毛利率基本持平，坏账计提拖累业绩

事件：2023年营收79.44亿元同增3.70%；归母净利润-3.38亿元同降289.4 0%。2024Q1营收14.85亿元同降20.43%；归母净利润0.53亿元同降9.20%。 民建扩张，全年收入同增：公司全年收入同增3.70%主要系1）持续开拓经销业务，经销商收入占比稳步提升，民建业务保持高速增长。2）优化收入结构，市政基建、工商建筑及修缮改造类业务稳步增长。分产品，2023年防水卷材/防水涂料/减隔震分别实现收入42.01/18.94/3.00亿元 ， 同比-3.11%/+12.70%/+14.98%，防水涂料增速稳健主要系零售扩张较快。 毛利率基本持平，坏账计提拖累业绩：2023年整体毛利率为21.17%同降0.04pct，主要系沥青成本下降5.35%。期间费用率16.85%同增0.80pct，销售/管理/研发费用率为7.91%/3.88%/4.02%，同比+1.26/-0.05/-0.46pct；资产及信用减值损失8.23亿元，减值损失率10.36%同增6.94pct，其中信用减值损失7.62亿元（主要对部分客户进行应收款项单项计提，或提高坏账准备计提比例），截至2023末应收账款单项计提比例58%。2023年经营现金流1.92亿元同降18.47%，收现比104%同增4.9pct，付现比109%同增8.5p Ct 。 下游需求疲软，Q1营收同降20.43%：2024Q1公司营收同降20.43%，主要系下游需求仍偏弱。毛利率23.81%同增2.22pct，主要系成本继续降低，2024Q1沥青均价同降3.78%。期间费用率18.46%同增2.21pct，其中销售费用率8.93%同增1.87pct。资产及信用减值损失046亿元，减值损失率3.10%同增1.18pct。归母净利率同增0.44pct至3.55%。扣非净利润降幅高于扣非前，主要系取得相关投资收益0.15亿元同增0.09亿元。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.07/2.08/3.16亿元，2025-2026年同增94.97%/51.89%，2024-2026年EPS为0.09/0.18/0.27元，最新收盘价对应2024-2026年PE分别49.82x/25.55x/16.82x，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；渠道开拓不及预期；行业竞争加剧。 科顺股份2023年报及2024一季报点评全文 事件：2023年营收79.44亿元同增3.70%；归母净利润-3.38亿元同降289.40%。 2024Q1营收14.85亿元同降20.43%；归母净利润0.53亿元同降9.20%。 民建扩张，全年收入同增：公司全年收入同增3.70%主要系1）持续开拓经销业务，经销商收入占比稳步提升，民建业务保持高速增长。2）优化收入结构，市政基建、工商建筑及修缮改造类业务稳步增长。分产品，2023年防水卷材/防水涂料/减隔震分别实现收入42.01/18.94/3.00亿元，同比-3.11%/+12.70%/+14.98%，防水涂料增速稳健主要系零售扩张较快。 毛利率基本持平，坏账计提拖累业绩：2023年整体毛利率为21.17%同降0.04pct，主要系沥青成本下降也驱动毛利率提升，2023年沥青均价同降5.35%。 其中防水卷材/防水涂料分别实现毛利率18.16%/31.61%，同比-0.63pct/+5.61pct，防水卷材毛利率仍降主要系行业竞争加剧，防水涂料毛利率提升主要系较高毛利的零售占比提升。此外，期间费用率16.85%同增0.80pct，销售/管理/研发费用率为7.91%/3.88%/4.02%，同比+1.26/-0.05/-0.46pct，销售费用增加系广告宣传费、职工薪酬等增加；资产及信用减值损失8.23亿元，资产及信用减值损失率10.36%同增6.94pct，其中信用减值损失7.62亿元（主要对部分客户进行应收款项单项计提，或提高其坏账准备计提比例），截至2023年末应收账款单项计提比例58%。 大额计提导致归母净利润转负。2023年经营现金流1.92亿元同降18.47%，收现比104%同增4.9pct，付现比109%同增8.5p Ct 。 下游需求疲软，Q1营收同降20.43%：2024Q1公司营收同降20.43%，主要系下游需求仍偏弱。毛利率23.81%同增2.22pct，主要系成本继续降低，2024Q1沥青均价同降3.78%。期间费用率18.46%同增2.21pct，其中销售费用率8.93%同增1.87pct。资产及信用减值损失046亿元，减值损失率3.10%同增1.18pct。归母净利率同增0.44pct至3.55%。扣非净利润降幅高于扣非前，主要系取得相关投资收益0.15亿元同增0.09亿元。 拓渠道、拓品类，计提风险有望释放：展望2024年，公司将聚焦拓渠道、控风险。首先，公司将持续加大经销商开拓，尤其是强化C端经销商开发，当前经销业务收入占比已超过50%，后续随着多品类推进、渠道下沉加速，公司市占率有望提升。其次，公司将积极开拓央国企客户，叠加当前计提风险逐步释放，公司后续经营风险或进一步降低。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.07/2.08/3.16亿元，2025-2026年同增94.97%/51.89%，2024-2026年对应EPS分别为0.09/0.18/0.27元/股，最新收盘价对应2024-2026年PE分别49.82x/25.55x/16.82x，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；渠道开拓不及预期；行业竞争加剧。 图1.2024Q1公司收入14.85亿元同降20.43% 图2.2024Q1归母净利润0.53亿元同降9.20% 图3.2024Q1公司毛利率23.81% 图4.2024Q1公司经营现金流-9.77亿元