新业务价值增速超预期，盈利增速后续有望回升，上调至买入

交银国际研究 公司更新 保险 收盘价 港元15.12 目标价 港元20.50 潜在涨幅 +35.6% 2024年4月30日 新华保险(1336HK) 新业务价值增速超预期，盈利增速后续有望回升，上调至买入 ↓ 盈利降幅超同业。2024年1季度新华盈利同比下降28.6%，盈利降幅高于同业，主要因为去年同期基数较高，受利率下行、股票市场波动影响投资收益，以及利息支出同比增长（2023年4季度发行资本补充债）。 保费结构显著优化，十年期以上期交占比大幅提升；业务品质优化。保费收入同比下降11.7%，降幅主要来自银保渠道趸交保费；新单期交保费同比下降4.2%，十年期以上保费在去年同期低位上大幅上升83.9%，占新单期交保费的比重为11%，较2023年下降1.2个百分点，但同比大幅提升 5.3个百分点。13/25个月继续率同比提升超5个百分点。 1季度新业务价值同比增长51%，增速领先同业。其中银保渠道同比增速超20%，个险渠道增速超50%。1季度新单期交保费同比下降4.2%，新业务价值增长预计主要来自新业务价值率提升（预定利率下调，业务结构优化，银保渠道报行合一降本增效）。由于2、3季度行业面临较高同比基数，新业务价值增速将较1季度放缓。 总投资收益率同比下降。投资资产较上年末增长2.3%，我们计算投资收益同比下降4.6%。1季度年化总投资收益率4.6%，同比下降0.6个百分点；综合投资收益率6.7%，同比上升1个百分点。 上调至买入评级。公司交易性金融资产占投资资产的比重为31%，占比高于同业，盈利具有更高波动性。由于公司去年下半年为净亏损，我们预计公司盈利有望在后续季度的低基数上呈现回升趋势，基于新会计准则，预计公司2024年归母净利润约为人民币100亿元，同比增长15.2%。我们维持目标价20.5港元（对应2024年市净率0.53倍），考虑到公司当前估值偏低，股息率超6%，同时随着房地产市场边际企稳，10年期国债收益率在低位上有望回升，缓解市场对行业利差损的担忧，我们将公司评级从中 个股评级 买入↑ 1年股价表现 1336HK恒生指数 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% 5/239/231/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)24.65 52周低位(港元)12.80 市值(百万港元)86,586.69 日均成交量(百万)7.74 年初至今变化(%)(0.66) 200天平均价(港元)15.08 资料来源:FactSet 万丽,CFA,FRM wanli@bocomgroup.com (86)1088009788-8051 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 108,048 71,547 77,759 83,217 88,556 同比增长(%) -33.8 8.7 7.0 6.4 净利润(百万人民币) 21,500 8,712 10,035 11,266 12,441 每股盈利(人民币) 6.89 2.79 3.22 3.61 3.99 同比增长(%) -59.5 15.2 12.3 10.4 前EPS预测值(人民币) 3.22 3.64 调整幅度(%) -0.1 -0.8 市盈率(倍) 2.0 5.0 4.4 3.9 3.5 每股内含价值(人民币) 81.92 80.29 83.40 87.23 91.77 P/EV(倍) 0.2 0.2 0.2 0.2 0.2 市账率(倍) 0.45 0.42 0.39 0.36 0.34 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:主要业务指标假设及预测汇总 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 寿险保费服务收入增速合同服务边际较上年末增速 -175,317 -15.5% 169,004 -3.6% -6.6% 3.0% 2.4% 新业务价值率假设基于首年保费 5.6% 6.8% 10.5% 11.0% 11.3% 投资收益率预测(%)净投资收益率（计算） 4.17% 3.34% 3.24% 3.18% 3.13% 总投资收益率（计算） 3.86% 1.78% 2.26% 2.33% 2.40% 新业务价值 2,423 3,024 3,575 3,912 4,152 新业务价值同比增速 - 24.8% 18.2% 9.4% 6.1% 寿险内含价值 255,582 250,510 260,197 272,146 286,316 较上年末增速 - -2.0% 3.9% 4.6% 5.2% 归母净利润 21,500 8,712 10,035 11,266 12,441 同比增速 - -59.5% 15.2% 12.3% 10.4% ROAE - 8.6% 9.2% 9.7% 9.9% 每股分红（人民币元） 1.08 0.85 0.93 0.99 1.08 分红率 15.7% 30.4% 29.0% 27.5% 27.0% 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表2:简化损益表 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 保险服务收入 56,878 48,045 44,874 46,220 47,330 投资收益 49,596 22,369 31,650 35,700 39,875 其他业务收入 1,023 958 1,035 1,097 1,152 其他收入 551 175 200 200 200 营业收入 108,048 71,547 77,759 83,217 88,556 保险服务费用 -33,789 -33,252 -31,237 -32,082 -32,851 净分出保费 706 -767 -538 -601 -615 承保财务损益 -43,129 -26,800 -29,748 -32,723 -35,668 利息支出 -1,173 -2,086 -2,860 -2,863 -2,967 业务及管理费 -3,124 -2,370 -2,062 -2,247 -2,427 营业支出 -85,961 -66,003 -66,698 -70,803 -74,851 营业利润 22,087 5,544 11,061 12,414 13,705 利润总额 22,079 5,515 11,031 12,384 13,675 净利润 21,504 8,716 10,039 11,270 12,445 归属于母公司股东的净利润 21,500 8,712 10,035 11,266 12,441 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表3:简化资产负债表 人民币百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 17,603 21,808 23,771 25,672 27,469 定期存款 227,547 255,984 261,104 274,159 285,125 金融投资 880,966 1,046,019 1,161,081 1,277,189 1,392,136 长期股权投资 5,820 5,174 10,085 10,085 10,085 买入返售金融资产 8,847 5,265 3,949 4,344 4,735 存出资本保证金 1,715 1,784 1,838 1,929 2,007 投资资产合计 1,142,498 1,336,034 1,461,827 1,593,378 1,721,557 投资性房地产 9,553 9,383 9,383 9,383 9,383 固定资产 15,873 15,979 15,979 15,979 15,979 其他资产 47,012 41,861 37,952 39,001 51,225 总资产 1,214,936 1,403,257 1,525,141 1,657,741 1,798,144 交易性金融负债 - 3,592 3,772 3,960 4,119 卖出回购金融资产款 43,617 106,987 94,149 89,441 93,019 保险合同负债 1,013,191 1,146,497 1,272,612 1,399,873 1,525,861 应付债券 10,000 20,262 20,262 20,667 21,081 其他负债 50,132 20,827 21,868 22,962 23,880 负债合计 1,116,940 1,298,165 1,412,662 1,536,903 1,667,960 归属于母公司股东权益 97,975 105,067 112,450 120,805 130,148 少数股东权益 21 25 29 33 37 股东权益合计 97,996 105,092 112,479 120,838 130,185 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表4:新华保险(1336HK)目标价和评级 HK$ 27.50 25.50 23.50 27.00 22.00 23.00 20.50 23.00 20.50 20.50 16.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021-04 2021-07 2021-10 0.00 股价目标价买入中性沽出 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 2025-01 2025-04 资料来源:FactSet,交银国际预测 图表5:交银国际金融行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 3908HK 中金公司 买入 9.95 17.80 78.9% 2023年11月03日 内地综合性证券公司 6066HK 中信建投 买入 6.31 10.00 58.5% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6886HK 华泰证券 买入 9.82 12.50 27.3% 2023年05月02日 内地综合性证券公司 6030HK 中信证券 买入 12.50 21.50 72.0% 2022年04月29日 内地综合性证券公司 6837HK 海通证券 中性 3.87 4.20 8.5% 2024年02月06日 内地综合性证券公司 6060HK 众安在线 买入 13.40 18.00 34.3% 2024年04月17日 内地互联网财险公司 1336HK 新华保险 买入 15.24 20.50 34.5% 2024年04月30日 内地寿险公司 2628HK 中国人寿 买入 10.54 14.00 32.8% 2024年04月29日 内地寿险公司 2601HK 中国太保 买入 17.90 25.00 39.7% 2024年04月29日 内地寿险公司 2318HK 中国平安保险 买入 36.60 51.00 39.3% 2024年03月25日 内地寿险公司 966HK 中国太平保险 买入 7.40 9.60 29.7% 2023年08月28日 内地寿险公司 2328HK 中国人保财险 买入 9.98 12.00 20.2% 2024年04月16日 内地财险公司 LXUS 乐信集团 买入 1.75 2.40 37.1% 2024年03月22日 金融科技 QFINUS 奇富科技 买入 18.56 23.00 23.9% 2024年03月20日 金融科技 FINVUS 信也科技 买入 4.86 6.30 29.6% 202