分红维持稳定，蓄能为业绩增长打下基础

事件： 公司公布2023年年报和2024年一季报。2023年实现营业收入781.1亿元，同比增长13.4%；归母净利润272.4亿元，同比增长14.8%；2024年一季度实现营业收入156.4亿元，同比增长1.58%；归母净利润为39.7亿元，同比增长9.8%。 公司2023年度利润分配预案：拟每股派发现金红利0.82元人民币（含税），现金分红比例为73.66%。 乌白注入+海外业务利润增长，23年归母净利润同比增长14.8% 2023年1月，公司完成乌东德和白鹤滩电站的收购，目前水电总装机容量7179.5万千瓦，其中国内水电装机7169.5万千瓦，占全国水电装机的17.01%。 发电量方面，受到2023年二季度来水同比偏枯的影响，全年公司境内所属六座梯级电站累计发电2762.63亿千瓦时，较上年增加5.34%，我们认为，乌东德和白鹤滩电站注入之后的利润增量未完全释放。梯级调度方面，金沙江下游梯级电站“调控一体化”管理全面实施，全年实现零弃水损失电量，梯级电站全年节水增发电量121.3亿千瓦时。蓄能方面，根据公司公告，2023年10月末公司蓄能增加超90亿千瓦时。 此外，2023年由于路德斯公司的售电量和配电电价均有较大增长，公司海外业务增速亮眼。根据公司年报披露，子公司长电国际有限公司23年净利润达到14.5亿元，同比提升75.4%。 24Q1发电量下滑背景下，业绩保持正增长 2024年Q1，由于来水同比偏枯和外送通道检修等原因，公司境内所属六座梯级电站发电量约527.5亿千瓦时，同比减少5.1%。发电量减少的背景下，公司Q1业绩同比增长9.8%，我们认为主要原因包括： ①财务费用压降：24年Q1公司财务费用为28.5亿元，同比降低2.96亿元； ②投资收益增长：主要参股火电公司Q1业绩的增长带动公司24年Q1投资净收益达到9亿元，同比提升3.22亿元。 每股分红维持相对稳定 根据公司2023年度利润分配预案，公司2023年拟分红0.82元/股，现金分红比例73.66%。2022年度分配的利润总额200.92亿元（对应235.46亿股），若按照总股本244.68亿股计算，2022年修正后的每股分红为200.92/244.68=0.82元/股，与23年度每股拟分红金额一致，公司每股分红保持相对稳定。 盈利预测与估值：考虑到来水等不稳定因素的影响，调整盈利预测，预计公司2024-2026年有望分别实现归母净利润328.1/358/378.5亿元（24/25年前值为343.6/366.6亿），对应PE分别为18.9/17.3/16.4x，维持“买入”评级。 风险提示：降雨来水不及预期、电价超预期波动、抽蓄电站建设进度不及预期等风险 财务数据和估值