【债券日报】4月进出口数据点评：出口强势有望延续

债券研究 证券研究报告 债券日报2024年05月09日 【债券日报】 出口强势有望延续 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：靳晓航 电话：010-66500819 邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240508》 2024-05-08 《【华创固收】读数多有改善，PPI环比或转正— —4月经济数据预测》 2024-05-07 《【华创固收】转债市场日度跟踪20240507》 2024-05-07 《【华创固收】地方债务及城投监管政策一览》 2024-05-07 《【华创固收】广义基金止盈兑现，配置盘逢高布局——3月债券托管量点评》 2024-05-06 ——4月进出口数据点评 5月9日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国4月出口同比+1.5%， 3月为-7.5%；进口同比+8.4%，3月为-1.9%；贸易顺差723.5亿美元，3月为 585.5亿美元。 4月出口高基数消退，同比由负回正，环比增长约5%，而近年来仅有2020、2021年4月环比为正增长，出口依然偏强，但存在一部分3月数据回踩带来的低基数影响。结合复合增速看，4月同比较1-3月小幅回落，但较上年四季度显著偏高，出口韧性延续。参考周期来看，出口增速短期或延续向上修复的 趋势，二季度中枢抬升的确定性较高，年中至三季度有望迎来年内高点。 1、出口：耐用消费品出口强势，量好于价 （1）非耐用消费品出口降幅收窄，出口动能较3月转弱、仍强于1-2月。4月四类非耐用消费品（服装、鞋靴、箱包、玩具）合计同比-12%，三年复合增速 +4.0%，比3月小幅下降、高于1-2月。服装表现相对更好。 （2）中间品出口贡献相对抬升，但实际出口动能较一季度略有下降。4月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备五类中间品，合计同比+2.6%，三年复合增速+2.8%，低于一季度7%以上的增速水平，显示整体出口动能转弱。 （3）耐用消费品：维持强势，家电家具亮点凸显。1）消费电子：4月手机出口金额同比+7%，自动数据处理设备（笔记本电脑）同比+8%，合计拉动出口增长0.6pct。2）汽车：仍是所有商品中出口贡献最大分项，拉动出口增长0.8%，且数量因素的支撑比3月进一步转强。3）地产相关耐用消费品：家电同比 +11%、家具回正至+3.5%，合计拉动出口0.4pct，仅次于汽车、电子产品，主 要与海外家庭耐用消费品补库有关。 （4）国别：美国、欧盟对出口的拉动明显抬升。1）美欧日合计出口-4%，三年复合增速+0.6%，为2023年5月以来最高；三者合计占比升至33%，美、欧改善幅度较大。2）东盟出口边际放缓，三年复合增速+6.7%、弱于一季度表现。3）金砖国家占比继续下滑，动能进一步转弱。 总结：4月出口环比表现好于多数年份同期，也有3月数据回踩的影响。结构上发达经济体出口的拉动进一步增强；商品分化加剧，下游消费电子、耐用消费品出口继续攀升，中间品整体偏弱。 往后看，海外补库周期、耐用品更新周期对我国出口的支撑逻辑较为明朗，出口需求有望保持“弱复苏”；同时PPI边际修复，价格拖累有望收窄，加之基数继续走低，5-6月出口中枢抬升的确定性较高。 2、进口：低基数+动能好转，进口超预期 分商品：（1）上游大宗商品贡献度回正，拉动进口增长2.4pct；（2）中间品进口节奏加快，对进口的拉动率开始超过上游大宗品；（3）下游消费品进口同比 -8%，对进口拖累收窄、但实际动能较3月继续转弱。 总结：4月低基数与进口实际动能改善共振，导致4月进口增速超预期。结构上，中、上游整体强于下游，尤其是中间品进口改善幅度较大，拉动率开始超过上游大宗品，而下游消费继续拖累进口。 往后看，5-6月国内“稳投资”政策组合发力的确定性较高，对中上游投资品的进口拉动效应可能边际转强，同时PPI环比修复的斜率正在加快，工业生产偏强的趋势短期难有反转，量价或共振进一步拉动进口。 风险提示：出口强势超预期，扰动债市情绪。 目录 一、出口：耐用消费品出口强势，量好于价4 二、进口：低基数+动能好转，进口超预期8 三、风险提示9 图表目录 图表14月出口环比继续正增，强于多数年份同期4 图表24月出口、进口增速均超市场预期4 图表34月拉动出口前三的商品：汽车、集成电路、自动数据处理设备（笔记本电脑） .............................................................................................................................................4 图表42024年4月，四类消费品出口环比增长14%左右，增幅处于同期中性水平5 图表54月中间品出口复合同比4.8%，低于一季度5 图表64月中间品对出口贡献度环比3月抬升5 图表74月汽车同比增速略升，消费电子、耐用消费品增长均有明显回暖6 图表84月美国、欧盟对出口的拉动效应偏强（%）7 图表9金砖四国中，南非出口同比降幅继续扩大7 图表104月商品出口数量增速的改善程度多超过金额增速7 图表114月义乌商品价格指数同比降幅继续走扩（%）7 图表12按PPI领先性看，4月价格对出口的拖累有望收窄（%）8 图表13按出口周期判断，出口增速高点或出现在年中（%）8 图表14低基数叠加环比强于季节性，4月进口增速超预期（亿元）8 图表154月进口环比-0.5%，好于历年同期8 图表164月煤炭、原油价格同比改善，价格拖累较3月整体有所收窄9 图表174月CRB现货价格同比降幅收窄、接近回正（%）9 图表184月中间品进口增速改善幅度较大9 5月9日，海关总署公布的外贸数据显示，以美元计，中国4月出口同比+1.5%，3月为-7.5%；进口同比+8.4%，3月为-1.9%；贸易顺差723.5亿美元，3月为585.5亿美元。 4月出口高基数消退，同比由负回正，环比增长约5%，而近年来仅有2020、2021 年4月环比为正增长，多数年份4月较3月下滑，环比来看出口依然偏强，不过也存在 3月小幅回踩形成的低基数影响。整体而言，出口强韧性还在延续，如我们在《3月出口实际动能不弱》中提示，短期出口增速或延续向上修复趋势，二季度中枢抬升的确定性较高，年中至三季度有望迎来年内高点。 图表14月出口环比继续正增，强于多数年份同期图表24月出口、进口增速均超市场预期 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 一、出口：耐用消费品出口强势，量好于价 按美元计价，4月出口增速+1.5%，按复合增速计算（2021年为基数），4月出口同比+3.6%，较1-2月、3月的+4.1%、+5.2%小幅回落，但相比上年四季度-4.3%的中枢，仍明显偏强，出口保持强韧性。边际上，4月出口环比+4.6%，是2019年以来同期偏高 水平。 结构上，4月拉动出口正增长的行业数量较3月增多，其中贡献度较大的行业集中在下游消费类商品，具体包括：汽车、集成电路、自动数据处理设备、家用电器、手机、成品油，贡献度均超过10%；另外家具、铝材对出口也从上月的拖累项转为拉动项。分行业看： 图表34月拉动出口前三的商品：汽车、集成电路、自动数据处理设备（笔记本电脑） 资料来源：Wind，华创证券 一是，非耐用消费品出口降幅收窄，出口动能较3月转弱、仍强于1-2月。4月四类 非耐用消费品（服装、鞋靴、箱包、玩具）合计同比-11.6%，三年复合增速+4.0%，比3 月小幅下降，但仍高于1-2月，其中服装表现相对更好。 图表42024年4月，四类消费品出口环比增长14%左右，增幅处于同期中性水平 资料来源：Wind，华创证券 二是，中间品出口贡献相对抬升，但实际出口动能较一季度略有下降。4月塑料制品、钢材、铝材、集成电路、通用设备五类中间品，合计同比+2.6%，高基数影响消退，读数由负回正，但三年复合增速+4.8%，低于1-2月和3月7%以上的增速水平，整体出口动能略有转弱。按拉动率看，五项合计对出口增量的贡献度为21%左右，由负回正，拉动出口增长0.3个百分点，但其中分化较大：钢材、塑料制品、通用机械设备分别拖累出口-0.3pct、-0.1pct、-0.02pct；而集成电路、铝材分别拉动0.7pct、0.03pct左右。 图表54月中间品出口复合同比4.8%，低于一季度图表64月中间品对出口贡献度环比3月抬升 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 三是，电子产品出口维持强势，笔记本电脑表现突出。4月手机出口金额同比+7%，自动数据处理设备（笔记本电脑）同比+8%，增速均进一步回升，其中后者对出口增长的贡献度连续第二个月居于前三，二者合计拉动出口增长0.4个百分点，反映海外对消费电子的进口需求韧性较强。 四是，汽车仍是所有商品中出口贡献最大的分项，其中价格转为拖累、数量的贡献高于3月。4月汽车（包括底盘）出口金额同比+29%，三年复合增速+61%，保持强势；环比+13%，持平去年同期增幅。汽车对4月出口增长贡献度约为55%，拉动出口增长 0.8%。拆分量价看，4月汽车出口数量同比+32%，按金额/数量计算的单月价格同比-2.7%，而3月价格贡献为正，说明数量对4月汽车出口强势的支撑作用比3月更强。 五是，家电、家具等地产产业链相关的耐用消费品，正逐月转强。4月家电出口同比 +11%、家具由负回正至+3.5%，合计对出口拉动率达到0.4pct左右，仅次于汽车、消费电子产品。短期来看，海外家庭耐用消费品补库有望继续支撑家电、家具出口。 图表74月汽车同比增速略升，消费电子、耐用消费品增长均有明显回暖 资料来源：Wind，华创证券 分国别看： （1）发达国家出口强势，美、欧出口占比显著抬升。4月美、欧、日出口金额同比增速分别-3%、-11%、-4%，三者合计同比-4%，降幅收窄，合计占出口金额比重上升至33.3%，持平1-2月占比；其中美国、欧盟出口占比明显抬升，分别创2023年12月以来、 2023年8月以来新高。按复合增速（以2021年为基数）看，4月对美欧日出口合计增速约为+0.6%，为2023年5月以来最高，尤其是美、欧地区，进口需求进一步增强。 （2）东盟出口边际放缓，占比小幅下降、但仍高于1-2月。4月对东盟出口同比+8.1%，三年复合增速+6.7%，低于1-3月表现。对东盟出口占比下滑1.8pct至17.1%，处于2023年4月以来的次高水平，对东盟出口不弱。 （3）金砖国家出口延续下滑。4月金砖四国出口同比-8%，三年复合增速+9.8%，较3月继续下降约3pct，合计占出口比重8.4%，虽然较3月略有抬升，但仍在2023年以来的偏低区间，新兴经济体进口需求相对转弱。 整体看，4月出口国别结构基本延续3月特征，且分化进一步加剧，出口整体继续向传统动能靠拢。尤其是美、欧对出口的拉动比3月进一步上升；东盟出口占比相对下 降，但仍在2023年以来高位，需求仍有韧性；而对新兴经济体出口边际上继续转弱，主要是南非拖累幅度扩大。 图表84月美国、欧盟对出口的拉动效应偏强（%）图表9金砖四国中，南非出口同比降幅继续扩大 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 总结看，4月出口环比表现好于多数年份同期，也有3月数据回踩的影响。结构上发达经济体出口的拉动进一步增强；商品分化加剧，下游消费电子、耐用消费品出口继续攀升，中间品整体偏弱。 （1）拆分商品，4月主要亮点在于消费电子（笔记本电脑、手机）、耐用消费品（汽车、家电、家具），出口动能延续3月以来的强势，对4月出口的拉动率居前；边际转弱的包括：服装等四