中国经济 ： 信贷低迷表明政策即将放松

2024年5月13日 CMB国际全球市场|股票研究|经济前景 中国经济 信贷低迷表明政策即将放松 中国的社会融资流量在4月转为负值，这是自2005年11月以来的首次，而出色的社会融资增长跌至历史新低。中国人民银行在最近的货币政策报告中暗示，其打击银行对储户的隐性利息支付减少了贷款套利活动，这可能是4月信贷收缩的重要原因。同时，由于实际利率居高不下，私营企业和消费者信心低迷以及政府债券融资收缩，信贷需求也疲软。社会融资的低迷增加了未来政策进一步放松的可能性。财政部和地方政府将在未来几个月加快债券发行和财政支出。中国人民银行可能会进一步降低抵押贷款利率，以刺激住房需求，并降低存款利率，以保护银行的NIM。同时，中央银行可能会引导银行扩大信贷供应，以促进经济增长并应对通缩压力。我们预计信贷增长可能在下半年至上半年逐步反弹。 社融流量近十年来首次转负。社会融资流量在4月转为负值，为-1987亿元人民币， 自2005年11月以来的第一次。未偿社会融资同比增速从3月的8.7%进一步放缓至8.3%（除非另有说明，均按同比计算）。新增家庭贷款、短期企业贷款、政府债券融资和银行接受度均大幅下降。监管因素和需求疲软可能导致4月的信贷紧缩。国家统计局已将金融服务部门GDP增长的计算方法从未偿贷款和存款的增长改为银行的利润增长，以削弱在每个季度末扭曲贷款统计数据的动机。同时，中国人民银行已敦促银行取消对储户的隐性利息支付，以减少贷款套利活动。此外，由于房地产市场持续低迷，通缩压力持续存在以及私营企业信心仍然低迷，信贷需求仍然疲软。 家庭和企业部门的新信贷恶化。4月未偿还人民币贷款增长保持在9.6％不变，仍为近45年来的最低水平。4月新增人民币贷款从3月的3.1万亿元人民币小幅增长1.6％，至7300亿元人民币，受企业票据融资大幅增长555%，至8281亿元人民币的推动，创 历史最大单月增幅。向企业提供的新短期贷款下降至-4100亿元人民币，而新的并购定期贷款下降38.5％至4100亿元人民币。4月，对家庭的新贷款从3月的9406亿元人民币降至-5466亿元人民币。4月，由于家庭对消费和房地产的需求仍然低迷，新的短期贷款降至-3518亿元，新的M＆L贷款降至-1666亿元人民币。 信贷低迷增加了信贷政策进一步放松的可能性。信贷低迷给中国经济增长带来了额外的下行风险，这将增加未来政策进一步放松的可能性。预计财政部和地方政府将在未来几个月加快债券发行和财政支出。中国人民银行可能会进一步降低抵押贷款利率，以刺激 住房需求，并降低存款利率，以保护银行的NIM。同时，中央银行可能会引导银行扩大信贷供应，以促进经济增长并应对通缩压力。我们预计信贷增长可能在下半年至上半年逐步反弹。 BinganYE,Ph.D(852)37618967弗兰克·刘(852)37618957 5.0(%)4.54.03.53.02.52.01.51.0 201920202021202220232024 中国人民银行7D回购银行7D回购1YLPR5YLPR 来源：Wind，CMBIGM (%)YoY(%) 313 1221110198 07 20172018201920202021202220232024 7DShibor（LHS）M2同比（RHS） 来源：Wind，CMBIGM 6.5平均比率（%）6.05.55.04.54.03.5 201620172018201920202021202220232024 贷款公司贷款抵押贷款 来源：Wind，CMBIGM 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 图1：未偿社融增速 201620172018201920202021202220232024 YoY(%)17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 图2：未偿还债券融资增速 YoY（% ）25 20 15 10 5 0 (5) 未偿社会融资人民币贷款来源：Wind，CMBIGM 2018201920202021202220232024 公司债券政府债券来源：Wind，CMBIGM 图3：未偿OBS融资增长 YoY（% 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 201620172018201920202021202220232024 ）40 图4：社会融资总额 （十亿元人民币） 2022 2023 2024 JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 信托贷款银行验收公司债券(1,000) 资料来源：财政部， CMBIGM 资料来源：财政部，CMBIGM 图5：OBS融资 （十亿元人民币）800 600 400 200 0 (200) (400) (600) 图6：债券融资 （十亿元人民币）2, 000 1,500 1,000 500 2022202320240 (800)JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月(500)1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20222023 2024 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图7：家庭新的M&L定期贷款 （十亿元人民币 ）800 700 600 500 400 300 200 100 0 (100) (200) (300) 图8：家庭新增短期贷款 （十亿元人民币 ）800 600 400 200 0 (200) (400) 1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20222023 2024 1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20222023 2024 来源：Wind,CMBIGM 图表9：企业新增并购定期贷款 （十亿元人民币）3,800 3,300 2,800 2,300 1,800 1,300 800 300 (200) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 202220232024 图表10：企业新增短期贷款 （十亿元人民币）1600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 (200) (400) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 2022 2023 2024 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图表11：向企业提供票据融资 （十亿元人民币） 图12：M1增长和M1占M2的百分比 YoY(%)(%) 900 600 300 0 (300) (600) (900) (1,200) 1月2月3月5月6月7月8月9月10月11月12月20222023 30 25 20 15 10 5 0 2013 (5) 32 31 30 29 28 27 26 25 24 23 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 22 M1(LHS)M1占M2的百分比(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 2024 来源：Wind，CMBIGM 图13：实际贷款利率和TSF增长 (%)17 15 13 11 9 7 5 3 1 (1) 图14：TSF增长&沪深300指数 YoY(%)(索引) 6000 165500 5000 14 4500 124000 3500 10 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 3000 平均贷款实际利率 TSF同比突出 8 201620172018201920202021202220232024 TSF同比优秀（LHS）CSI300指数（RHS） 2500 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图15：一线城市每日国内交通流量 ）40 35 30 25 20 15 10 5 0 （百万，7DMA 图16：新抵押贷款和住房销售 YoY(%)160 110 60 10 (40) (90) 每日地铁客流 (140) 20172018201920202021202220232024 新抵押住房合同销售价值 来源：Wind,CMBIGM 图17：与2019年相比，房屋销售恢复率图18：土地销售增长 20172018201920202021202220232024 YoY(%)YoY(%) (%)200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 (40) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 一线城市二线城市三线城市 地方政府土地收入(LHS)基础设施投资 (RHS) 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图19：基础设施投资 YoY(%)YoY(%) 图20：中美利差 （ppt）（美元/人民币） 20172018201920202021202220232024 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 地方政府土地收入(LHS)基础设施投资 (RHS) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 4 7 6. 200820102012201420162018202020222024 6 3 2 1 0 (1) (2) (3) (4) (5) 中美1Y国债利差（LHS）美元/人民币即期汇率（RHS） 7.5 5 来源：Wind，CMBIGM图21：中美增长差距&人民币/美元变化 来源：Wind，CMBIGM图22：外汇净流入 (ppt) 20 (%) 10 （十亿美元） 120 15 10 5 0 (5) 200620082010201220142016201820202022 中美名义GDP增长差距(LHS)人民币/美元变动%(RHS) 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) (8) (10) 80 40 0 (40) (80) (120) (160) (200) 201320142015201620172018201920202021202220232024 银行的净外汇购买银行的净外汇收据 来源：Wind,CMBIGM 图23：货币市场融资成本图24：债券市场利率 (%)5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 2018201920202021202220232024 余额宝3MShibor6MNCD 来源：Wind，CMBIGM (%) 7 6 5 4 3 2 20172018201920202021202220232024 7YT债券7YAAA公司债券 7YAA公司债券来源：Wind，CMBIGM 图25：保证金余额变化和每日保证金净买入 (Rmbbn)（十亿元 人民币） 图26：新兴市场波动率和北向流向A股 (索引)（十亿元人民币，日平均值） 20172018201920202021202220232024 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 来源：Wind,CMBIGM 保证金余额变动(LHS)每日保证金净买入(RHS) 150 120 90 60 30 0 60