化工行业2024年中期投资策略：化工周期新起点，看好中国化工稳定供应全球

证券研究报告 化工周期新起点，看好中国化工稳定供应全球 化工行业2024年中期投资策略 金益腾（分析师） 证书编号：S0790520020002 邮箱：jinyiteng@kysec.cn 蒋跨跃（分析师） 证书编号：S0790523120001 邮箱：jiangkuayue@kysec.cn 龚道琳（分析师） 证书编号：S0790522010001 邮箱：gongdaolin@kysec.cn 徐正凤（联系人） 证书编号：S0790122070041 邮箱：xuzhengfeng@kysec.cn 张晓锋（分析师） 证书编号：S0790522080003 邮箱：zhangxiaofeng@kysec.cn 宋梓荣（联系人） 证书编号：S0790123070025 邮箱：songzirong@kysec.cn 毕挥（分析师） 证书编号：S0790121070017 邮箱：bihui@kysec.cn 李思佳（联系人） 证书编号：S0790123070026 邮箱：李思佳@kysec.cn 2024年5月6日 核心观点：化工周期新起点，看好中国化工稳定供应全球 供给端：从国内角度，本轮自2022年以来的化工扩产周期进入尾声，随着《政府工作报告》再设单位GDP能耗降低具体目标，新“国九条”出台引领高质量发展，化工行业或迎新一轮供给侧改革，国内供给侧有望边际大幅改善；从全球角度，我国化工品全球市占率稳步提升，化工作为长链条行业，产能转移并未发生，且由于海外化工装置受高油价等因素影响陆续有装置退出，中国化工竞争力进一步提升。 需求端：2024年以来全球主要经济体PMI重返扩张区间，经济景气水平稳步回升，国内化工行业出口交货值同比增长，全球补库需求渐启。 成本端：地缘冲突不确定性增加致国际油价高位震荡，国内积极引导煤价运行在合理区间，油煤价差逐步扩大。 供需边际双重改善叠加化工龙头公司万华化学等2024年一季报同比大幅改善下，建议超配化工。 （1）龙头白马：供给侧改革预期及新国九条出台背景下，高质量发展是大势所趋，我们建议超配化工行业，重点关注大炼化和煤化工等优 质龙头白马。 【推荐标的】恒力石化、华鲁恒升、荣盛石化、万华化学、龙佰集团、新和成等。【受益标的】卫星化学。 （2）受海外补库及出口放量影响行业：如农药草甘膦、化纤、轮胎、工程塑料等。 【推荐标的】农药草甘膦（扬农化工、兴发集团等）、涤纶长丝（新凤鸣、桐昆股份等）、轮胎（赛轮轮胎等）。【受益标的】农药草甘膦 （广信股份、江山股份、润丰股份等）、粘胶长丝（新乡化纤、吉林化纤）、轮胎（森麒麟、玲珑轮胎、通用股份、贵州轮胎等）、PC等工 程塑料（金发科技、维远股份等）。 （3）海外供给扰动、行业格局优化的行业：制冷剂、粘胶长丝、TMA、醋酸、PA66、钛白粉、维生素/氨基酸等。 【推荐标的】制冷剂（巨化股份、三美股份、昊华科技等）、醋酸（华鲁恒升、江苏索普）、钛白粉（龙佰集团）。【受益标的】制冷剂 （东阳光、东岳集团、永和股份等）、粘胶长丝（新乡化纤、吉林化纤）、TMA（正丹股份等）、PA66（神马股份）、维生素/氨基酸（梅 花生物）等。 风险提示：政策执行不及预期、原油及产品价格大幅波动、安全环保生产等；其他风险详见倒数第4页标注1。 目录 CONTENTS 1 供需边际双重改善，看好中国化工稳定供应全球 2 化工龙头先行+关注出口放量和弹性涨价品种 3 盈利预测与投资建议 4 风险提示 1.12022年以来全球化工行业盈利持续承压，行业资本开支或有所放缓 2022年以来，全球化工行业景气高位回落、行业盈利持续承压。2022年以来，全球增长放缓和局部矛盾突出，化工行业同时也面临着需求收缩、供给冲击和预期转弱压力，运行走势呈现出自2021年高位回落态势。根据国家统计局数据，2022年以来，除了石油和天然气开采行业，化学原料及化学制品制造业，化学纤维制造业，橡胶和塑料制品业，石油、煤炭及其他燃料加工业的营业利润/营业收入比值自2021年高点持续下行，表明行业盈利能力有所承压。 我们选取A股基础化工、石油石化行业上市公司进行统计，2018年以来，基础化工行业资本性开支保持增长、石油化工行业资本性开支仅在2022年同比下降。我们认为，近年来国内化工行业持续的资本性开支带来的产能释放将导致结构性供应更加失调、市场竞争加剧，行业企业盈利能力自2022年以来持续承压或导致行业资本开支有所放缓。（注：剔除ST股、B股、中国石化、中国石油以及业绩缺失公司后，得到石油化工42家+基础化工349家上市公司） 图1：2022年以来，欧美及中国化工PPI指数震荡下行图2：2022年以来，国内多数化工子行业盈利能力下降 图3：2022年，基础化工上市公司资本性开支同比增速放缓，石油化工上市公司资本性开支同比下降 40%化工行业PPI当月同比 30% 20% 10% 0% -10% -20% 中国:PPI:化学工业:当月同比 欧盟27国:PPI:制造业:化学品和化工产品制造:当月同比 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 国内化工行业营业利润/营业收入 化学原料和化学制品制造业石油、煤炭及其他燃料加工业 化学纤维制造业橡胶和塑料制品业 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 A股化工行业上市公司资本性开支 基础化工资本性开支（亿元）石油石化资本性开支（亿元） 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% 美国:PPI:化工产品制造:当月同比 石油和天然气开采业（右轴） 基础化工YOY 石油石化YOY 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：国家统计局、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.1供给端：中国化工供应链韧性凸显，全球市占率稳步提升 化工产业是我国最重要的基础制造业之一，全球市占率不断提升。据CEFIC数据，2022年中国化工品销售额约2.39万亿欧元，占全球化工品销售总额的44%；2022年中国化工行业资本开支1250亿欧元，占全球化工行业资本开支的45.7%，两项数据自2012年以来均稳居全球第一。 2022年以来，全球增长放缓和局部矛盾突出，国内化工产业坚定落实国家各项工作部署要求，运行态势整体平稳，为保持经济总体稳定向好提供有力支撑，同时加速提升中国化工行业话语权，化工品订单内流或将可持续，中国化工全球市占率有望进一步提高。 图4：2022年，我国在全球化工品销售总额中占比提升至44.0% 15.3% 14.6%14.1%13.8%13.8%13.1%12.4%12.0%11.6%11.1%11.2% 17.1%16.5%15.9% 14.5%14.5%14.7%14.5%14.4%14.4%14.0%14.0% 31.3%34.2%36.3%39.5%39.4%39.9%40.7%41.1%42.6% 44.0%44.0% 100% 图5：2022年，我国在全球化工资本开支总额中占比提升至45.7% 12.6% 11.0%13.0%15.2%16.3%15.9%14.7%15.1%13.3%10.7%10.9% 11.5%12.1%11.7% 12.4%10.3%9.9%10.1% 12.0% 12.1% 11.3% 11.2% 39.2%44.0%44.2%46.4%44.6%41.8%43.5%42.6%46.0%47.3%45.7% 100% 80% 60% 40% 20% 80% 60% 40% 20% 0% 201220132014201520162017201820192020202120220% 中国欧盟27国美国日本韩国巴西印度中国台湾沙特阿拉伯俄罗斯其他 20122013201420152016201720182019202020212022 中国欧盟27国美国/加拿大/墨西哥日本韩国印度其他 数据来源：CEFIC、开源证券研究所 数据来源：CEFIC、开源证券研究所 1.1《政府工作报告》再设单位GDP能耗降低具体目标，化工行业或迎新一轮供给侧改革 3月5日，在第十四届全国人大二次会议上，国务院总理李强作《政府工作报告》，提出了2024年发展主要预期目标：“国内生产总值增长5%左右；城镇新增就业1200万人以上，城镇调查失业率5.5%左右；居民消费价格涨幅3%左右；居民收入增长和经济增长同步；国际收支保持基本平衡；粮食产量1.3万亿斤以上；单位国内生产总值能耗降低2.5%左右，生态环境质量持续改善。” 1.在单位国内生产总值能耗降低方面，回顾2015年至今的历年政府工作报告，其均对单位国内生产总值能耗及主要污染物排放量的降低提出相应的目标。同时，此次《政府工作报告》继2022-2023年连续两年均没有设定年度单位国内生产总值能耗降低的具体数值之后，再次针对2024年单位国内生产总值能耗降低提出具体目标，且设定了2.5%左右这一相对较高的数值。 2.此外，回顾2015年至今的历年计划指标完成度可以发现：（1）2015-2018年均超额完成计划指标；（2）2019年与2021年实际完成情况略微不及计划指标，但整体下降幅度较大；（3）2020年、2022年与2023年虽继续实现单位国内生产总值能耗降低，但降幅较小。 图6：2022-2023年国内单位GDP能耗降低幅度降小 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 2013-12 2014-05 2014-10 2015-03 2015-08 2016-01 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 2023-07 2023-12 -7 中国:单位GDP能耗:累计同比（%） 表1：2015年至2024年，历年政府工作报告均对单位国内生产总值能耗及主要污染物排放量提出目标 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 能耗强度下降3.1%以上，主要污染物排放继续减少。 -5.60% 单位国内生产总值能耗下降3.4%以上，主要污染物排 放继续减少。 -5% 单位国内生产总值能耗下降3.4%以上，主要污染物排放量继续 下降。 -3.70% 单位国内生产总值能耗下降3%以 上，主要污染物排放量继续下降。 -3.10% 单位国内生产总值能耗下降3%左右，主要污染物排放量 继续下降。 -2.60% 2020年 2021年 2022年 2023年 2024年 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 计划指标 实际完成 单位国内生产总值能耗和主要污染物排放量继续下降，努力完成“十三五”规划目标任务。 -0.10% 单位国内生产总值能耗降低3%左右，主要污染物排放量继续下降。 -2.70% 能耗强度目标在“十四五”规划期内统筹考核，并留有适当弹性，新增可再生能源和原料用能不纳入能 源消费总量控制。 -0.10% 单位GDP能耗和主要污染物排放量继续下降，重点控制化石能源消费，生态环境质量稳定改 善。 -0.50% 单位国内生产总值能耗降低2.5%左右，生态环境质量持续改善。 - 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、中国政府网、开源证券研究所 1.1设备更新技改或导致中小企业落后产能出清，新一轮供给侧改革或将开启 我们认为，结合2022-2023年的实际完成情况以及2024年提出的具体数值目标，从中可以看出，此次《政府工作报告》对