财政扩张是美国经济异常的根源

核心观点 多目标下，美国财政和货币“异常”搭配：美联储“加息缩表”抗通胀，财政持续扩张推升核心通胀；货币紧缩提高财政融资成本，财政扩张加大治通胀难度。 1）规模上，财政支出占GDP比重较疫情前提高约4个百分点。 2）结构上，交通基础设施、新能源和半导体产业是财政支出的重点导向领域。 未来几年美国政府债务规模和杠杆率将持续升高；国债规模膨胀与高利率下，债务利息负担显著加大。这将继续推动全球“去美元化”进程，加速黄金与美元脱钩。 1、美国财政支出规模与结构 2、财政扩张对增长与通胀的影响 3、美国国债的可持续性问题 4、风险提示 1美国财政支出规模与结构 2017年以来，美国财政持续保持扩张 多目标下，美国财政和货币“异常”搭配 疫情期间财政支出特点：医疗开支与家庭救助 2财政扩张对增长与通胀的影响 财政扩张：挤出or挤入 判断财政扩张是否挤出私人投资，需要区分谁是“因”，谁是“果”：是财政主动扩张，导致私人投资下降；还是危机发生，私人投资不足，政府被迫扩大支出来稳定经济。 从相关性来看，在剔除了衰退期后，在短期内财政赤字并未表现出对私人投资有明显的挤出。 资料来源：美联储，华西证券研究所 财政扩张对经济增长的影响：建筑业和制造业复苏 当前《基础设施投资法案》、《通胀削减法案》和《芯片和科学法案》，聚焦于基础设施、清洁能源和半导体制造等方面的投资。 在财政的大力支持下，从2021下半年开始，美国的制造业建筑开支大幅上升。2024年1月份，制造业建造开支占当月总建造开支的比重达到了10.7%，为2002年有记录以来的最高水平，（2019年之前的均值仅为4.77%）。此外，交通和能源建设支出增速也都有所提升。 财政扩张对经济增长的影响：半导体行业投资加快 根据美国半导体行业协会数据，自2020年5月至今，美国各地宣布了83个新增半导体投资项目，总投资规模已经达到4470亿美元以上。预计创造直接就业岗位5.6万个以上，这将为整个美国经济提供数十万个额外就业岗位。 2024年，美国半导体协会旗下制造和供应商宣布的投资达到3600亿美元以上。 新建项目投资金额达到3700亿美元以上，占总投资的比例达到了82.8%。 财政扩张的影响：半导体行业生产回升 在《芯片和科学法案》的促进下，美国半导体行业投资加速增长，半导体行业生产和用工也出现回升。 2023年以来，半导体和通信行业的生产增长较为明显，远超工业总体产出的平均增速。 半导体行业持续投资扩张，用工需求不断上升。2022年以来，美国半导体就业人数出现较明显回升。 财政扩张对通胀影响：削弱加息抗通胀效果 财政扩张对通胀影响：通过工资成本推升核心通胀 美国财政扩张，带来的劳动力市场的持续紧张，将对工资成本形成支撑，将从成本端对核心通胀形成支撑。 2021年下半年之后，美国制造业建造开支大幅增长。未来，随着更多的工厂竣工投产，制造业用工需求或将有所回升，并进一步加剧劳动力市场的紧张状态。 财政扩张对通胀影响：与其他因素叠加，导致“二次通胀” 美国财政扩张，强化需求、带动产能扩张，从需求和成本方面增加美国通胀压力和风险。 3美国国债的可持续性问题 财政持续扩张，美国政府债务上升趋势短时间内较难逆转。 预计至2029年，美国政府未偿还国债总规模将达到44.16万亿美元，占GDP的比重将升至128%。 2024-2029年，美债利息偿付的绝对规模和相对比重将显著增加和上升。 如果美国债务长期持续膨胀，过高的债务规模或将推动黄金与美元继续脱钩，对美元指数以及黄金价格产生长期的趋势性影响。 4.风险提示 地缘政治动荡、宏观经济出现超预期变化。 孙付，毕业于复旦大学世界经济系，华西宏观首席分析师，专注于经济增长、货币政策与利率研究，完成“蜕变时期：杠杆风险与增长动能研究”和“逆风侵袭：冲击与周期叠加”两部宏观经济研究专著，诸多成果被“金融市场研究”、“新财富”等收录刊发。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用 的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、 公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。 本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等 信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这 种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的 情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自 己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户 买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投 资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资 者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意， 在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期 权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下， 本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开 传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进 行任何有悖原意的引用、删节和修改。