主力产品持续放量，汉方并表贡献增量

投资要点 事件：2023年实现营业总收入16.3亿元（+36.10%）；归母净利润2.9亿元（+45.42%）；扣非归母净利润2.5亿元（+26.21%）。2024年公司Q1单季度实现营业收入4.2亿元（+20.93%），归母净利润0.6亿元（+2.03%），扣非归母净利润0.6亿元（+4.95%）。2023年分红预案为：每10股派发现金红利2.00元（含税）。 主力产品放量增长，不断构建渠道壁垒。基于2023年第一季度及第四季度，国内咽喉类疾病及流感等发病量出现大幅增加，公司核心产品开喉剑喷雾剂及开喉剑喷雾剂（儿童型）市场需求旺盛，销售大幅增加，2023年公司呼吸系统用药收入13亿元，同比增长19.5%。截至2023年末，公司产品开喉剑喷雾剂（儿童型）已经覆盖334个城市、2355个县，覆盖各类终端共计175000余个，其中等级医院5500余家，基层医疗终端13000余家，诊所34000余家，药店等零售终端123000余家。开喉剑喷雾剂（成人型）已经覆盖242个城市、1539个县，覆盖各类终端共计84600余个，其中等级医院3300余家，基层医疗终端8400家，诊所35000余家，药店等零售终端62000余家，已覆盖国内超过67%以上的专科医院。 成本总体可控，毛利率有所提升。2023年公司实现毛利率73.71%（+1.57pp），从细分产品来看呼吸系统用药毛利率73.52%（+1.84pp），血液用药毛利率87.23%，妇科用药毛利率81.51%（-1.02pp），补益用药毛利率48.86%（-2.22pp），心脑血管用药毛利率69.03%（+0.87pp）。公司毛利率提升主要源于公司高毛利产品开喉剑喷雾剂占比提升毛利率水平。公司2023年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率分别同比+1.68/+0.68/+0.05/+0.38pp。 汉方并表，产品不断扩充。公司于2022年控股的德昌祥，2023年间接控股的无敌制药，以及在四季度纳入公司合并范围的汉方药业均实现盈利，均对公司的营收和利润带来了积极的影响。2023年德昌祥实现收入1.30亿元、利润0.15亿元，汉方药业实现收入5.72亿元、利润0.63亿元。除此之外，还完善了公司中药制造产业链的布局，实现产品线扩张，公司将形成以三力拳头产品开喉剑喷雾剂（儿童型）和开喉剑喷雾剂为基石，汉方药业重点产品芪胶升白胶囊、黄芪颗粒、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊等为拓展，德昌祥特色产品妇科再造丸、止嗽化痰丸等为延伸，打造多科室产品矩阵，覆盖呼吸系统类、血液类、妇科类、补益类等科室产品。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为3.7亿元、4.7亿元、5.9亿元，对应PE分别为18、14、11倍，建议保持关注。 风险提示：费用管控或不及预期、核心品种销售或不及预期、成本上涨风险、商誉减值风险。 指标/年度 关键假设 根据公司各项业务板块的分析，我们对2024-2026年公司主营业务的预测如下： 假设1：呼吸系统用药：开喉剑系列产品作为公司呼吸系统核心用药，开喉剑喷雾剂（儿童型）、开喉剑喷雾剂是国家专利产品及独家品种，随着销售渠道不断扩大，覆盖各类终端共计上万余个，假设开喉剑喷雾剂（儿童型）、开喉剑喷雾剂2024-2026年销量分别保持20%、20%、20%增长。此外考虑到新并表汉方药业有部分呼吸系统品种，考虑到新品种带来增量，预计呼吸系统2024-2026年销量分别为30%、22%和22%。 假设2：血液用药：考虑到汉方、德昌翔并表贡献新品种，填补公司血液类用药空白，血液用药销量2024-2026年增速分别为20%、5%和5%。 假设3：妇科用药：公司妇科用药核心品种妇科再造丸深度开发研究项目已成功结题，后续产品竞争力有望进一步提升，此外汉方药业并表也扩充妇科产品剂型和品种，假设妇科再造丸2024-2026年销量分别增长100%、75%、75%。 假设4：补益用药：公司通过控股汉方药业、德昌祥，填补了公司补益类用药等科室领域，预计芪胶升白胶囊2024年并表贡献增量。后续有望继续保持增长，假设公司补益类用药2024-2026年销量分别增长450%、20%、20%。 假设5：心脑血管用药：强力天麻杜仲胶囊是公司心脑血管用药核心产品，是国家医保目录品种，假设公司强力天麻杜仲胶囊2024-2026年销量分别增长20%、4%、4%。 假设6：骨科用药：公司骨科用药主要来自于子公司无敌制药。无敌制药是国内专业从事研究、生产治疗骨病药品的重点骨干生产型企业，同时也是中华老字号企业，主要产品有“无敌丹胶囊、无敌止痛搽剂、外用无敌膏、无敌药酒”等产品，假设公司骨科用药2024-2026年销量分别增长50%、15%、15%。 表：公司各业务板块盈利预测 单位 ： 万元 2023A 130005 19.52%73.52%11237 0.00%87.23%7738 73.57%81.51%4633 294.83%48.86%4133 2.95%69.03% 2024E 169007 30.00%74.00%13484 20.00%88.00%15476 100.00%82.00%25482 450.00%49.00%4960 20.00%70.00% 2025E 206188 22.00%74.00%14159 5.00%88.00%27083 75.00%82.00%30578 20.00%49.00%5158 4.00%70.00% 2026E 251549 22.00%74.00%14867 5.00%88.00%47395 75.00%82.00%36693 20.00%49.00%5364 4.00%70.00% 收入增速毛利率收入增速毛利率收入增速毛利率收入增速毛利率收入增速毛利率 呼吸系统用药 血液用药 妇科用药 补益用药 心脑血管用药