新兴应用迭出，PCB+汽车电子双轮驱动

东山精密（002384） 公司研究/公司点评 新兴应用迭出，PCB+汽车电子双轮驱动 2024-05-06 报告日期： 投资评级：增持（首次） 主要观点： 事件 收盘价（元）16.05 总股本（百万股） 1,710 比下降17.0%；实现扣非归母净利润16.16亿元，同比下降24.0%。对 流通股本（百万股） 1,390 应4Q23公司单季度收入111.5亿元，同比增长27.3%，环比增长26.2%； 流通股比例（%） 81.31 单季度归母净利润6.3亿元，同比下降19.7%，环比增长24.3%；单季 总市值（亿元） 274 度扣非归母净利润5.8亿元，同比下降13.6%，环比增长25.9%。 流通市值（亿元） 223 2024年4月24日，公司公告2024年一季度报告，1Q24公司实现收 近12个月最高/最低（元）29.34/11.01 2024年4月17日，东山精密公告2023年度报告，2023年公司实现营 业收入336.5亿元，同比增长6.6%；实现归母净利润19.65亿元，同 公司价格与沪深300走势比较 7% -16%5/23 8/23 11/232/24 -38% -61% 30% 东山精密沪深300 分析师：陈耀波 执业证书号：S0010523060001邮箱：chenyaobo@hazq.com 分析师：刘志来 执业证书号：S0010523120005邮箱：liuzhilai@hazq.com 相关报告 入77.5亿元，同比增长18.9%；实现归母净利润2.9亿元，同比下降 38.7%；实现扣非归母净利润2.6亿元，同比下降6.7%。 PCB业务稳健向上，汽车电子快速增长 2023年公司实现营业收入336.5亿元，同比增长6.6%；对应4Q23公司单季度收入111.5亿元，同比增长27.3%，环比增长26.2%。2023年在消费电子市场整体疲软的形势下，公司PCB业务展现了良好的韧性，公司PCB业务实现收入232.61亿元，同比增长6.61%，新能源车业务发展势头迅猛，营收同比增加168.39%。1Q24公司收入77.5亿元，同比增长18.9%，我们认为增长主要来自于汽车电子以及部分业务并表的影响。公司2023年毛利率15.2%，同比下降2.4pct，净利率5.8%，同比下降1.7pct，公司核心业务毛利率平稳，主要是受LED业务拖累，导致整体毛利率受损，不过季度维度看，毛利率呈现修复态势，4Q23毛利率17.6%，环比增长2.8pct，净利率5.7%，环比基本持平。1Q24毛利率13.6%，同比下降1.2pct，主要因为精密制造业务稼动率爬坡影响所致。 利润角度而言，公司2023年实现归母净利润19.65亿元，同比下降17.0%；实现扣非归母净利润16.16亿元，同比下降24.0%。单季度归母净利润6.3亿元，同比下降19.7%，环比增长24.3%；单季度扣非归母净利润5.8亿元，同比下降13.6%，环比增长25.9%。拆分来看，公司核心业务中的PCB部分，其毛利额同比继续有所增长，整体利润的下降主要是由于LED等部分光电显示器件及模组产能利用率和售价均不及预期，形成了阶段性亏损，拖累了整体表现。1Q24公司归母净利润2.9亿元，同比下降38.7%；扣非归母净利润2.6亿元，同比下降6.7%；扣非利润基本稳定，后续随精密制造业务逐步爬坡上量以及LED业务亏损收窄，整体利润表现有望企稳回升。 新兴应用迭出，PCB规格继续升级 智能手机功能创新包括折叠屏的手机逆势增长，驱动单机FPC用量快速增加；生成式AI进入手机和电脑的应用，2024年有望成为AI手机和AIPC的元年，AI的加入对手机FPC规格或将提出更高要求，驱动FPC层数增加、线宽线距更小，进而提升单机FPC价值量。各大头部 厂商XR类产品陆续推出，如苹果推出的智能终端VisionPro，创造了新的软硬板需求，随着品类出货量的增长，相应的PCB需求也会水涨船高；此外，汽车PCB需求也随新能源汽车的渗透率逐步成长。 投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为24.05、30.82、35.37亿元，对应的EPS分别为1.41、1.80、2.07元，最新收盘价对应PE分别为11.4、8.9、7.8x。首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示 市场复苏不及预期；产品拓展不及预期；稼动率爬坡不及预期；行业竞争加剧；地缘政治风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 33651 37986 43020 47794 收入同比（%） 6.6% 12.9% 13.3% 11.1% 归属母公司净利润 1965 2405 3082 3537 净利润同比（%） -17.1% 22.4% 28.1% 14.7% 毛利率（%） 15.2% 16.0% 16.6% 16.4% ROE（%） 10.8% 11.8% 13.2% 13.1% 每股收益（元） 1.15 1.41 1.80 2.07 P/E 15.81 11.41 8.90 7.76 P/B 1.71 1.35 1.17 1.02 EV/EBITDA 8.35 6.52 4.85 3.66 资料来源：wind，华安证券研究所 正文目录 1.PCB业务稳健向上，汽车电子快速增长5 2.新兴应用迭出，PCB规格继续升级7 风险提示：8 财务报表与盈利预测9 图表目录 图表1公司年度收入情况5 图表2公司季度收入情况5 图表3公司年度毛利率及净利率5 图表4公司季度毛利率及净利率5 图表5公司年度利润情况（百万元）6 图表6公司季度利润情况（百万元）6 图表7公司期间费用率6 图表8公司研发投入（百万元）6 图表9公司存货情况（百万元）6 图表10公司存货周转天数6 图表11AI手机未来的渗透率7 图表12公司各产品线布局情况8 图表13公司产品在新能源汽车的应用情况8 1.PCB业务稳健向上，汽车电子快速增长 2023年公司实现营业收入336.5亿元，同比增长6.6%；对应4Q23公司单季度收入111.5亿元，同比增长27.3%，环比增长26.2%。2023年在消费电子市场整体疲软的形势下，公司PCB业务展现了良好的韧性，公司电子电路业务实现销售 232.61亿，较去年同比增长6.61%，新能源车业务发展势头迅猛，营收较去年同比增加168.39%。公司2023年毛利率15.2%，同比下降2.4pct，净利率5.8%，同比下降1.7pct，公司核心业务毛利率平稳，主要是LED业务拖累导致整体毛利率受损，不过季度维度看，毛利率呈现修复态势，4Q23毛利率17.6%，环比增长2.8pct，净利率5.7%，环比基本持平。 图表1公司年度收入情况图表2公司季度收入情况 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 营业收入（百万元）YoY（%） 31,793 31,580 33,651 28,093 23,553 19,825 201820192020202120222023 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 营收收入（百万元）YoY(%) 9841 9986 6390 7184 69137508 7802 82782761 6497 73172234 6512 8834 7155 5487 4492 6209 5131 1115160% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 -20% 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表3公司年度毛利率及净利率图表4公司季度毛利率及净利率 20% 18% 16% 毛利率（%）净利率（%） 25% 20% 18.7% 16.9% 毛利率净利率（%） 20.52%0.1% 16.6% 17.6% 14% 15.6% 14.51%4.41%5.0% 14.11%4.8% 14.8% 14.8% 12% 10% 15% 13.2% 9.5%9.0% 12.2% 17.6% 16.0% 16.3% 16.3% 14.7% 15.2% 7.5% 5.4% 5.9% 5.8% 4.1% 3.0% 8%10% 6.4%5.8% 7.6%6.7% 6.0% 7.2% 5.8%5.7% 6% 4% 2% 0% 201820192020202120222023 4.0%4.9% 5% 0% 5.5% 3.3% 5.0% 4.9% 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 利润角度而言，公司全年实现归母净利润19.65亿元，同比下降17.0%；实现扣非归母净利润16.16亿元，同比下降24.0%。单季度归母净利润6.3亿元，同比下降19.7%，环比增长24.3%；单季度扣非归母净利润5.8亿元，同比下降13.6%，环比增长25.9%。拆分来看，公司核心业务中的PCB部分，其毛利额同比继续有所增长，利润的下降主要是由于LED等部分光电显示器件及模组产能利用率和售价均不及预期，形成了阶段性亏损，拖累了整体表现。 图表5公司年度利润情况（百万元）图表6公司季度利润情况（百万元） 2,500 2,000 1,500 54% 归母净利润YoY（%）2,368 118% 1,862 1,530 1,965 140% 120% 100% 80% 60% 1,000 800 600 400 归母净利润 1,000 500 0 811 703 -13% 22% 27% 40% 20% 0% -17.0-2%0% -40% 200 784787 664 486 574 444 593 360 245 472 632 508 364 432 199203 304 208 353 -186 0 -200 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 -400 201820192020202120222023 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 公司期间费用绝对值保持相对稳定，同时期间费用率因为收入的增长而有所下降。从期间费用的结构来看，财务费用绝对值和比率都有非常显著的下降，契合了公司资产负债率的下降态势，公司在研发费用上的投入保持稳健增长，是近几年期间费用的主要增量来源。此外，公司存货绝对值平稳，存货周转天数有明显的下降。 图表7公司期间费用率图表8公司研发投入（百万元） 销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）研发费用率(%) 4% 3% 2% 1% 0% 201820192020202120222023 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 1,161 1,029 910 940 775 475 201820192020202120222023 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 图表9公司存货情况（百万元）图表10公司存货周转天数 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 存货周转天数(天) 82 80 81 78 7