固定收益周报2022年8月22日

中国银行固定收益周报2022.8.15-8.19 市场要闻 融资信息追踪 信用债市场共发行3619.5亿元，总偿还量3219.69亿元，净 融资额399.81亿元。其中，AAA评级总发行量2195.40亿元， 净融资额445.92亿元；AA+评级总发行量763.03亿元，净融 资额256.09亿元；AA及以下评级总发行量661.07亿元，净融资额-302.2亿元。资产证券化市场本周共发行34单，总计 341.71亿元，基础资产包括汽车贷款、供应链保理债权、消费贷款、小微贷款、应收账款、商业房地产抵押贷款、不良贷款等。 市场回顾 一、境内信用债市场一级信用债方面： 临近8月31日刷报截止日，信用债一级市场供给放量，叠加央行超预期下调政策利率，全周一级市场呈现供需两旺格局，各期限收益率明显下行，机构认购情绪踊跃。 超短融方面：资金面维持充裕但在后半周有所收紧，短端品种票面利率温和下行。22泉州交通SCP005，AAA评级，发行规模5亿元，发行期限270天，最终票面1.92%，全场倍数4.24倍，低估值10bps发行。镇江城建、中山火炬等AA+主体发行期限为270天的超短期融资券，最终票面分别定价在2.40%及2.19%，基金公司认购踊跃，全场倍数接近5倍，均低估值10bps左右发行。 中票方面：从机构认购情绪来看，本周中长期限品种更受追捧，收益率出现大幅下行。22芜湖建设MTN005，AA+评级，发行规 模10亿元，发行期限3年，最终票面2.75%，全场倍数5.3 倍，低估值15bps。22镇国投MTN002，AA+评级，发行规模5亿，发行期限2+1年，最终票面3.00%，低估值10bps左右。 金融债方面：青岛银行本周发行24亿元5+N年永续债，最终票面3.55%，较7月发行的同期限同品种债券票面利率低15bps；工商银行发行300亿元5+5年及100亿元10+5年二级资本债，分别定价于3.02%和3.32%，较同期限国开曲线加点57bps和54bps。 展望后市，下周信用债供给将继续抬升，在基本面持续承压的背景下流动性大概率仍将保持合理充裕，信用债一级市场有望继续维持供需两旺格局。 二级信用债方面： 本周信用债收益率下行。周一央行超预期下调1Y期MLF利率和OMO利率各10个基点，令信用债交投活跃，中票成交量激增。 短融方面，由于上周信用债有一定调整，好名字短融上周回调较快，本周活跃券收益率下行更明显。或因电网短融发行量较大，二级市场也可见电网的大量成交。与此同时，其他中字头央企、国企交投也比较积极。由于资金面并未因降息而大幅转松，反而在本周有收敛之势，因此短端信用债的收益率在后半周总体表现平稳。按中债估值来看，3MAAA短融收益率收盘在1.62%，下行6bps，6MAAA短融收益率收盘在1.83%，下行4bps，1YAAA短融收益率收盘在2.05%，下行7bps。1Y-6M期限利差在23bps，下降3bps。 中票方面，与短融类似的，好名字中票本周下行更快。或因年内MTN发行数量不及往年，交易多集中在21年及以前发行的老券。后半周的信用下沉特点明显，AA+及以下评级中票成交量占总成交量比重超过1/4，其中大部分低资质企业为城投公司。按中债估值来看，3YAAA估值2.58%，下行7bps，5YAAA估值2.91%，下行14bps。期限利差方面，5Y-3Y利差为33bps，走窄6bps。信用利差方面，3YAAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差走阔5bps至24bps；5YAAA信用利差下降1bp至43bps。 本次降息点燃了做多热情，令市场对后续的资金面更具信心。与此同时，资产荒的情绪有所发酵，5Y信用债利率走低速度明显快于短端，这一特点在利率债市场同样存在，机构以超长30Y利率债作为买入标的，推动利率债曲线也有所走平。另外，我们可以感受到降息后信用债市场交投热情略逊于利率债，这里一方面隐含着机构从信用策略向久期策略的转变，另一方面也是因为今年信用债一级市场市场化发行量少于往年，新债交易相对清淡。此前配置盘不得不配的资金对信用债的偏好十分明显，在上周债市大幅调整的过程中，信用债整体表现稳健，此后我们认为信用债利率仍有较大可能在低位徘徊，且信用债的长久期策略也有一定的施展空间。 二、境内利率债市场一级利率债方面： 本周利率债共发行3151.23亿元，收益率普遍下行，招标收益率走平。 国债方面：周五发行91天贴现及30年期附息国债，91天贴现国债发行结果与市场预期较为一致，加权与边际利差4.6bps；30年期附息国债中标收益率较7月发行的上一期大幅下行22.9bps。 政金债方面：各品种各期限发行结果均较好，中标收益率较上周有明显下行。本周有1、2、3、5、7、10年期农发债发行，认购情绪较上周有明显提振，中标收益率均大幅下行，其中，2年期农发清发债中标收益率较上周下行13.7bps。1、3、5、 7、10年期国开债认购量较上周增加3亿元-120.8亿元不等，中标收益率较上周均有下行，其中5年期国开债认购情绪最好，中标收益率较上周下行14.8bps。3年期、5年期口行债，发行结果较好，中标收益率较上周均下行10bps以上。 地方债方面：本周共有河北、天津、江苏等8省发行1205.73亿元地方政府债，其中河北债、江苏债以及7年、20年、30年期天津债加点10bps，内蒙债加点20bps，其余加点15bps。 展望后市，政策利率调降的利好仍在发酵，叠加基本面仍具下行压力，资金面进一步收紧空间有限，在地方债供给量下降的背景下，利率债认购情绪有望继续维持较好态势。 二级利率债方面： 本周利率债全线大涨。周内焦点是央行的超预期降息。此前市场普遍预期央行会在本周一开展的MLF操作中回笼部分资金，以应对目前较高的杠杆率。本周央行的MLF操作确实净回笼了2000亿资金，不过出乎市场预料的是1Y期MLF利率和OMO中标利率均下降了10个基点。两大政策利率下调，利率债随即跳涨，交投情绪十分热烈，当日中短端下行10bps左右，10Y长端下行6-7bps。此后经济数据发布，普遍不及市场预期，进一步强化了债市上涨逻辑。随后的几个交易日延续了周一的积极情绪，尽管资金面有所收敛，但是买盘始终强势，进一步打开了收益率的下行空间。从周四开始，长期限品种的“资产荒”被越来越多地关注，公募基金等机构大量在超长端加注，周五的30Y国债一级发行结果进一步助推二级市场向好发展，30Y国债收益率一举突破2020年的低点，曲线渐趋走平。 截止收盘，从中债估值看，1Y国债下行了9bps，1Y国开债下行3bps，3-10Y利率债下行11-15bps，30Y国债下行13bps。10年国债220010收报2.625%，较一周前下行10.25bps；10年国开220210收2.87%，下行10.3bps；国债期货方面，T2209收报101.59，上涨0.36%；TF2209收报102.015，上涨0.11%。 从周一的超预期降息开始，市场几乎转向了一致做多。尽管周中资金较之前平衡收敛，但是多头表现强势，逢低做多的投资者集聚，每逢回调就有大量买盘承接。从原因上说，一方面，上周债市大幅回调是因为市场普遍担忧后续的资金面，而周一两大政策利率的下调体现了央行对宽松流动性的默许，缓解了这一担忧；另一方面，无论是上周五发布的社融数据还是本周一发布的经济数据，都指向了基本面承压的现状，地产、疫情等不利因素尚未消解，高温干旱、能源紧张等新问题却已出现，共同构成了利率债收益率低位运行的基础条件。 目前，各期限收益率都逐渐突破了年内最低点，尽管我们认为利率具备低位运行的基础，但是继续下探的空间却更为有限。虽然本周央行降息，但是周内明显低于政策利率的隔夜资金已有收敛之势。后续仍要关注资金面的变化，以及地产等经济刺激举措，警惕回调风险。另外，买入的机会可以从曲线较陡的环节去寻找，如3Y-1Y的期限利差在50bps，较年初的20bps已走阔30bps，3Y的利差保护较足。为灵活应变，流动性更好的10Y长端活跃券也是合适的选择。 三、境内资金市场 央行本周累计开展100亿元7天逆回购，有100亿元到期，净投放为0。此外，为对冲周二到期的6000亿MLF，周一央行还续作了4000亿元MLF，本次缩量操作基本符合市场预期。意料之外的是，当天OMO及MLF利率分别报2.0%及2.75%，均下降10bps。但本次降息行为并未带动资金利率下行。反而受MLF缩量及税期走款等因素影响，本周资金面整体偏紧。市场利率持续上行，DR001升至1.2%左右，均值较上周上行近10bps。但周五午盘时段转松，成交利率回落至1.0%左右。截至本周收盘，DR001报1.21%，累计上行16bps。DR007报1.44%，累计上行9bps。 同业存单方面，本周一级市场累计公告4479亿元，其中大行及股份制公告1433亿。除周三当天9M期限有募得大量外，一级市场整体需求一般。1Y期限在持平二级收益率位置，亦无较多募集。二级收益率方面，受降息利好影响，周二当天1Y期限日内一度下行至1.87%位置。但资金面持续偏紧，收益率上行至1.91-1.92%。后续资金利率如若不能进一步下行，存单收益率或将向上调整。 展望后市，前期银行间流动性处于高于合理充裕的水平，引起回购成交量及余额屡创新高。MLF缩量是对这一状况的反映，体现了央行对于当前流动性水平的态度，后续资金利率或难以重回1.0%低位。而关于降息，MLF利率一方面是作为市场利率中枢，但前期市场利率已提前偏离中枢运行，行情业已得到演 绎，因此本周资金利率并未对降息做出反应。另一方面则是需直接与LPR联动，达到降低融资成本的效果。对于下周一公布的8月LPR，5Y期限存在下调超过10bps的可能，如有超出预期的宽信用信号可能导致市场出现调整。 四、境内衍生品市场1、利率掉期 本周，利率互换市场收益率呈现快速下行后窄幅震荡的格局。从市场行情来看，Repo端，5YRepo从2.51%下行11bps到本周收盘的2.40%，1YRepo从2.02%下行12.5bps到本周收盘的1.895%。1x5Repo从49bps变陡到50.5bps。Shibor端，5YShibor从2.94%下行13.25bps到2.8075%，1YShibor从2.165%下行13bps到2.035%。 本周，利率互换市场收益率呈现快速下行后窄幅震荡的格局，主要受以下几方面的影响：首先，本周的主线是周一早盘央行超预期下调1年期MLF和7天期逆回购中标利率10bps。本轮超预期的降息，加上前一周五发布的7月信贷数据大幅不及预期，市场呈现单边快速下行的走势。5YRepo开盘成交在2.50%，MLF公布后一路下行至2.41%附近，1YRepo下行至1.90%位置，1*5RepoSpread曲线小幅走陡。随后，虽然周二早盘做多热情仍在，5YRepo跳空低开并下行至2.375%，但是资金面受税期走款影响边际收敛，加上新低后市场止盈情绪较重，5YRepo收益率小幅上行至2.42%，并在随后几天里围绕2.41%的中枢呈现出窄幅震荡的走势。到了周五，在当前“资产荒”的形势下，30年国债受到公募基金追捧，一级发行结果在多头的主导下明显走强，带动市场现券收益率下行，加上税期影响减弱，资金面有所好转，周五尾盘隔夜重回1.0%，利率互换收益率午后也随之小幅下行，5YRepo重新回到2.40%位置。 展望后市，周五下午，5YRepo小幅下行至2.39%后出现反弹，最终收在2.40%。究其原因，可能是市场上投资者对于下周将公布的LPR报价存在着一定的博弈。从本周MLF降息10bps的情况来看，LPR的下调几乎毫无疑问，关键是LPR的下调幅度。5YLPR存在下调超过10bps的可能，甚至有卖方给出一次下调25bps的预期。如果5YLPR的下调幅度较大，在一定程度上会缓解房贷压力，促进房地产的发展，属于债市利空因素，可能是本轮多头行情的一个转折点。后续建