2023年报&2024一季报点评：自建及并购门店整合影响Q1利润，股权激励实施彰显发展信心

健之佳（605266） 证券研究报告·公司点评报告·医药商业 2023年报&2024一季报点评：自建及并购门店整合影响Q1利润，股权激励实施彰显发展信心 买入（维持） 2024年04月30日 证券分析师朱国广 执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 证券分析师冉胜男 执业证书：S0600522090008 ranshn@dwzq.com.cn 股价走势 健之佳沪深300 投资要点 事件：公司公告，2023年实现营收90.81亿元（+20.84%，表示同比增速，下同），归母净利润4.14亿元（+10.72%）；2024Q1实现营收23.14亿元（+6.79%），归母净利润0.52亿元（-31.51%）。 2023年经营数据解读：1）重庆、辽宁及沈阳地区快速扩张。全年自建门店799家，收购门店272家，重庆店数近600家（+87.97%），省地县市场持续渗透；辽宁沈阳及5地市门店规模403家（+36.15%）。2）利润率及费用率保持平稳。公司全实现毛利率35.88%（-0.26pct），净利率 4.56%（-0.28pct），销售费用率26.32%（+0.89pct），管理费用率2.17% （-0.62pct），财务费用率1.39%（+0.04pct）。3）公司积极承接院内客户外流。公司2023年处方药和非处方药合计销售额提升27.53%、结构占比提升3.95%。4）2023年公司向全体股东每10股派发现金红利12.85元（含税），现金分红总额1.66亿元，股息率2.55%。 2024Q1经营数据解读：1）公司总门店数5263家，较年初净增加147家；云南省外门店数结构占比提升至42.33%（+0.92pct）；新店、次新店合计1163家，占比下降至22.10%（-2.88pct），快速自建门店为公司后续发展奠定基础。2）实现毛利率34.36%（+1.75pct），净利率2.24%（- 1.24pct）；销售费用率27.79%（+3.21pct），管理费用率2.30%（+0.30pct），财务费用率1.48%（-0.03pct）。24Q1毛利率增加，原因是贴牌商品销售额3.37亿（+33%），占比同比提高3.76pct，有效缓解毛利率下降；净利率下降，原因是23年~24Q1合计自建933家门店，以及Q1并购成都德仁堂尚未完成整合工作，导致费用和人力资源已投入但尚不产生业绩贡献。 股权激励彰显发展信心，2026年净利润增长目标较2023年为60%。2024年4月26日，公司发布股权激励计划，拟授予激励对象（包含6位高管在内合计235人）的限制性股票数量1764900股，占已发行股本总额的1.37%。以2023年净利润为基数，2024-2026年利润增长率分别 不低于15%/36%/60%。 盈利预测与投资评级：考虑公司股权激励目标稳健，我们将公司2024-2025年归母净利润由5.0/6.1亿元调整至4.8/5.7亿元，2026年为6.9亿元，对应PE为13/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。 5% 盈利预测与估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 7,514 9,081 10,901 13,066 15,567 同比（%） 43.54 20.84 20.05 19.86 19.14 归母净利润（百万元） 374.29 414.41 479.24 570.74 685.91 同比（%） 24.55 10.72 15.64 19.09 20.18 EPS-最新摊薄（元/股） 2.90 3.22 3.72 4.43 5.32 P/E（现价&最新摊薄） 16.52 14.92 12.90 10.83 9.01 2% -1% -4% -7% -10% -13% -16% -19% -22% -25% -28% 2023/5/42023/9/12023/12/302024/4/28 市场数据收盘价(元) 47.98 一年最低/最高价 42.76/87.23 市净率(倍) 2.12 流通A股市值(百万元) 5,615.58 总市值(百万元) 6,182.17 基础数据每股净资产(元,LF) 22.61 资产负债率(%,LF) 71.20 总股本(百万股) 128.85 流通A股(百万股) 117.04 相关研究 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 健之佳三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 3,938 5,493 6,118 8,251 营业总收入 9,081 10,901 13,066 15,567 货币资金及交易性金融资产 908 1,434 1,815 2,647 营业成本(含金融类) 5,823 7,012 8,378 9,966 经营性应收款项 484 851 750 1,158 税金及附加 36 43 52 62 存货 2,374 3,093 3,439 4,331 销售费用 2,390 2,916 3,502 4,172 合同资产 0 0 0 0 管理费用 197 327 418 506 其他流动资产 172 115 115 115 研发费用 0 0 0 0 非流动资产 6,011 6,088 6,165 6,241 财务费用 126 0 0 0 长期股权投资 47 77 106 135 加:其他收益 37 22 26 31 固定资产及使用权资产 2,485 2,439 2,393 2,348 投资净收益 (8) 0 0 0 在建工程 202 223 245 266 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 92 94 96 97 减值损失 (25) 0 0 0 商誉 2,403 2,403 2,403 2,403 资产处置收益 10 5 7 8 长期待摊费用 486 556 626 696 营业利润 522 631 749 900 其他非流动资产 296 296 296 296 营业外净收支 1 (2) 0 0 资产总计 9,949 11,581 12,283 14,492 利润总额 523 629 749 900 流动负债 4,860 6,008 6,134 7,650 减:所得税 108 145 172 207 短期借款及一年内到期的非流动负债 1,746 1,746 1,746 1,746 净利润 414 484 577 693 经营性应付款项 2,699 3,931 3,991 5,432 减:少数股东损益 0 5 6 7 合同负债 28 34 41 49 归属母公司净利润 414 479 571 686 其他流动负债 387 297 355 423 非流动负债 2,244 2,244 2,244 2,244 每股收益-最新股本摊薄(元) 3.22 3.72 4.43 5.32 长期借款 1,022 1,022 1,022 1,022 应付债券 0 0 0 0 EBIT 651 625 742 892 租赁负债 928 928 928 928 EBITDA 1,530 946 1,063 1,213 其他非流动负债 294 294 294 294 负债合计 7,104 8,252 8,378 9,894 毛利率(%) 35.88 35.68 35.88 35.98 归属母公司股东权益 2,861 3,340 3,911 4,597 归母净利率(%) 4.56 4.40 4.37 4.41 少数股东权益 (17) (12) (6) 1 所有者权益合计 2,845 3,329 3,905 4,598 收入增长率(%) 20.84 20.05 19.86 19.14 负债和股东权益 9,949 11,581 12,283 14,492 归母净利润增长率(%) 10.72 15.64 19.09 20.18 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 重要财务与估值指标 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,024 920 772 1,222 每股净资产(元) 22.21 25.92 30.35 35.68 投资活动现金流 (523) (394) (391) (390) 最新发行在外股份（百万股 129 129 129 129 筹资活动现金流 (663) 0 0 0 ROIC(%) 8.58 7.10 7.81 8.64 现金净增加额 (161) 526 381 832 ROE-摊薄(%) 14.48 14.35 14.59 14.92 折旧和摊销 878 321 321 321 资产负债率(%) 71.41 71.26 68.21 68.27 资本开支 (300) (295) (292) (291) P/E（现价&最新股本摊薄） 14.92 12.90 10.83 9.01 营运资本变动 (426) 119 (119) 216 P/B（现价） 2.16 1.85 1.58 1.34 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-