2024年一季报点评：主业稳健增长，关注新业务进展

投资要点 事件：公司发布2024年一季报，24Q1营收23.30亿元，同比+8.97%；归母净利润1.20亿元，同比+8.00%，利润增幅较小主要系美元汇率波动影响，导致当期交割远期结售汇产生收益减少所致。24Q1扣非净利润1.18亿元，同比增长11.24%，业绩稳健增长。 精细化管理见成效，期间费用率降幅明显。24Q1公司毛利率13.5%，同比微降0.6个百分点；净利率5.6%，同比上升0.1个百分点，主要系美元升值导致汇兑收益增加所致。24Q1期间费用率7.75%，同比下降1.15个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.07%、2.23%、2.88%、0.57%，同比-0.20/-0.05/-0.29/-0.61个百分点。 摩发、通机产品品类不断丰富。在摩发市场，公司抓住消费升级的机遇，加强技术创新和产品升级，推出多个高端、大排量动力产品，不断丰富摩托车发动机产品品类；此外公司持续加大在智能制造领域的投入，目前已改建完成2条智能化生产线，生产效率进一步提升。在通机领域，公司在完善汽油机、发电机、农园林机械等传统产品之余；推出24V直流发电机、植保无人机充电发电机及个性化农机等一系列创新产品，满足用户不断升级的需求。 乘低空经济东风，航发业务有望成为第二增长曲线。近年来公司航发子公司在航空活塞发动机领域深耕细作，在研发创新方面取得了一系列的荣誉和成绩。 目前，宗申航发已形成以200HP以下航空活塞发动机为主的产品线，已构建了五大基础产品平台，推出20余款衍生产品以及螺旋桨产品，涵盖无人机及轻型通航飞机市场。 顺应发展趋势，积极布局新能源领域。面对“双碳”领域的发展机遇，公司在传统主业之外积极布局新能源市场，构建新能源动力系统和储能两大产品领域。 目前公司新能源领域产品已覆盖电力系统业务（动力电池、电机、电控）、储能业务（便携式储能、家庭储能、工商业储能）、氢能源业务（30kW及以下氢燃料电池系统）三大业务领域。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.3、7.2、8.2亿元，对应EPS分别为0.55、0.62、0.71元，对应当前股价PE分别为21、19、16倍，未来三年归母净利润复合增速为31.2%，给予公司2024年26倍目标PE，对应目标价14.3元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：终端市场需求波动风险、海外市场风险、新业务拓展或不及预期。 指标/年度 1宗申动力：摩托车发动机领军者，开启增长新曲线 1.1传统业务筑基，航空+新能源扬帆起航 深耕动力领域三十余年，成就全球领先动力系统集成服务商。1992年，公司前身宗申摩托车科技有限公司成立，开始从事摩托车发动机业务；2000年，公司开始经营通机业务，并于2007年将通机公司注入上市公司；2003年通过重组，成都宗申联益实业于深交所上市； 2004年公司与意大利比亚乔集团展开全方位合资合作，引进比亚乔动力产品，推动了摩托车发动机技术的飞跃。自2014年起，公司通过成立新能源公司、零部件公司和航发公司，逐步拓展新兴业务领域，现已基本形成了以“摩托车发动机和通用机械”为核心，覆盖“航空动力、新能源、高端零部件”等新兴业务领域的产业布局。 图1：深耕动力领域三十余年，成就全球领先动力系统集成服务商 横向拓宽业务领域，发动机产品、通机产品为公司主营业务。公司业务涵盖摩托车发动机、通用机械制造、航空发动机、零部件及新能源五大业务，主要产品为各类发动机、发电机及相关组件。 1）摩托车发动机：宗申发动机公司历经多年的发展，已成为国内规模较大、品种较全的大型摩托车动力系统集成服务商，主要产品为两轮车、三轮车、越野车、全地形车等全系列摩托车发动机，35CC至1000CC各排量段全覆盖，品种齐全，机型丰富。 2）通用机械：①宗申通机公司专业研发生产和销售通用汽油机、小型发电机组、高压清洗机、水泵、舷外机、电动产品和农园林机械产品等；通用动力涵盖31CC至999CC，垂直轴、水平轴及便携式通用汽油机、专用动力及多燃料动力； 终端机械包括1kW-20kW发电机组、水泵、高压清洗机、农林机械等。②大江动力公司主要产品为变频发电机、直流发电机、高压清洗机、农业灌溉设备、割草机等。 3）航空发动机：宗申航发公司产品以200HP以下航空活塞发动机为主，已构建了5个产品平台，涵盖汽油、重油和新能源混合动力逾20款终端产品的布局，适用于国内外军、民用无人机及轻型通航飞机市场。 图2：公司主营产品图谱 公司通机产品占比呈上升趋势，已成为第一大业务。2018年收购大江动力后，通机公司与大江动力业务整合，通机产品取代发动机产品成为公司占比最大的业务。2023年通机产品营收38.6亿元，占营收比重的47.3%；发动机产品为第二大业务，营收占比41.2%。 通机：2016-2023年，通机产品营收由10.6亿元提升至38.6亿元，CAGR为20.3%，占公司营收比例由22.5%提升至47.3%。2023年公司通机收入同比减少15.8%，主要系全球经济放缓，美国“双反”政策导致海外市场环境动荡所致；2023年通机毛利率为15.9%，同比增长2.8个百分点，主要系产品结构升级所致。 发动机：2016-2023年，发动机产品营收由27.5亿元提升至33.6亿元，CAGR为2.9%，占公司营收比例由58.6%下降至41.2%。2023年公司发动机产品收入同比增长19.0%，主要系智能化产线改造完成、生产效率提高所致；2023年发动机产品毛利率为11.7%，同比增长0.6个百分点。 图3：通机和发动机为公司两大主营业务 图4：公司主营产品毛利率有所回升 1.2宏观经济影响下业绩短期承压，盈利能力逐渐修复 疫情叠加宏观经济影响下，公司业绩短期承压，目前逐渐恢复。2016-2023年，公司营收由46.9亿元增长至81.5亿元，CAGR=8.2%。2022年受全球经济下行和疫情影响，叠加重庆地区高温限电导致停工停产，公司营收端承压，2023年业绩有所修复，实现营收81.5亿元，同比持平；归母净利润3.6亿元，同比下降7.3%，主要系研发费用、财务费用增加所致。2024年一季度公司营收23.3亿元，同比增长9.0%；归母净利润1.2亿元，同比增长8.0%，利润增幅较小主要系美元汇率波动影响，导致当期交割远期结售汇产生收益减少所致，2024年一季度扣非净利润1.2亿元，同比增长11.2%，业绩稳健增长。 图5：宏观经济影响下，公司营收有所下滑 图6：公司利润端恢复良好 公司利润率开始回升。2021年受宏观经济波动影响，外加会计准则变动导致运输费由销售费用重分类至营业成本，公司毛利率出现下降，后续2022年起利润率开始回升。2023年公司销售毛利率14.6%，同比增加1.8个百分点，主要系原材料价格回落所致。2021年以来，公司净利率有所下降，2023年净利率4.7%，同比下降0.4个百分点。2024年一季度，公司销售毛利率13.5%，同比下降0.6个百分点；净利率5.6%，同比提升0.1个百分点。 精细化管理见成效，整体费用率呈下降趋势。2016年以来，公司期间费用率由12.3%下降至2023年的10.1%，2023年同比上升1.6个百分点，主要系汇兑收益变低导致财务费用增加所致。2024年一季度期间费用率7.8%，同比下降1.2个百分点，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为2.1%、2.2%、2.9%、0.6%，同比-0.2、-0.1、-0.3、-0.6个百分点，费用管控能力良好。 图7：公司利润率开始回升 图8：公司期间费用率呈下降趋势 1.3公司股权较为集中，子公司业务清晰 董事长左宗申为实际控制人，公司股权结构较为集中。截至2023年年报，公司创始人、董事长左宗申及重庆宗申高速艇开发有限公司（左宗申、袁德秀夫妇100%控股）合计持有上市公司22.74%的股权，左宗申为公司实际控制人；公司第二大股东为西藏国龙实业，持股比例18.11%。公司持股子公司30家，其中下辖17家全资子公司，分别负责发动机、零部件、通机、新能源、金融等业务。 图9：董事长左宗申为公司实际控制人（截止2024年一季报） 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 1）通机产品：2022年起受全球经济放缓影响，通机销售出现下降，预计海外经济影响将在2024年减弱，通机需求有望出现回升；同时随着公司产品力和产品性能的提升，均价有望保持增长，预计公司2024-2026年通机产品营收增速分别为19.54%、14.07%、11.86%。 随着通机海外占比提升，预计2024-2026年公司通机毛利率分别为15.94%、16.17%、16.20%。 2）发动机产品：在摩发市场，公司抓住消费升级的机遇，加强技术创新和产品升级，推出多个高端、大排量动力产品，不断丰富摩托车发动机产品品类，目前已改建完成2条智能化生产线，生产效率进一步提升；在航发市场，公司新建产能即将投产，预计航发业务将在今年开始放量。综上所述，预计公司2024-2026年发动机业务营收增速分别为17.63%、15.53%、12.09%；毛利率分别为12.08%、12.94%、13.73%。 基于以上假设，预计公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 宗申动力主营业务为摩托车发动机和通用小型热动力机械，选取万丰奥威（摩托车、汽车零部件）、钱江摩托（摩托车整车及大排量摩托车发动机）、春风动力（中大排量摩托车及发动机）作为估值参考。预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.3亿元、7.2亿元、8.2亿元，未来三年归母净利润复合增长率31.2%，结合公司三年复合增长率及公司小型热动力机械龙头地位，给予2024年26倍估值，对应目标价14.3元，首次覆盖给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（2024年4月30日收盘价） 3风险提示 终端市场需求波动风险：公司主要产品为摩托车发动机和通用热机，其销量与宏观经济息息相关，若全球宏观经济服务不及预期，则会导致终端市场需求疲软，对公司经营产生不利影响。 海外市场风险：公司海外业务收入占比较大，若出口市场所在国家或地区的政治环境、经济形势、对华贸易政策、外汇管理等因素发生重大不利变化，会对公司的海外市场开发、经营造成不利影响。 新业务拓展不及预期：公司航发、新能源及高端零部件产品需要严格的下游客户认证，且面临一定的竞争，客户推广存在一定不确定性。若公司新业务拓展不及预期，则会对经营产生不利影响。