2024年一季报点评：业绩亮眼，消费、汽车预计将保持高成长

投资要点 业绩总结：2024年4月30日，公司发布2024年第一季度报告。2024Q1，公司实现营业收入6.0亿元，同比增长110.7%，环比增长4.8%；实现归母净利润1.0亿元，同比增长224.8%，环比增长23.9%；实现扣非归母净利润1.0亿元，同比增长226.7%，环比增长32.8%。 业绩亮眼，保持高研发投入。此前公司发布2023年年报：1）营收端：公司实现营业收入17.8亿元，同比增长36.9%，其中移动设备电源/通用充电管理芯片/适配器电源管理芯片/汽车电子芯片分别实现收入13.8/2.0/1.6/0.3亿元，分别同比增长38.5%/2.1%/88.5%/89.0%。2）利润端：公司实现归母净利润2.6亿元，同比增长6.2%；公司毛利率/净利率分别为42.3%/14.7%，分别同比下降0.7pp/4.2pp。3）费用端：公司销售/管理/研发费用率分别为4.4%/8.6%/16.4%，分别同比上升0.1pp/2.3pp/2.1pp，其中2023年公司研发费用绝对值为2.9亿元，同比增长57.0%。 手机持续丰富充电链路产品线，有望持续提升单机价值量。公司通过应用场景牵引，完善在智能手机整体充电链路的产品布局，逐渐将手机产品从电荷泵为主，拓宽为电荷泵、charger、锂电保护、无线充、AMOLED供电芯片多产品布局。公司借助有线充电芯片和国内主流手机厂商达成深度合作关系，并积极推进其他产品线在手机领域的导入，有望提高公司产品在手机中的单机价值量至20元+。 汽车电子高增，工业领域有望开拓新领域。2023年，公司汽车电子业务营收同比增长89.0%，从车载无线充、有线充切入汽车头部厂商，凭借快速迭代和持续创新能力，不断拓展新品类布局，在汽车仪表、智能座舱、ADAS和BMS等领域规划布局：2023年，USB及无线充电方案在客户端实现大规模量产；高性能DC-DC电源芯片、HSD芯片、E-fuse芯片等新产品在客户端实现规模送样，部分客户已经进入项目定点设计阶段。在工业领域，公司持续丰富产品品类，计划实现工业领域端到端的产品布局，并在储能、无人机、电动工具、通信等领域取得一定成效，未来有望进一步导入工业电源、AI Power等领域。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年，公司营业收入分别为24.6/32.5/40.9亿元，归母净利润分别为4.2/5.9/8.1亿元。考虑到公司主营的电荷泵产品集成度高、覆盖功率段全面、在电荷泵竞争下仍然保持较高毛利率，手机产品线丰富后有望将单机价值链大幅提升，以及公司在汽车电子方面的布局，我们给予公司2024年45倍PE，对应目标价45.00元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：消费需求增长不及预期、竞争格局恶化、新品进展不及预期等风险。 指标/年度 1电荷泵龙头，横向拓展手机和汽车电子产品线 南芯成立于2015年8月，上市于2023年4月（股票代码688484.SH），是国内领先的模拟和嵌入式芯片设计企业之一，专注于电源及电池管理领域，主营业务包括移动设备电源、通用充电管理芯片、适配器电源管理芯片、汽车电子芯片。公司采用Fabless经营模式和“经销为主、直销为辅”的销售模式。拥有Charge pump、DC/DC、AC/DC、有线充电、无线充电、快充协议、锂电保护等多条产品线。公司在基于自主研发的升降压充电、电荷泵和GaN直驱等核心技术上推出多款明星产品，得到业内广泛认可。公司产品主要应用于手机、笔记本/平板电脑、电源适配器、智能穿戴设备等消费电子领域，储能电源、电动工具等工业领域及车载领域。 公司围绕锂电池充电管理，围绕消费电子、工业以及汽车市场拓展产品线。公司以USB PD作为切入点，产品线从初期通用充电管理芯片和DC-DC芯片逐渐拓宽至包括充电协议芯片、无线充电管理芯片、AC-DC芯片、电荷泵充电管理芯片、锂电管理芯片在内的完整产品线，各产品线下的产品系列不断补充完善并更新迭代。基于公司前瞻性的产品定义能力及服务品牌客户的能力，公司产品的终端应用逐渐从消费配件设备拓展至手机、笔记本/平板电脑及工业、汽车领域。随着终端品牌客户对公司产品的不断认可，公司产品的市占率快速提升，带动公司业绩快速成长。目前，公司电荷泵系列快充产品打破国外垄断，已进入多家知名手机、平板电脑品牌，并完成直接供应商体系认证；DC/DC、有线充电、无线充电以及嵌入式协议类产品在消费、泛工业等市场被广泛采用；多款产品通过AEC-Q100车规质量认证并在不同车型中实现前装量产，目前公司能够提供完整的车载无线、有线充电方案。 图1：公司主营业务 主要管理人员具备国际模拟大厂背景，上下游参股助力公司发展。公司董事长阮晨杰先生以及其他几位董事、核心技术人员具备在德州仪器、美满电子等国际大厂丰富的工作经验，其海内外的研发和管理经验有利于做出对公司发展有利的决策。南芯强大的研发团队、独立的品质管控团队、以及贴近客户的销售和支持团队，预计将持续为高质量的产品开发设计保驾护航。同时，南芯受到上下游产业链与资本的广泛认可与支持，获得上海集成电路产业基金、中芯聚源、红杉资本、OPPO、小米、vivo等的资本加持，助力公司驶向发展快车道。 图2：公司前十大股东 2023年收入超股权激励目标，彰显公司成长性，有利于调动员工积极性。公司通过持股平台对核心技术人员及多名研发人员进行股权激励，共设立了辰木信息、源木信息、闰木信息三个员工持股平台，其中辰木信息及源木信息的执行事务合伙人为阮晨杰先生。上市后，公司2023年发布了限制性股票激励计划 ， 将2023-2026年的收入目标分别定为14.5/16.5/18.5/20.5亿元，其中2023年实际实现收入17.8亿元，超过激励目标。通过奖金和股权激励机制，公司将研发创新、公司长期发展与研发人员利益有效结合，调动了研发人员的积极性和创造性，保障了公司科技创新的团队稳定性。 公司的主营业务主要包括：移动设备电源、通用充电管理芯片、适配器电源管理芯片、汽车电子芯片。 从营收结构来看，2023年公司实现营业收入17.8亿元，同比增长36.9%；具体来看，移动设备电源实现营收13.8亿元，同比增长38.5%，营收占比78.0%，贡献公司主要营收； 通用充电管理芯片实现营收2.0亿元，同比增长2.1%，营收占比11.3%；适配器电源管理芯片1.6亿元，同比增长88.5%，营收占比9.0%；汽车电子芯片0.3亿元，同比增长89.0%，营收占比1.7%。 从毛利结构来看，2023年公司毛利率为42.3%，实现毛利7.5亿元。其中移动设备电源/通用充电管理芯片/适配器电源管理芯片/汽车电子芯片/其他业务毛利率分别为43.3%/44.0%/30.9%/45.7%，分别同比增加0.6pp/减少4.9pp/减少0.6pp/减少6.6pp。 图3：公司2023年主营业务结构情况 图4：公司2023年主营业务毛利占比 2019-2023年，公司营业收入由1.1亿元增至17.8亿元，期间四年复合增速达101.7%，其中2023年公司营业收入同比增长36.9%；公司归母净利润由-0.1亿元增至2.6亿元，公司于2021年扭亏后利润稳定，其中2023年公司归母净利润为2.6亿元，同比增长6.2%。 2024Q1，公司实现营业收入6.0亿元，同比增长110.7%，环比增长4.8%；实现归母净利润1.0亿元，同比增长224.8%，环比增长23.9%。 图5：2019-2024Q1公司营业收入及增速情况 图6：2019-2024Q1公司归母净利润及增速情况 公司保持高研发，研发费用同比增长57%；公司产品集成度高且客户端需求好，在模拟行业竞争加剧的情况下，保持了稳定的毛利率。1）利润率方面：2019-2023年公司毛利率在36.4%至43.1%间波动，2023年公司毛利率为42.3%，同比下降0.7pp，其中移动设备电源/通用充电管理芯片/适配器电源管理芯片/汽车电子芯片毛利率分别为43.3%/44.0%/30.9%/45. 7%，分别同比增加0.6pp/减少4.9pp/减少0.6pp/减少6.6pp；公司2023年净利率为14.7%，同比下降4.2pp。2024Q1，公司毛利率为42.6%，净利率为16.7%。 2）费用率方面：2023年，公司销售费用率为4.4%，同比上升0.1pp；管理费用率为8.6%，同比上升2.3pp；研发费用率为16.4%，同比上升2.1pp，其中2023年公司研发费用绝对值为2.9亿元， 同比增长57.0%。2024Q1， 公司销售/管理/研发费用率分别为3.5%/8.4%/14.9%。 图7：2019-2024Q1公司毛利率和净利率情况 图8：2019-2024Q1公司费用率情况 2022年回正后经营活动现金流保持为正。2019-2023年，公司经营活动现金流净额在-0.8亿元至3.5亿元之间波动，2023年公司经营活动现金流净额为2.1亿元，略有下降，主要系支付职工薪酬和采购付款增长所致。公司2023年净现比略有下滑至0.8，主要系由于经营活动现金流下滑导致。 图9：2019-2024Q1公司经营活动现金流情况及增速 图10：2019-2024Q1公司净现比情况 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 假设1：移动设备电源管理芯片：公司电荷泵产品支持从10W到300W的充电功率，高功率段电荷泵产品对标海外TI；公司无线充产品在接收端和发射端均已起量，并预计将在未来持续快速上量。我们预计2024-2026年，公司移动设备电源管理芯片业务板块出货量将同比+35%/+30%/+25%，ASP保持稳定，毛利率为43%/43%/44%。 假设2：通用电源管理芯片：随着公司在工业和消费市场持续发力，预计公司通用电源管理芯片产品线将维持稳健增长。我们预计2024-2026年，公司通用电源管理芯片业务板块出货量将同比+25%/+20%/+15%，ASP将同比-5%/+0%/+0%，毛利率为41%/42%/43%。 假设3：适配器电源管理芯片：适配器小型化未来有望进入快速增长期，公司在该业务板块具备领先地位，我们预计该业务板块将持续快速增长。我们预计2024-2026年，公司适配器电源管理芯片业务板块出货量将同比+45%/+35%/+25%，ASP将同比+5%/+0%/+0%，毛利率为37%/39%/40%。 假设4：汽车电子芯片：公司从车载无线充、有线充切入汽车头部厂商，凭借快速迭代和持续创新能力，不断拓展新品类布局，预计该业务板块将保持高增。我们预计2024-2026年 ， 公司适配器电源管理芯片业务板块收入将分别+225.4%/+100%/+50%， 毛利率为42%/44%/46%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入毛利率如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 我们选取了行业内3家主流可比公司，分别是艾为电子、圣邦股份、美芯晟，2024年3家公司的Wind一致预期的平均PE为70倍。 预计2024-2026年，公司营业收入分别为24.6/32.5/40.9亿元，归母净利润分别为4.2/5.9/8.1亿元。考虑到公司主营的电荷泵产品集成度高、覆盖功率段全面、在电荷泵竞争下仍然保持较高毛利率，手机产品线丰富后有望将单机价值链大幅提升，以及公司在汽车电子方面的布局，我们给予公司2024年45倍PE，对应目标价45.00元，首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值 3风险提示 消费需求增长不及预期、竞争格局恶化、新品进展不及预期等风险。