行业需求略承压，龙头计划抢份额

│ 海天味业(603288) 行业需求略承压，龙头计划抢份额 事件： 公司发布2023年报及2024年第一季度报告，2023年公司实现营收245.59亿元，同比-4.10%；实现归母净利润56.27亿元，同比-9.21%。2024Q1公司实现营收76.94亿元，同比增长10.21%；归母净利润为19.19亿元，同比增长11.85%，公司业绩符合预期。 23年需求平淡，24Q1经营修复 分产品来看，2023年酱油实现营收126.37亿元，同比-8.83%，其中销量同比下滑8.17%，均价下滑0.72%，营收下滑更多的来自量减，同时得益于公司在酱油品牌及产品升级方面取得进步，2023年整体毛利率同比上升2.34pct至42.63%。2023年调味酱实现营收24.27亿元，同比-6.08%，其中销量下滑0.41%，均价下滑5.69%，毛利率下滑1.79pct。2023年蚝油营收为42.51亿元，同比-3.74%，其中销量下滑1.92%，均价下滑1.86%。公司坚持提升产品品质，丰富产品矩阵，2024Q1在春节旺季消费的带动下，公司主要品类均实现正增长，其中酱油/调味酱/蚝油产品分别实现营收40.85/8.01/12.82亿元，同比分别+10.06%/6.44%/9.63%。分地区来看， 2023年主要区域营收有所下滑，东部/南部/中部/北部/西部分别同比- 7.26%/-2.17%/-4.19%/-4.78%/-0.68%，24Q1基本面迎来修复，该地区营收增速分别为10.33%/21.81%/10.21%/6.46%/10.08%。 利润略有承压，期待后续改善 2023年公司毛利率同比下滑0.95pct至34.74%，销售费用率/管理费用率 /研发费用率同比-0.06/+0.42/-0.02pct至5.32%/2.14%/2.91%，整体净利率同比-1.25pct至22.97%。2024Q1公司毛利率同比提升0.38pct至37.31%，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比0.27/0.00/- 0.37pct至5.50%/1.61%/2.41%，净利率同比+0.37pct至25.06%。 盈利预测、估值与评级 考虑到行业需求略承压，我们调整公司2024-2026年营业收入分别至268.12/289.56/312.73亿元，同比增速分别为9.17%/8.00%/8.00%，归母净利润分别为61.72/67.47/73.80亿元，同比增速分别为9.69%/9.33%/9.37%，EPS分别为1.11/1.21/1.33元/股，3年CAGR为9.47%。 鉴于公司为基础调味品龙头企业，积极变革，经营有望改善，参照可比公司估值，我们给予公司2024年39倍PE，目标价43.29元，维持“增持”评级。 风险提示：产品质量和食品安全风险、竞争加剧的风险、成本波动风险等。 证券研究报告 2024年05月10日 行业：食品饮料/调味发酵品Ⅱ投资评级：增持（维持） 当前价格：38.93元 目标价格：43.29元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 5,560.60/5,560.60 流通A股市值(百万元) 216,474.18 每股净资产(元) 5.43 资产负债率(%) 17.01 一年内最高/最低(元) 股价相对走势 海天味业 68.27/33.02 沪深300 10% -7% -23% -40% 2023/52023/92024/12024/5 作者 分析师：刘景瑜 执业证书编号：S0590524030005邮箱：jyl@glsc.com.cn 分析师：邓洁 执业证书编号：S0590524040002邮箱：dengjie@glsc.com.cn 公司报告 公司季报点评 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 25610 24559 26812 28956 31273 增长率（%） 2.42% -4.10% 9.17% 8.00% 8.00% EBITDA（百万元） 7469 7079 9024 9713 10472 归母净利润（百万元） 6198 5627 6172 6747 7380 增长率（%） -7.09% -9.21% 9.69% 9.33% 9.37% EPS（元/股） 1.11 1.01 1.11 1.21 1.33 市盈率（P/E） 34.9 38.5 35.1 32.1 29.3 市净率（P/B） 8.2 7.6 6.6 5.8 5.1 EV/EBITDA 46.6 26.4 20.6 18.5 16.5 相关报告 1、《海天味业（603288）：三季度延续调整，关注改革进展》2023.10.30 2、《海天味业（603288）：二季度表现不及预期， 关注经营变革节奏》2023.08.29 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月09日收盘价 公司报告│公司季报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 18223 21689 27653 34373 41603 营业收入 25610 24559 26812 28956 31273 应收账款+票据 188 223 167 180 195 营业成本 16472 16029 16968 18106 19481 预付账款 25 19 22 23 25 营业税金及附加 207 194 221 239 258 存货 2392 2619 2567 2739 2947 营业费用 1378 1306 1367 1477 1564 其他 6145 6224 6034 6049 6066 管理费用 1193 1241 1172 1400 1510 流动资产合计 26974 30774 36442 43364 50835 财务费用 -732 -585 -75 -107 -133 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -17 -4 -7 -8 -8 固定资产 4250 4649 3284 1880 438 公允价值变动收益 121 213 0 0 0 在建工程 1180 1460 1217 973 730 投资净收益 13 17 23 23 23 无形资产 685 857 692 527 362 其他 143 143 143 143 142 其他非流动资产 971 683 678 674 672 营业利润 7352 6745 7317 8000 8751 非流动资产合计 7086 7649 5871 4054 2201 营业外净收益 12 -6 2 2 2 资产总计 34059 38424 42312 47418 53037 利润总额 7364 6739 7320 8003 8753 短期借款 132 363 0 0 0 所得税 1161 1097 1140 1247 1364 应付账款+票据 1300 1861 1868 1993 2145 净利润 6203 5642 6179 6756 7389 其他 5287 6712 6885 7406 7988 少数股东损益 5 16 8 8 9 流动负债合计 6719 8936 8753 9400 10132 归属于母公司净利润 6198 5627 6172 6747 7380 长期带息负债 123 100 57 17 -18 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 332 354 354 354 354 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 455 454 411 371 336 成长能力 负债合计 7175 9391 9164 9771 10468 营业收入 2.42% -4.10% 9.17% 8.00% 8.00% 少数股东权益 487 502 510 519 528 EBIT -8.35% -7.21% 17.73% 8.98% 9.17% 股本 4634 5561 5561 5561 5561 EBITDA -6.42% -5.22% 27.47% 7.64% 7.82% 资本公积 142 142 142 142 142 归属于母公司净利润 -7.09% -9.21% 9.69% 9.33% 9.37% 留存收益 21621 22828 26935 31426 36338 获利能力 股东权益合计 26884 29033 33148 37648 42569 毛利率 35.68% 34.74% 36.71% 37.47% 37.71% 负债和股东权益总计 34059 38424 42312 47418 53037 净利率 24.22% 22.97% 23.05% 23.33% 23.63% ROE 23.48% 19.72% 18.91% 18.17% 17.55% 现金流量表 ROIC 557.36% 91.89% 138.28% 278.52%2,098.58% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 6203 5642 6179 6756 7389 资产负债率 21.07% 24.44% 21.66% 20.61% 19.74% 折旧摊销 837 925 1779 1817 1852 流动比率 4.0 3.4 4.2 4.6 5.0 财务费用 -732 -585 -75 -107 -133 速动比率 3.6 3.1 3.9 4.3 4.7 存货减少（增加为“-”） -165 -227 52 -172 -208 营运能力 营运资金变动 -2404 1414 476 444 492 应收账款周转率 135.9 110.1 160.6 160.6 160.6 其它 91 187 -50 175 211 存货周转率 6.9 6.1 6.6 6.6 6.6 经营活动现金流 3830 7355 8362 8912 9603 总资产周转率 0.8 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 -1493 -1902 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -3891 686 0 0 0 每股收益 1.1 1.0 1.1 1.2 1.3 其他 725 397 -3 -3 -3 每股经营现金流 0.7 1.3 1.5 1.6 1.7 投资活动现金流 -4659 -820 -3 -3 -3 每股净资产 4.7 5.1 5.9 6.7 7.6 债权融资 96 208 -406 -40 -35 估值比率 股权融资 421 927 0 0 0 市盈率 34.9 38.5 35.1 32.1 29.3 其他 -4535 -3985 -1989 -2150 -2335 市净率 8.2 7.6 6.6 5.8 5.1 筹资活动现金流 -4018 -2851 -2396 -2189 -2370 EV/EBITDA 46.6 26.4 20.6 18.5 16.5 现金净增加额 -4849 3689 5963 6720 7230 EV/EBIT 52.5 30.4 25.7 22.8 20.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年05月09日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司