一文全梳理信用债担保情况

23Q4和24Q1，以城投为代表的发行人发债成本明显下降，对外部公司担保需求也随之减少。有担保债券发行具体有何变化？本文对此进行了详细梳理。 有担保债整体情况 有担保债发行总额及占比均创同期新低。24Q1，有担保债发行额及占比连续两个季度下降，并创2019年以来同期新低，有担保城投债发行规模下降是主因。 有担保城投债 区域方面，重庆有担保债发行额同比增加，江苏降幅相对较小。23Q4和24Q1合并来看，各地有担保城投债发行额普遍同比下降，江苏降幅相对较小，重庆则同比增加， 担保方类型上，担保公司担保债降幅超七成。23Q4和24Q1合并来看，担保公司担保债同比降幅超70%，远超城投公司担保债降幅。 发行人级别方面，23Q4和24Q1合并来看，行政级别为区县级和主体级别为AA的资质相对较弱主体，有担保债规模降幅更大。 债券类型方面，23Q4和24Q1合并来看，5年期以上债券和企业债降幅均超八成。 有担保产业债 行业方面，23Q4和24Q1合并来看，各行业有担保债券发行增减不一，房地产同比下降，产控和能源同比大幅增加。 发行人性质方面，23Q4和24Q1合并来看，地方国企和央企有担保债发行额同比增加，民企和外商独资企业同比下降。 担保方类型上，23Q4和24Q1合并来看，担保公司担保债同比下降，股东或关联方担保债发行额同比上升。 发行人级别方面，23Q4和24Q1合并来看，AA主体有担保债发行额同比增加，AA+、AAA主体同比减少。 债券类型方面，23Q4和24Q1合并来看，券种上，公司债发行同比下降，中票和短融同比增加；期限上，中短期债券同比增加，长期债券同比下降。 担保效果 中长期有担保债项加权票面利率普遍低于无担保债项。但第三方担保不能完全弥补区域差异，部分省份的AA主体，经济较弱市县主体有担保债项发行成本仍高于经济发达市县无担保债项。 关注信用资质边际变化主体，尤其是23Q1-23Q3只发行有担保债券、23Q4-24Q1只发行无担保债券的主体。建议关注江苏、浙江、山东部分区县级，江西、河北部分地市级满足上述情况的主体。 风险提示： 化债进展不及预期，超预期信用风险事件。 23Q4-24Q1，以城投为代表的发行人发债成本明显下降，对外部公司担保需求也随之减少。有担保债券发行情况具体有何变化？本文对此进行了详细梳理。 一、有担保债整体情况：发行额及占比均创同期新低 有担保债发行总额及占比持续下降，均创2019年来同期新低。近期，有担保债发行额下降明显。总额上，2024年一季度，有担保债发行只数环比小幅增加，但发行额连续第二个季度下降，创2019年以来同期新低。从占比上看，2024年一季度，有担保债发行占比也继续下降，并创2019年以来同期新低。 图表1：2019年以来有担保债发行额度及只数情况 图表2：2019年以来有担保债占比情况 有担保城投债发行规模下降是主因。2023年四季度是地方政府再融资债等一揽子化债政策集中发力期，从有担保债发行的变动情况看，政策对城投债的积极影响明显强于产业债，有担保城投债发行规模下降是有担保债减少主因。 2024年一季度，有担保城投债发行规模同比、环比均继续下降，创2019年以来同期新低；有担保产业债发行规模同比、环比亦有所下降，环比降幅高于城投债。 图表3：有担保城投债发行规模下降是主因 二、有担保城投债：城投对专业担保公司需求明显下降 2.1、发债区域：重庆同比增加，江苏降幅相对较小 江苏、浙江等非重点省份有担保城投债发行较多。分省份看，近年来江苏、浙江有担保城投债发行额最高，江苏省发行额近2500亿，浙江省超1100亿； 四川、重庆、湖南、湖北、山东、江西、安徽次之，发行额均在500亿元以上。 天津、云南、广西、贵州在100-300亿之间，甘肃、宁夏、辽宁、吉林、内蒙古等地均在40亿元以下。时间维度上，各地有担保城投债发行高峰集中在21Q2—22Q1和23Q1—23Q3两个阶段，23Q4之后有担保城投债普遍下降。 江苏、重庆有担保城投债发行较多。总额上，23Q4和24Q1合并来看，除江苏省有担保城投债发行额在200亿元以上、重庆在80亿元以上，其余各省均在50亿元以下。 重庆有担保债发行额同比增加，江苏降幅相对较小。23Q4和24Q1合并来看，各地有担保城投债发行额普遍下降，江苏同比下降25.76%，浙江、四川、山东等降幅普遍在60%以上。同时，重庆有担保城投债发行额则同比增加。 图表4：分区域有担保城投债发行额（亿元） 2.2、担保方类型：担保公司担保债降幅超七成 担保方中专业担保公司占比略高于城投公司。担保方主要分两类，一类是城投公司有股权关系的更高层级股东或区域其他城投公司，这类担保整体流程相对简便且一般不收取担保费用，但受额度限制。另一类是担保公司、信用增进公司等专业担保公司。此外，极少量城投债通过资产抵质押进行信用增进。 从数据看，近年担保公司担保发行的城投债超6200亿，城投公司担保发行的城投债在5000亿元以上。担保方式上，城投债绝大多数为不可撤销连带责任担保，也有少量其他担保方式，如抵质押担保、连带责任担保、交易型信用增进担保、债券远期回购信用增进等增信方式。 担保公司担保债降幅超七成。23Q4和24Q1合并来看，城投公司和担保公司担保的城投债发行规模均大幅下降，但担保公司担保债降幅更大。城投公司担保债同比分别下降8.49%和51.11%，而担保公司担保债降幅则分别为60.37%和78.97%，两季度合计同比降幅超70%。 图表5：分担保方类型有担保城投债发行额（亿元） 图表6：分担保方式有担保城投债发行额（亿元） 2.3、发行人级别：弱资质主体有担保债降幅更大 被担保主体以低层级、弱资质发行人为主。分行政级别来看，有担保城投债发行人主要为区县级和地市级城投，其中区县级主体占大多数，行政等级相对较低；开发区城投主体主要集中在地市级和区县级开发区。分主体级别看，绝大部分有担保城投债发行主体为AA主体，AA+和AA-相对较少。 低级别主体有担保债降幅更大。具体看，无论是分行政级别还是分主体级别，各类主体有担保城投债发行额均同比下降。23Q4和24Q1合并来看，区县级有担保债同比下降65.95%，地市级为59.97%；AA主体同比下降58.58%，AA+主体同比下降16.45%。 23Q4主体级别AA+和归属地市级开发区主体有担保城投债同比增加。行政级别上，归属地市级开发区主体有担保债发行额同比增加239.61%，发行人多为AA主体且债券发行期限多在3年以上，区域主要集中在江苏镇江、陕西西安、四川遂宁、山东淄博及江西部分地市；主体级别上，AA+城投有担保债发行额同比增加18.37%，单券发行规模较大，部分超10亿元且期限多在3年及以上，区域主要分布在江苏徐州、江苏镇江、广西柳州、湖南长沙及重庆、上海。 图表7：分行政级别有担保城投债发行额（亿元） 图表8：分主体级别有担保城投债发行额（亿元） 2.4、债券类型：5年期以上债券和企业债降幅均超八成 有担保城投债以中长期、企业债为主。分发行期限看，有担保城投债主要为长期债券，主要集中在5年期以上，规模在5000亿元以上，占比将近一半； 1年以内、2-3年期和3-5年期也有一定分布，规模相对较少，在1500-2500亿元之间。分券种看，有担保城投债以企业债和中票为主，短融和公募公司债相对较少。 有担保企业债同比降幅超八成。具体看，无论是分发行期限还是分券种，有担保城投债发行额普遍同比下降。23Q4和24Q1合并来看，期限上，1年以内有担保城投债同比下降31.81%、2-3年期同比下降19.07%、3-5年期同比下降23.26%，5年期以上则同比下降88.29%；券种上，有担保企业债同比下降81.18%，中票同比下降32.72%，短融同比下降31.81%，公司债同比小幅增加但规模整体较小。 23Q4有担保中票和2-3年期债券同比增加。23Q4，分期限看，2-3年期有担保债券发行额同比增加，发行人主要为江苏、重庆区县级主体和湖南、广西、安徽、河南地市级主体；分券种看，有担保中票发行额同比增加，发行人主要为江苏、重庆区县级主体和四川、山东、湖南、广西、江西、河南、安徽地市级主体。 图表9：分发行期限有担保城投债发行额（亿元） 图表10：分券种有担保城投债发行额（亿元） 三、有担保产业债：地产业同比下降，产控能源同比大幅上升 3.1、发债行业：房地产、建筑施工同比下降，产控、能源同比大幅上升 有担保产业债以房地产、建筑施工类企业为主。分行业看，近年来有担保产业债主要集中在房地产、建筑施工、产业控股、能源、公用事业、商业贸易、机械设备、交运设施和有色行业，其中房地产和建筑施工行业占比最高，合计占比；其余行业有担保债发行相对较少，均在100亿元以下。2024年一季度，能源、商贸、农业和轻工制造发行额占比有所提升。 房地产同比下降，产控和能源同比大幅增加。23Q4和24Q1合并来看，各行业有担保债券发行增减不一。房地产行业同比降幅超30%；建筑施工、产业控股、能源行业则同比增加，其中产业控股和能源行业同比大幅增加。 图表11：分行业有担保产业债发行额（亿元） 3.2、发行人性质：民企、外企有担保产业债发行额下降，国企发行额上升地方国有企业有担保产业债发行额较多。分发行人性质看，有担保产业债主要为地方国有企业，占比过半；民企、央企发行额较为接近，均在1000亿元以上；外商独资企业发行额相对较少。 地方国企和央企同比增加，民企和外商独资企业同比下降。23Q4和24Q1合并来看，不同所有制企业有担保产业债发行增减不一。地方国企和央企发行额分别同比增加25.54%和15.41%，行业分布以房地产和建筑施工业为主；民企和外商独资企业有担保产业债则同比大幅下降，分别下降44.80%和77.5%，行业分布以房地产和产业控股为主。 图表12：分企业性质有担保产业债发行额（亿元） 3.3、担保方类型：担保公司担保债同比下降，股东或关联方担保同比上升有担保产业债担保方大多为发行人关联方。从担保方类型看，与城投不同的是，产业债担保方绝大多数为产业公司股东，专业担保公司和资产抵质押担保债项占比很少。担保方式上，有担保产业债担保方式大多数为不可撤销连带责任担保，抵质押担保、连带责任担保等其他类型相对较少。 担保公司担保债同比下降，股东或关联方担保额同比上升。23Q4和24Q1合并来看，担保公司担保产业债同比下降近三成；产业公司股东或关联方担保则同比增加，其中浙江、江苏、福建房地产行业，山东、山西能源和产控类行业有担保债发行较多。 图表13：分担保方类型有担保产业债发行额（亿元） 图表14：分担保方式有担保产业债发行额（亿元） 3.4、发行人级别：低级别主体有担保债同比增加，高级别主体同比下降 AAA级别发行人占比相对较高。分主体级别看，有担保产业债发行人主体级别在AA、AA+和AAA分布较为接近，AA+、AAA等高等级主体占比明显高于城投，其中AAA主体主要为房地产和建筑施工类企业。 低级别主体有担保债同比增加，高级别主体下降。23Q4和24Q1合并来看，AA主体有担保债同比增加13.21%，发行人主要为江苏、浙江、北京区域的房地产和建筑施工企业；AA+、AAA主体有担保债发行额则同比下降，降幅均在15%以上。 图表15：分主体级别有担保产业债发行额（亿元） 3.5、债券类型：公司债和长期债券同比下降，中票和中短期债券同比增加公司债、中短期债券占比相对较高。分券种看，有担保产业债主要集中在公司债和中期票据，短融和企业债占比较少，企业债政策属性较强，产业类企业因此发行较少。分发行期限看，有担保产业债主要集中在2-3年、3-5年和5年以上，不过5年以上债项占比明显低于城投债，其发行人主要为房地产企业。 有担保公司债发行同比下降，中票和短融同比增加。23Q4和24Q1合并来看，有担保公司发行同比下降45.37%；中票和短融发行同比增