银行：4月金融数据：供给约束还是需求冲击？

2024年05月12日 银行 4月金融数据：供给约束还是需求冲击？ 行业快报 证券研究报告投资评级领先大市-A维持评级 事件：人民银行披露4月金融数据，4月新增信贷7300亿元， 同比增加112亿元；新增社融-2000亿元，同比多减1.43万亿 首选股票 目标价（元）评级 元，我们点评如下： 银行 沪深300 31% 21% 11% 1% -9% -19% 2023-052023-092024-012024-05 行业表现 信用供给明显收缩与融资需求不振，对4月金融数据产生较大的扰动。毫无疑问，4月金融数据“最吸引眼球”的是单月新增社融自2005年10月以来首次出现负增长，拖累项主要体现在以下方面： 一是今年以来政府债券发行节奏明显偏慢，今年1月-4月，政府债券净新增1.26万亿元，同比减少1.02万亿元，其中4月政府债券净 减少1000亿元，同比多减5492亿元，占4月社融减少规模的38.4%，政府债券供给下降对社融形成拖累，一方面，2023年四季度增发国债的1万亿元资金，去年12月分两批向地方调度库款5000亿元，今 年1-2月又分三批向地方调度库款5000亿元，这些资金大部分于今年使用，所以站在监管的视角，今年年初加快发行政府债券的急迫性降低。另一方面，为扩充项目储备，今年以来，财政部调整专项债投向领域和用作项目资本金范围，新领域的项目筛选、评审工作需要一定时间。展望未来，超长期国债、地方政府专项债将逐步发行，信用供给将增加，预计对社融形成支撑。 二是未贴现银行承兑汇票同比明显下滑。今年4月，新增未贴现银行 承兑汇票-4486亿元，同比多减3141亿元，占4月社融减少规模的 22%，主要是因为监管层治理资金沉淀空转，导致企业开票意愿下降；同时，银行用票据填充信贷规模，导致企业贴现行为增加，未贴现票据规模明显减少。 三是企业债券净融资受城投需求下行拖累。今年4月，新增企业债券 净融资500亿元，同比减少2461亿元，占4月社融减少规模的17%， 预计主要受城投化债的影响，城投债发行规模受限所致。 总体来看，政府债券、未贴现票据、企业债券规模减少，占据4月新增社融规模减少的78%左右，而上述因素在很大程度上受当前信用供给受限、叠加融资需求不振的拖累。 从“量价”变化，观察当前信贷供给与需求均在收缩。剔除非银与票据贴现后的人民币信贷，4月新增规模为-3688亿元，同比多减7462亿元，环比也明显减少。 ①企业部门，今年4月新增一般性对公贷款为0，同比减少5570 亿元，环比同样明显下降，但4月新发放企业贷款加权平均利率 为3.76%，环比3月基本持平，去年12月至今年4月，对公信贷定价基本平稳，从信贷供需来看，4月对公信贷的供给在收缩、需求也在收缩，最终驱动合意贷款规模减少、合意贷款利率保持稳 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益0.8 绝对收益5.4 3M 1.1 10.0 12M 17.6 9.3 李双分析师 SAC执业证书编号：S1450520070001 lishuang1@essence.com.cn 相关报告 信贷的变化、定价趋势与银行股观点“开门红”期间融资需求的“量价”变化 LPR下调、政策空间及对银行的影响 信贷趋势、利率变化与银行 股观点 对当前银行板块的看法 2024-04-13 2024-03-17 2024-02-20 2024-02-17 2024-01-28 定。需求收缩有一定的季节性因素，4月是传统的对公信贷淡季，而供给收缩可能主要受治理资金空转套利的监管政策影响。 ②居民部门。4月居民新增信贷延续2月以来同比减少的趋势，体现当前微观个人主体加杠杆意愿还是偏弱，特别是住房按揭贷款和信用卡贷款增长乏力。 4月金融数据会改变市场对宏观经济的预期么？4月创记录的社融单月“负增长”引发市场诸多讨论，但从市场的直观感受来看，2022年-2023年，新增社融、新增信贷持续同比多增，投资 者并没有在股票市场定价“经济复苏”，微观个体的有效需求不足、企业经营压力偏大是客观现实，股票市场也因此波动加大。现如 今，在监管层纠偏低效或者无效的融资需求时，导致4月金融数据更加客观反映宏观经济的现实状况，股票市场对此的定价可能并不会太明显，短期情绪层面的冲击要远大于实质性影响。 总体而言，目前国内外投资者对宏观经济的核心焦点仍在于房地产市场，外需的变化、财政支出力度与房地产相关变量对资本市场的影响要更大，并且在4月金融数据相对偏低的情况下，信贷价格相对平稳，单月信贷社融数据的波动并不会显著改变市场对宏观经济的预期。 对银行股而言，定价逻辑是否发生变化？年初以来，银行股定价的逻辑是两条主线，一是业绩稳健或者业绩有改善的个股；二是有分红优势的高股息个股。近期偶有交易经济复苏的逻辑，但 相关个股的超额收益并未显著走强。 我们倾向认为，4月金融数据并不会显著改变市场参与者对经济的预期，对银行股而言，核心逻辑没有发生显著变化，4月金融数据对银行板块的影响更多是结构性的，并不会改变银行板块的方向。 银行基本面维度尚在寻底，整体来看，今年一季度银行业景气周期延续下行趋势，目前尚未有明显改善，并且今年一季度，各项业绩指标均转为负增长，基本面尚在寻底，从业绩表现来看，区域性银行略超预期，城商行＞农商行＞股份行＞国有行。 ①规模仍维持高增长，但增速边际放缓，对公信贷需求尚可，零售信贷需求修复明显偏慢，房地产与信用卡业务是主要拖累项；②2024Q1净息差环比降幅好于市场预期，但未来5年期LPR下行的影响逐步体现、叠加市场有效信贷需求不足，净息差仍将承压，同比降幅较大对净利息收入形成拖累；③中收较为低迷，财富管理降费的影响还将持续一段时间，其他非息增长较快是亮点；④资产质量压力可控，其中对公信贷信用风险持续改善、零售信贷风险在上升趋势中。但考虑到零售信贷风险暴露快、核销处置也更快、零售信贷占银行总贷款比例明显低于对公贷款，因此，零售信贷风险上升对财务报表的影响并不会很大。 投资建议：宏观层面预计仍将维持稳增长的政策基调，对房地产的增量政策也有望逐步出台，宏观经济显著下行风险降低；银行基本面虽尚在下行趋势中，但部分经营指标、子板块表现优于市场预期，悲观 情绪将逐步修正；目前整体板块较低的估值、主动型资金较低的持仓，银行股有望成为增量资金青睐的领域，我们对银行持中性偏乐观的态度。 重点推荐：业绩增长稳健的公司：成都银行、常熟银行；有分红优势的公司：招商银行、国有大行；未来受益于经济预期修复的个股：宁 波银行。 风险提示：房地产违约再次大规模蔓延、海外需求下行超预期。 图1.2024年4月人民币信贷、社融当月增量拆分（亿元） 资料来源：人民银行、国投证券研究中心 图2.金融机构新发放贷款加权平均利率 6.0% 新发放企业贷款加权平均利率新发放个人住房贷款加权平均利率 5.5% 5.0% 4.5% 4.0% 3.5% 资料来源：人民银行、金融时报、国投证券研究中心 行业评级体系 收益评级： 领先大市——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%及以上； 同步大市——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%；落后大市——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数10%及以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心 深圳市 地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046 上海市 地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080 北京市 地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034