中档白酒/低档白酒营业收入 16.69/0.24/0.43 亿元 （同比 +10.57%/-12.22%/+85.57%）；高档白酒占比96.18%，同比-0.62pcts。 省内增长由单商规模提升驱动，省外增长由招商驱动。23年省内/外收入分别为 49.02/9.47亿元（同比+17.53%/+6.56%），省内占比提升1.37pcts。2023年省内/省 外经销商数量分别净+18/+74家至496/455家，商均规模分别同比+13.27%/-10.77% 至988.24/208.15万元/家，省内增长由单商规模提升驱动，省外增长由招商驱动。 24Q1省内/外收入分别为14.84/2.51亿元（同比+11.77%/+8.51%）；省内/省外经销 商数量分别净-8/+74家至496/466家， 商均规模分别同比+13.58%/-8.72%至 299.16/53.93万元/家。 高档酒占比提升贡献毛利率提升，费用率提升导致利润端阶段性承压。23年：公 司毛利率/归母净利率分别同比变动+1.03/-1.32pcts至75.19%/28.87%；销售费用率 /管理费用率分别同比变动+0.25/+1.61pcts至13.88%/6.83%。23年公司广宣费用占 销售费用比例下降3.90pcts至45.56%，而促销及业务费占销售费用比例提升 3.01pcts至42.55%。管理费用率提升幅度相对较大，主要系股权激励费用、咨询费 等阶段性高增。24Q1公司毛利率/归母净利率分别同比变动-0.15/-0.31pcts至 76.48%/33.34%； 销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.59/+0.09pcts至 12.06%/5.31%；合同负债（含预收款）同比/环比分别-15.71%/-5.57%至3.75亿元。 24年聚焦重点市场，强化中高端产品培育，期待兼系列成长为战略大单品。考虑 公司兼系列新品仍处于市场导入期，对收入增长贡献有限，我们调低24-25年盈利 预测并新增26年盈利预测，预计24-26年公司收入分别为67.0/74.5/82.1亿元（24-25 年前值70.1/80.5亿元），归母净利润分别为19.2/22.0/24.7亿元（24-25年前值 21.5/25.2亿元），对应PE为13.4X/11.7X/10.4X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；产品迭代不及预期；渠道改革不及预期。 财务数据和估值