大众品2023年报及2024Q1季报综述：需求平稳，个股分化

需求弱复苏，成本改善 2023年以来总需求平稳恢复，“节日化”消费特征明显。根据wind数据，2023年以来伴随消费场景修复，餐饮收入稳步修复，但总体呈现“节日化”消费特征，即节假日消费明显旺盛，淡季较平淡。如2024年2月份春节拉动，餐饮收入较2019年复合增速高达5.15%，春节后增速回落至正常水平。 拆分餐饮来看，大B表现优于小B，大B本身以价换量。成本端而言，大众品成本开始回落、成本红利已经开始体现。 2023年大众品板块表现分化 大众品重点公司2023年收入/归母净利润同比分别2.80%/23.48%。子板块分化明显：（1）板块发展较成熟、较依赖整体消费环境的基础调味品、乳制品板块略有承压；但其中具备个股逻辑（新渠道、新品类）的公司表现相对较优。（2）符合性价比、降本增效消费趋势的板块表现更优，如餐饮供应链、复合调味品、休闲零食。2023年餐饮供应链/复合调味品/休闲零食/保健品板块重点公司收入增速分别为10.70%/16.17%/1.20%/25.27%。 2024Q1春节超预期，淡季平淡 2024Q1大众品重点公司收入/归母净利润同比分别2.55%/28.40%。（1）需求：“节日化”特征明显：春节期间餐饮消费及送礼需求超预期；节后淡季略平淡。（2）盈利：原材料成本红利明显。2024Q1基础调味品、复合调味品 、 餐饮供应链、乳制品及休闲零食板块收入分别同比7.92%/11.84%/8.43%/-3.95%/31.47%，归母净利润分别同比13.22%/16.21%/6.73%/57.17%/23.12%，收入端符合或略低于预期，利润超预期。 投资建议：关注新渠道、新品类公司 消费弱复苏，个股分化，我们维持行业“强于大市”评级。我们建议关注新渠道、新品类公司。推荐调味品板块具备新渠道新品类的中炬高新、天味食品、颐海国际；估值底部且投资回报率提升的伊利股份；景气度较高的速冻板块（安井食品、立高食品）和零食板块（盐津铺子），保健品在老龄化强逻辑支撑下，中长期发展趋势明确，推荐代工龙头仙乐健康。 风险提示：宏观经济不及预期；原材料成本上涨；食品安全问题。 投资聚焦核心逻辑 2023年以来总需求平稳恢复，“节日化”消费特征明显。根据wind数据，2023年以来伴随消费场景修复，餐饮收入稳步修复，但总体呈现“节日化”消费特征，即节假日消费明显旺盛，淡季较平淡。如2024年2月份春节拉动，餐饮收入较2019年复合增速高达5.15%，春节后增速回落至正常水平。拆分餐饮来看，大B表现优于小B，大B本身以价换量。成本端而言，大众品成本开始回落、成本红利已经开始体现。 回顾2023年报及2024Q1季报，大众品板块业绩表现分化：（1）板块发展较成熟、较依赖整体消费环境的基础调味品、乳制品板块承压；但其中具备个股逻辑（新渠道、新品类）的公司表现相对较优。（2）符合性价比、降本增效消费趋势的板块表现更优，如餐饮供应链、复合调味品、休闲零食。关注新渠道、新品类公司。推荐调味品板块新渠道新品类的中炬高新、天味食品、颐海国际；估值底部且投资回报率提升的伊利股份；景气度较高的速冻板块（安井食品、立高食品）和零食板块（盐津铺子），保健品在老龄化强逻辑支撑下，中长期发展趋势明确，推荐代工龙头仙乐健康。 创新之处 本篇报告从大众品重点公司年报及2024Q1季报角度出发，详细比对餐饮供应链、调味品、乳制品、休闲零食以及卤制品、保健品等各细分板块经营表现，从收入利润、经营活动现金流以及合同负债等多维度分析年度间、季度间的同环比趋势，横纵向结合比对，筛选出具备高景气度、边际转好的细分板块，以及基本面优势明显的个股公司。 投资看点 整体消费需求弱复苏，细分板块表现分化。成本端持续优化，大众品企业毛利率自2023H2开始回升，我们维持行业“强于大市”评级，建议关注新渠道、新品类公司： 推荐调味品板块新渠道新品类的公司中炬高新、天味食品、颐海国际；估值底部且投资回报率提升的伊利股份；景气度较高的速冻板块（安井食品、立高食品）和零食板块（盐津铺子），保健品在老龄化强逻辑支撑下，中长期发展趋势明确，推荐代工龙头仙乐健康。 1.消费需求弱复苏，原材料成本改善 1.1需求弱复苏，原材料成本改善 2023年以来总需求平稳恢复，“节日化”消费特征明显。根据wind数据，2023年以来伴随消费场景修复，餐饮收入稳步修复，但总体呈现“节日化”消费特征，即节假日消费明显旺盛，淡季较平淡。如2024年2月份春节拉动，餐饮收入较2019年复合增速高达5.15%，春节后增速回落至正常水平。 图表1：2023年以来餐饮收入稳步复苏 餐饮行业进入汰换期，新进入者积极性偏弱。据企查查数据，2023H1餐饮行业新进入者达169万家，202 3H2 环比减至150万家，月度间环比减少；而202 3H2 吊销企业数量达80万家，环比2023H1提升23万家。2024Q1餐饮行业吊销注销45.9万家，新注册73.1万家，分别同比240.00%/-5.31%，餐饮行业进入汰换期，闭店潮延续，新进入者积极性或有所下降，餐饮整体景气度较为平淡，需求或延续弱复苏态势。 图表2：2023年餐饮进入者数量前高后低，202 3H2 开始明显回落 餐饮渠道稳步复苏，大B表现优于小B。据wind数据，2023年至今餐饮整体收入较2019年维持正增长，其中限额以上餐饮（大B）增速持续领先于限额以下（小B，至2024年3月，我国餐饮整体较2019年同期增速为2.85%，其中大B表现优于小B。 图表3：餐饮整体收入较2019年维持正增长，限额以上餐饮（大B）增速持续领先于限额以下（小B） 大部分原材料成本开始回落。大众品原材料自2021年开始涨价，2022年俄乌战争导致价格进一步大幅上涨，大众品企业成本压力强度和持续时间均创历史新高。 2023年大部分原材料价格逐步回落至正常水平，企业端成本压力减缓。但少部分原材料价格仍在相对高位，如白砂糖价格仍高于22年价格，棕榈油价格近期开始回升至21年9月份水平。 图表4：黄豆：价格降回20年10月份水平 图表5：白砂糖：价格处于相对高位（元/吨） 图表6：棕榈油：近期呈现上涨态势 图表7：生鲜乳价格仍在继续下降（元/公斤） 1.2大众品板块业绩分化明显 大众品板块重点公司2023年收入3292.88亿元，同比增长2.80%；归母净利润294.97亿元，同比增长23.48%；其中2024Q1重点公司收入882.21亿元，同比+2.55%； 归母净利润120.40亿元，同比增长28.40%。子板块分化明显：（1）板块发展较成熟、较依赖整体消费环境的基础调味品、乳制品板块承压；但其中具备个股逻辑（新渠道、新品类）的公司表现相对较优。（2）符合性价比、降本增效消费趋势的板块表现更优，如餐饮供应链、复合调味品、休闲零食。 图表8：大众品板块重点公司收入增速（亿元） 图表9：大众品板块重点公司业绩增速（亿元） 1.3成本压力渐缓，毛利率有望回升 2023年成本压力呈逐季改善态势，重点企业毛利率进一步回升。大众品原材料自2021年开始涨价，2022年俄乌战争导致价格进一步大幅上涨，企业成本压力强度和持续时间均创历史新高，一定程度上导致利润端承压。2023年内随着大部分原材料价格逐步回落至正常水平，企业端成本压力减缓，重点企业毛利率同比回升。分子版块来看，2023年餐饮供应链、复合调味品、乳制品及开店业态毛利率分别同比提升0.01/1.51/0.50/1.30pct；基础调味品、休闲零食及保健品板块虽2023年度毛利率同比略下滑，但2024Q1降幅较2023Q4而言已显著收窄。 图表10：大众品板块重点公司毛利率水平 1.4需求弱复苏，现金回款环比降速 2023年需求弱复苏，重点公司现金回款同比增速逐季度回落。2023年大众品重点公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增长3.68%，快于收入增速（2.80%），但季度间同比增速逐季度回落，2023Q1-4同比增速分别为8.01%/2.43%/3.41%/1.32%,2024Q1同比-2.63%，慢于同期收入增速（2.55%）。分板块来看，2023年餐饮供应链/基础调味品/复合调味品/休闲零食/乳制品/开店业态/保健品重点公司销售商品、提供劳务收到的现金同比9.50%/7.48%/12.16%/2.05%/0.82%/5.77%/24.08%；其中2023Q4销售商品、提供劳务收到的现金分别同比1.33%/15.06%/0.22%/2.95%/-2.72%/1.37%/16.39%，全年维度而言保健品公司现金收款增速相对较高。2024Q1餐饮供应链/基础调味品/复合调味品/休闲零食/乳制品/开店业态/保健品重点公司销售商品、提供劳务收到的现金同比分别为6.41%/-10.76%/10.37%/24.93%/-7.43%/-7.00%/-19.07%。 图表11：大众品板块重点公司销售商品的现金增速（亿元） 2023年大众品板块经营活动现金流量净额同比上升32.16%，季度间有所回落。 分板块来看，餐饮供应链/基础调味品/复合调味品/休闲零食/乳制品/开店业态/保健品重点公司2023年经营活动现金流量净额同比-17.95%/57.13%/17.30%/19.64%/46.82%/-32.66%/33.65%。2024Q1零食板块开门红效应明显，保健品板块高基数下经营压力凸显，餐饮供应链/基础调味品/复合调味品/休闲零食/乳制品/开店业态/保健品重点公司经营活动现金流量净额同比127.97%/-90.62%/142.65%/101.49%/53.55%/3.04%/-89.04%。 图表12：大众品板块重点公司经营活动现金流（亿元） 2.板块基本面分化 2.1餐饮供应链：需求承压，速冻米面竞争加剧 餐饮供应链板块重点公司2023年收入/归母净利润同比10.70%/15.48%，2024Q1收入/归母净利润同比8.43%/6.73%。（1）需求：餐饮弱复苏导致餐饮供应链整体需求承压、且上新难度增加。（2）竞争格局：速冻火锅料和冷冻烘焙半成品格局较平稳，速冻米面竞争加剧。 安井食品：2023年收入/归母净利润同比15.29%/34.24%，2024Q1收入/归母净利润同比17.67%/21.24%，新品叠加渠道细化，24年业绩稳增长。立高食品：2023收入/归母净利润同比20.22%/-49.21%，2024Q1收入/归母净利润同比15.31%/53.96%，半成品上新暂承压，餐饮和奶油贡献加大。三全食品：2023收入/归母净利润同比-5.09%/-6.44%，2024Q1收入/归母净利润同比-5.01%/-17.76%，速冻米面竞争加剧，公司业绩继续承压，追求提效增强韧性。千味央厨：2023收入/归母净利润同比27.69%/31.76%，2024Q1收入/归母净利润同比8.04%/14.16%。 图表13：餐饮供应链公司业绩汇总 图表14：餐饮供应链公司毛利率和归母净利率 2.2基础调味品：需求承压，格局稳定 基础调味品重点公司2023年收入/归母净利润同比-2.16%/27.99%，2024Q1收入/归母净利润同比7.92%/13.22%。（1）需求：餐饮弱复苏导致基础调味品整体需求承压；（2）竞争格局：整体需求承压的情况下，品牌企业均计划实现较高增长，预计竞争加剧，品牌企业加速抢占杂牌份额，且预计品牌企业费用率明显提升。 海天味业：2023年收入/归母净利润同比-4.10%/-9.21%，2024Q1收入/归母净利润同比10.21%/11.85%。合并2023Q4+2024Q1来看收入同比增长0.79%。行业需求略有承压，龙头计划抢份额。中炬高新：2023年公司收入/归母净利润同比-3.78%/-386.53%，2024Q1收入/归母净利润同比8.64%/59.70%，Q1毛利率超预期，供应链红利开始体现。千禾味业：2023年收入