三季报点评：转让东航物流投资收益推动净利润增长18.24%，供需压力有所加大，“混改”先行者，维持“推荐”评级

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 东方航空 股票代码：600115.SH 三季报点评：转让东航物流投资收益推动净利润增长18.24%，供需压力有所加大，“混改”先行者，维持“推荐”评级 事 项： 公司发布2017三季报，实现营业收入775.05亿元，同比增长2.78%，归属于母公司股东的净利润为人民币79.15亿元，同比增长18.24%，扣非净利润56.49亿元，同比下滑9.60%，EPS 0.5471元，同比增长11.02%。 目标价： - RMB 当前股价：6.76RMB 投资评级 推荐 评级变动 维持 主要观点 1.公司公告三季报业绩 财务数据：实现营业收入775.05亿元，同比增长2.78%，归属净利79.15亿元，同比增长18.24%，扣非净利润56.49亿元，同比下滑9.60%。 三季度单季度营业收入294.85亿，同比增长1.41%，归母净利润35.68亿元，同比增长3.09%。 经营数据： 前三季度公司RPK同比增长9.1%，其中国内、国际、地区分别增长9.6%，8.3%和7.4%； ASK同比增长9.5%，其中国内、国际、地区分别增长8.5%、11.6%和4.2%； 客座率总体81.4%，下滑0.3个百分点，其中国内、国际和地区分别为83.2%、78.4%和79.9%，分别增加0.8、-2.4和2.4百分点。 机队数据：前三季度共引进飞机49架，退出14架，机队总规模607架（已剔除剥离的中货航9架货机，不包含托管的10架公务机）。 成本费用方面，营业成本656.43亿，同比增长9.64%，销售费用41.96亿，同比增长1.80%；管理费用21.29亿元，同比增长1.24%；财务费用11.01亿元，同比下降72.20%。 2.三季度整体增速较上半年有所下滑 供需方面：国内国际压力均有所加大 前三季度公司整体供需差（需求-供给）为-0.4%，客座率整体下滑0.3pts，其中国内航线客座率上行0.8pts；国际航线客座率下滑2.4pts。 单三季度，整体供需差-2.1%，客座率下滑1.6pts，其中国内客座率下滑0.78pts，国际下滑3.35pts,三季度国内国际供需压力均有所加重。 客公里收益方面，整体下滑 前三季度整体RPK同比增长9.1%，收入端整体仅增长2.78%，单三季度整体RPK同比增长7.2%，收入端整体增长1.41%，我们测算公司客公里 证券分析师：吴一凡 执业编号：S0360516090002 电话：021-20572560 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 联系人：刘阳 电话：021-20572578 邮箱：liuyang@hcyjs.com 联系人：肖祎 电话：021-20572557 邮箱：xiaoyi@hcyjs.com 联系人：王凯 电话：021-20578578 邮箱：wangkai@hcyjs.com 总股本(万股) 1,446,759 流通A股/B股(万股) 980,849/- 资产负债率(%) 75.4 每股净资产(元) 3.6 市盈率(倍) 17.4 市净率(倍) 2.07 12个月内最高/最低价 7.69/6.1 -2%5%13%20%16/1016/1217/0217/0417/0617/082016-10-27～2017-10-26 沪深300 东方航空 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 航空运输 2017年10月27日 东方航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 收益同比下滑。 3.受益人民币升值及转让东航物流获取投资收益，成本端压力逐渐放缓 1）报告期内，公司转让东航物流100%股权产生投资收益17.54 亿元。 2）截至三季度末，人民币对美元升值4.3%，公司产生汇兑收益12.98亿，去年同期为损失17.68亿。公司美元债务占公司带息债务比重由去年年底44.89%降至年中34.13%。 3）成本端，油价增长贡献主要增量。 前三季度布伦特原油均价为52.51美元/桶，同比增长21.64%（去年同期43.17美元/桶），国内进口航空煤油到岸完税价格均价4128元，同比增长29.36%，叠加公司运力投放增长9.5%，共同带动公司航油成本大幅提升。 但油价Q4目前同比增长11.5%，国内进口航空煤油到岸完税价格9月为4084元，10月为4237元，同比分别增长19.35%及17.5%，大幅低于上半年均价40%的涨幅。布伦特油价下半年截至目前同比增长10.82%，大幅低于上半年的27.8%。油价同比增速处于相对低位，对航空公司较为有利。 敏感性测算：航油价格每波动10%，影响全年成本约24.28亿。 4.盈利预测与估值：民航混改先行者，维持“推荐”评级 1）公司积极引入战略投资者，并携手达美入股法荷航，借助合作伙伴及天合联盟开拓国际航线。剥离东航物流给集团后，物流层面引进战略投资者及员工持股计划推进混改。 2）背靠上海区位优势显著，看好未来两年行业景气度持续向好，供需结构持续改善，公司未来或实现客座率与客公里收益双升。 3）预计公司2017-2019年实现盈利预测分别为EPS 0.49元、0.49元，0.57元，对应PE分别为13.9倍、13.9倍、11.9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：汇率风险，油价大幅提升风险。 《东方航空（600115）：三季报点评：供需结构均衡，汇兑损失同比大幅减少》 2016-10-28 《东方航空（600115）：年报点评：民航混改先行者，维持“推荐”评级》 2017-04-05 《东方航空（600115）：半年报点评：转让东航物流投资收益推动净利润同比增长34%，“混改”先行者，维持“推荐”评级》 2017-08-30 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入(百万) 98,560 107,597 116,950 126,380 同比增速(%) 5.0% 9.2% 8.7% 8.1% 净利润(百万) 4,508 7,038 7,031 8,247 同比增速(%) -0.7% 56.1% -0.1% 17.3% 每股盈利(元) 0.31 0.49 0.49 0.57 市盈率(倍) 22 13.9 13.9 11.9 相关研究报告 东方航空公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 1,738 -4,641 -13,001 -16,157 营业收入 98,560 107,597 116,950 126,380 应收票据 30 30 30 30 营业成本 82,587 93,135 101,232 109,191 应收账款 2,630 2,871 3,121 3,372 营业税金及附加 237 259 281 304 预付账款 2,762 3,115 3,386 3,652 销售费用 5,693 5,380 4,678 3,791 存货 2,248 2,535 2,756 2,972 管理费用 3,019 3,296 3,582 3,871 其他流动资产 6,396 6,396 6,396 6,396 财务费用 6,393 3,393 2,893 3,193 流动资产合计 15,804 10,306 2,687 265 资产减值损失 29 30 30 30 其他长期投资 966 966 966 966 公允价值变动收益 2 5 5 5 长期股权投资 2,060 2,060 2,060 2,060 投资收益 322 2,500 350 350 固定资产 150,751 165,470 181,985 194,624 营业利润 926 4,609 4,609 6,355 在建工程 25,755 25,755 25,755 25,755 营业外收入 5,687 5,600 5,600 5,600 无形资产 2,418 2,418 2,418 2,418 营业外支出 106 50 60 50 其他非流动资产 12,076 12,076 12,076 12,076 利润总额 6,507 10,159 10,149 11,905 非流动资产合计 194,026 208,745 225,260 237,899 所得税 1,542 2,407 2,405 2,821 资产合计 209,830 219,051 227,946 238,164 净利润 4,965 7,752 7,744 9,084 短期借款 9,983 9,983 9,983 9,983 少数股东损益 457 713 713 836 应付票据 1,120 1,120 1,120 1,120 归属母公司净利润 4,508 7,038 7,031 8,247 应付账款 10,811 12,192 13,252 14,294 NOPLAT 5,359 4,217 5,476 7,037 预收款项 966 1,055 1,146 1,239 EPS(摊薄)（元） 0.31 0.49 0.49 0.57 其他应付款 3,455 3,455 3,455 3,455 一年内到期的非流动负债 10,289 10,289 10,289 10,289 其他流动负债 23,767 23,767 23,767 23,767 主要财务比率 流动负债合计 60,391 61,860 63,012 64,146 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 10,604 10,604 10,604 10,604 成长能力 应付债券 17,286 17,286 17,286 17,286 营业收入增长率 5.0% 9.2% 8.7% 8.1% 其他非流动负债 60,854 60,854 60,854 60,854 EBIT增长率 -6.0% -21.3% 29.9% 28.5% 非流动负债合计 88,744 88,744 88,744 88,744 归母净利润增长率 -0.7% 56.1% -0.1% 17.3% 负债合计 149,135 150,604 151,756 152,890 获利能力 归属母公司所有者权益 47,186 54,224 61,255 69,503 毛利率 16.2% 13.4% 13.4% 13.6% 少数股东权益 2,910 3,623 4,336 5,172 净利率 5.0% 7.2% 6.6% 7.2% 所有者权益合计 50,096 57,848 65,591 74,675 ROE 9.6% 13.0% 11.5% 11.9% 负债和股东权益 199,231 208,452 217,347 227,565 ROIC 4.1% 3.0% 3.7% 4.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 74.9% 72.2% 69.8% 67.2% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 217.6% 188.5% 166.2% 146.0% 经营活动现金流 25,288 23,609 26,478 29,682 流动比率 26.2% 16.7% 4.3% 0.4% 现金收益 18,020 17,501 20,557 23,762 速动比率 22.4% 12.6% -0.1% -4.2% 存货影响 -192 -287 -220 -217 营运能力 经营性应收影响 -1,831 -624 -55