业绩阶段小幅承压，分红保持强度

│ 鲁阳节能(002088) 业绩阶段小幅承压，分红保持强度 公司公告23年年报及24年一季报，23年收入35.2亿，yoy-2%，归母净 利4.9亿，yoy-16%，扣非归母净利5.2亿，yoy-5%。单季度看，23Q4收入 9.6亿，yoy+5%，qoq+10%，归母净利1.3亿，yoy-14%，qoq-3%，扣非归母净利1.3亿，yoy+46%，qoq-7%。24Q1收入7.0亿，yoy-7%，qoq-27%，归母净利0.8亿，yoy-5%，qoq-38%，扣非归母净利0.8亿，yoy-16%，qoq-38%。23Q4非经常性损益波动较大主要系追溯收购子公司的并表外损益。公司亦公告2023年度利润分配预案，拟派发现金红利4.05亿，对应23年股利支付率为82.3%（vs18-22年均值为72.3%），分红保持强度。 陶纤量增价减，汽车衬垫/工业过滤制品收入高增 23年陶纤/汽车衬垫/工业过滤制品收入为31.2/2.2/1.4亿，分别yoy+4%/+86%/+47%。陶纤主业稳步增长，汽车衬垫、工业过滤产品高增。陶纤预计量升价降，23年公司陶瓷纤维销量53.6万吨，yoy+8.0%；行业竞争激烈或导致部分产品价格有所下降。23年公司海外收入yoy+32%至2.9亿。 陶纤需求景气延续承压，新业务盈利能力改善前景值得期待 23年毛利率31.0%，yoy-0.6pct。23Q4、24Q1单季度测算毛利率为25.8%、 29.0%，yoy-3.6、+0.4pct，qoq分别-9.1、+3.2pct。Q4波动较大主因新并表企业口径调整等影响。23年陶纤/汽车衬垫/工业过滤制品毛利率分别为34.1%/8.1%/6.7%，yoy-0.4/-3.7/-7.0pct。23年陶纤行业需求整体稳定，同业竞争激烈致公司利润率延续承压（23H1/H2毛利率分别为32.8%/29.6%)。汽车衬垫/工业过滤制品新整合进入公司，23年预计主要为调整期，盈利能力改善前景值得期待。业务结构变化或亦导致费用率有一定上升，23年、23Q4、24Q1费用率分别14.9%、15.8%、15.3%，yoy+2.2、 +2.6、+0.4pct。23年、23Q4、24Q1归母净利率分别为14.0%、8.8%、11.8%，yoy分别-2.3、-4.1、+0.3pct，整体盈利能力暂承压。 成长前景值得期待，关注管理层调整进展，维持“买入”评级 我们预计公司24-26年收入为38.7/42.8/47.5亿元，yoy为10%/11%/11%，归母净利润为6.1/6.8/7.8亿元，yoy为23%/13%/14%，EPS分别为1.20/1.35/1.54元/股，3年CAGR为16.5%。我们认为公司中长期成长前景值得期待。另外，公司23年年报明确要做好近期离职高管人员管理业务 工作交接、尽快完成管理层团队的补充建设，关注积极进展。给予公司24 年15倍PE，目标价17.93元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本涨幅超预期、需求低于预期、供给格局恶化风险、奇耐与公司互动效果低于预期。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3585 3519 3874 4284 4752 增长率（%） 13.30% -1.85% 10.09% 10.60% 10.92% EBITDA（百万元） 773 657 1018 1135 1268 归母净利润（百万元） 584 492 605 683 778 增长率（%） 9.26% -15.70% 23.03% 12.85% 13.86% EPS（元/股） 1.15 0.97 1.20 1.35 1.54 市盈率（P/E） 11.5 13.6 11.1 9.8 8.6 市净率（P/B） 2.1 2.4 2.1 1.9 1.7 EV/EBITDA 14.3 10.6 5.9 4.9 4.1 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月30日收盘价 证券研究报告 2024年05月02日 行业：建筑材料/装修建材 投资评级：买入（维持） 当前价格：13.25元 目标价格：17.93元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)506.33/504.79流通A股市值(百万元)6,688.47每股净资产(元)5.71 资产负债率(%)23.51 一年内最高/最低(元)21.08/11.87 股价相对走势 鲁阳节能 沪深300 10% -7% -23% -40% 2023/52023/92023/122024/4 作者 分析师：武慧东 执业证书编号：S0590523080005邮箱：wuhd@glsc.com.cn 相关报告 1、《鲁阳节能（002088）：推出股权激励草案，夯实成长基础》2024.01.18 2、《鲁阳节能（002088）：关注锂电阻燃隔热材料业务积极前景》2023.12.30 公司报告 公司年报点评 公司报告│公司年报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 1029 615 1133 1533 1995 营业收入 3585 3519 3874 4284 4752 应收账款+票据 1817 1867 1952 2159 2395 营业成本 2451 2427 2636 2899 3203 预付账款 53 21 38 42 47 营业税金及附加 33 31 34 37 41 存货 371 299 422 465 513 营业费用 193 240 239 265 294 其他 136 47 73 81 90 管理费用 283 291 310 356 399 流动资产合计 3405 2849 3619 4280 5039 财务费用 -19 -6 -2 -5 -7 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -24 1 -3 -3 -3 固定资产 705 755 615 493 339 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 123 22 19 15 11 投资净收益 26 0 9 9 9 无形资产 135 130 96 61 27 其他 7 18 22 18 22 其他非流动资产 77 78 70 61 56 营业利润 652 555 685 755 848 非流动资产合计 1041 986 799 630 434 营业外净收益 7 0 -2 16 30 资产总计 4445 3835 4418 4910 5473 利润总额 659 555 683 771 878 短期借款 4 5 0 0 0 所得税 75 65 79 89 101 应付账款+票据 766 616 762 838 926 净利润 584 490 605 683 777 其他 490 377 498 550 608 少数股东损益 1 -2 -1 -1 -1 流动负债合计 1260 997 1260 1388 1535 归属于母公司净利润 584 492 605 683 778 长期带息负债 25 15 4 -5 -13 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 20 16 16 16 16 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 45 32 20 11 3 成长能力 负债合计 1305 1028 1281 1399 1537 营业收入 13.30% -1.85% 10.09% 10.60% 10.92% 少数股东权益 5 0 -1 -1 -2 EBIT 5.57% -14.28% 23.96% 12.58% 13.69% 股本 506 506 506 506 506 EBITDA 7.06% -14.94% 54.82% 11.55% 11.71% 资本公积 697 281 281 281 281 归属于母公司净利润 9.26% -15.70% 23.03% 12.85% 13.86% 留存收益 1932 2019 2351 2725 3151 获利能力 股东权益合计 3140 2807 3137 3511 3936 毛利率 31.62% 31.04% 31.95% 32.32% 32.59% 负债和股东权益总计 4445 3835 4418 4910 5473 净利率 16.30% 13.93% 15.61% 15.93% 16.35% ROE 18.62% 17.53% 19.29% 19.45% 19.75% 现金流量表 ROIC 23.33% 20.63% 23.59% 27.73% 31.01% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 584 490 605 683 777 资产负债率 29.36% 26.82% 28.99% 28.50% 28.09% 折旧摊销 132 108 337 369 397 流动比率 2.7 2.9 2.9 3.1 3.3 财务费用 -19 -6 -2 -5 -7 速动比率 2.4 2.5 2.5 2.7 2.9 存货减少（增加为“-”） 56 72 -124 -42 -49 营运能力 营运资金变动 -71 -276 17 -133 -151 应收账款周转率 3.1 3.0 2.9 2.9 2.9 其它 -33 -57 119 39 48 存货周转率 6.6 8.1 6.2 6.2 6.2 经营活动现金流 649 331 951 910 1015 总资产周转率 0.8 0.9 0.9 0.9 0.9 资本支出 -143 -142 -150 -200 -200 每股指标（元） 长期投资 0 0 0 0 0 每股收益 1.2 1.0 1.2 1.3 1.5 其他 56 113 5 3 1 每股经营现金流 1.3 0.7 1.9 1.8 2.0 投资活动现金流 -87 -29 -145 -197 -199 每股净资产 6.2 5.5 6.2 6.9 7.8 债权融资 -74 -9 -16 -9 -9 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 11.5 13.6 11.1 9.8 8.6 其他 -292 -689 -271 -304 -345 市净率 2.1 2.4 2.1 1.9 1.7 筹资活动现金流 -366 -698 -288 -313 -354 EV/EBITDA 14.3 10.6 5.9 4.9 4.1 现金净增加额 215 -395 518 400 462 EV/EBIT 17.3 12.7 8.8 7.3 5.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月30日收盘价 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们 对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以柯斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。 股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表指数涨幅20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表指数涨幅介于5%~20%之间 持有 相对同期相关证