中国策略：港股反弹的可持续性

交银国际研究宏观策略 中国策略 港股反弹的可持续性 近期港股涨势喜人，港股已经进入技术性牛市，这呼应了我们在3月在《港股反弹：推动力、持续性以及首选方向》中的判断，即“至少在未来数月，预计反弹都将持续。此轮反弹的方向也与我们在报告中提到的“结构角度来看：恒 生科技指数+AI产业链+大宗商品，反弹角度来看地产产业链+中盘股”基本也 得到了印证，至此关键时机，我们需要探讨一个问题：港股的反弹是否还可持续？我们认为港股反弹仍将持续，但需注意非基本面因素对于市场的扰动，支撑我们观点的理由如下: 宏观政策支持的超预期叠加地产政策的转向，这将重新构建正循环的市场预期 中观层面来看，中国权益市场的盈利预期有筑底迹象 资金流角度来看，回流空间仍明显 技术面而言，技术指标显示市场上行周期尚未走完 估值低位，风险溢价高位，性价比高将持续吸引资金入场 2024年5月8日 蔡瑞,CFA Carl.Cai@bocomgroup.com (852)37661808 李少金 Evan.Li@bocomgroup.com (852)37661849 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 近期港股涨势喜人，港股已经进入技术性牛市，这呼应了我们在3月在《港股反弹：推动力、持续性以及首选方向》中的判断，即“至少在未来数月，预计反弹都将持续。，此轮反弹的方向也与我们在报告中提到的“结构角度来 看：恒生科技指数+AI产业链+大宗商品，反弹角度来看地产产业链+中盘股” 基本也得到了印证，至此关键时机，我们需要探讨一个问题：港股的反弹是否还可持续？我们认为仍将持续，但需注意非基本面因素对于市场的扰动，支撑我们观点的理由如下： 宏观政策支持的超预期叠加地产政策的转向，这将重新构建正循环的市场预期。 4月份的政治局会议尤为重要，我们在《稳中求进，乘势而上—4月中央政治 局会议6大关注点》中分析了，此次会议： 此次宏观政策定调超预期。货币保持偏松基调—财政政策要保持必要强度。这意味着经济修复并不必然带来逆周期政策支持力度的回落，2季度的政策支持力度不仅不会弱于1季度，甚至还会进一步加强。 地产政策的转向。此次政治局会议首次提及“消化存量房产“，标志着地产行业政策自“三道红线”后政策进入新阶段。地产政策存量与增量政策并举，有望重新激活地产市场。 以上举措都将有助构建正循环的市场预期，带动资本市场持续向上。 图表1:1季度GDP实现开门红图表2:制造业景气度持续回升 GDP同比增速净出口贡献投资贡献消费贡献制造业PMI非制造业PMI 5.30% 2024Q1 % 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 中观层面来看，內地权益市场的盈利预期有筑底迹象 与宏观预期向上遥相呼应的是中观层面，我们测算了內地股市的盈利净上修动能，內地股市的几大代表性指数盈利预期净上修动能都已经有企稳回升迹象，在宏观向上的推动下，中观的企业盈利预期预计也将继续改善，这将有助于市场的持续上行。 图表3:內地股市盈利预期净上修动能 20% 沪深300指数MSCI中国中证500 20% 10%10% 0%0% -10%-10% -20%-20% -30% 2012201420162018202020222024 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 -30% 资金流角度来看，回流空间仍明显 我们的独家净资金流追踪体系，用于研判市场的顶部、底部较为有效。针对港股的净资金流体系显示，港股的潜在回流空间仍然十分巨大。这将直接为港股反弹的可持续性预留充足空间。 图表4:资金流追踪体系显示当前的港股净资金流回流空间巨大 港股净资金流均值+1倍标准差+2倍标准差-1倍标准差-2倍标准差 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025 资料来源:Macrobond、交银国际 港股成交额近两个月成交额亦出现明显放量，并超过12个月移动平均，同时 南向资金延续净买入趋势，累计净买入的幅度也自2月以来显著加快。 图表5:港股成交额近两月明显放量图表6:南向资金流入幅度明显加快 港股主板月成交额近12个月移动平均 万亿 南向净买入,左轴2024年初至今南向累计净买入,右轴十亿十亿 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 技术面而言，技术指标显示市场上行周期尚未走完 技术面来看，我们测算了恒生综指成分股股价高于250日均线的成分股占比，该比值对于判断市场大的阶段有较好的指引作用。当比值高于70%的时候往往需要提防回调来临，当比值低于10%的时候，则通常对应市场的坚实底部。我们的测算结果显示，当前读数自2024年1月末见底后逐步修复，目前仍在攀 升的修复过程中，目前读数水平不高，显示市场上行周期尚未走完。 图表7:恒生综指成分股中高于250日均线的成分股占比 (%) 100 80 60 40 20 0 200220042006200820102012201420162018202020222024 资料来源:Macrobond、交银国际 短期情绪面来看，当前的短期市场情绪也并未出现过热。 恒指的短期情绪面来看也并未出现过热的情况，我们可以看到当前的港股沽空水平仍然在历史均值略偏高的水平，显示市场仍然偏谨慎，市场情绪并未出现过热。作为交叉验证，我们还测算了MACD（12，26，9）中信号线高于零线的成分股占比，这个也可以作为市场短期价格强度的一个直接体现，这 个占比越高说明短期情绪越火热，但当前该指标略有偏高，但尚未达到过热的水平，这预示着市场的上行空间可能仍存。 图表8:港股沽空的市场成交额占比%（4周均值）整体仍在相对高位 占市场成交总额百分比4w均值+1倍标准差+2倍标准差-1倍标准差-2倍标准差 (%) 30 25 20 15 10 5 0 20092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025 资料来源:Macrobond、交银国际 图表9:恒生综指成分股中MACD（12，26，9）高于零线的成分股占比 (%) 100100 8080 6060 4040 2020 00 200820102012201420162018202020222024 资料来源:Macrobond、交银国际 估值低位，风险溢价高位，性价比高吸引资金入场 恒指估值的绝对水平仍在历史低位，相对水平来看同样处于极低水平，不论从哪个角度来看，相较于全球风险资产来说，港股资产的高性价比特征仍然突出。 图表10:恒指动态市盈率仍在均值以下一倍标准差附近 图表11:恒指动态市净率同样在均值以下一倍标准差下方，且仍处于破净状态 恒指PE（未来12个月预测）均值+1倍标准差 +2倍标准差-1倍标准差-2倍标准差 恒指PB（未来12个月预测）均值+1倍标准差 +2倍标准差-1倍标准差-2倍标准差 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 图表12:从历史区间分布来看，恒指当前PE、PB均处在相对较低的位置 当前位置均值恒指PE、PB历史区间分布 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 恒指风险溢价相较于美债不算便宜，但全球来看，相较于美股、日股明显具有比较优势。目前美股风险溢价仍在负区间，而日股风险溢价仅为1.4%，远低于港股5.1%。 同时，相较于10年期中债收益率来说，目前港股风险溢价仍在均值以上一倍标准差附近，对于北向资金仍有明显吸引力。 图表13:恒指风险溢价相较于美债不算便宜图表14:相较于中债仍有性价比 恒生指数风险溢价（PE倒数-10年美债利率）均值 +1倍标准差-1倍标准差+2倍标准差 (%)-2倍标准差 恒生指数风险溢价（PE倒数-10年中债利率）均值 +1倍标准差-1倍标准差+2倍标准差 (%)2倍标准差 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 图表15:美股风险溢价仍在负区间图表16:日股风险溢价处于低位 SP500指数风险溢价（PE倒数-10年美债利率）均值 +1倍标准差-1倍标准差+2倍标准差 (%)-2倍标准差 Nikkie225指数风险溢价（PE倒数-10年美债利率）均值 +1倍标准差-1倍标准差+2倍标准差 (%)-2倍标准差 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 资料来源:FactSet,Macrobond,交银国际 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 落后：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数不具吸引力。香港市场的标竿指数为恒生综合指数，A股市场的标竿指数为MSCI中国A股指数，美国上市中概股的标竿指数为标普美国中概股50（美元）指数 总机:(852)37661899传真:(852)21074662 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与 发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份 ，一位分析师持有英伟达之股份。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、青岛控股国际有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、乐透互娱有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳