收入稳健增长，研发力度持续加大

买入（维持） 股价（2024年04月29日）30.71元 收入稳健增长，研发力度持续加大 公司研究|年报点评博瑞医药688166.SH 目标价格31.96元 52周最高价/最低价46.88/17.81元 总股本/流通A股（万股）42,247/42,247 A股市值（百万元）12,974 收入端稳健增长，利润端有所承压。4月26日，公司公布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入11.8亿元，同比增长15.9%；实现归母净利润 2.0亿元，同比下降15.5%；实现扣非归母净利润1.9万元，同比下降12.8%。2024年一季度，公司实现营业收入3.4亿元，同比增长11.5%；实现归母净利润 0.64亿元，同比下降9.5%；实现扣非归母净利润0.6万元，同比下降7.9%。公司收入端稳健增长，2023年利润端有所承压预计主要受产品需求波动导致毛利率有所下降，2023年公司实现毛利率55.8%，较上年同期下降7.2pct。 原料药稳健增长，制剂端增长较快。2023年，公司实现产品销售收入10.2亿元 （+16.6%），原料药产品收入8.9亿元（+13.9%），其中，抗病毒类产品收入较去年同期同比增长170%，主要受流感影响导致客户对奥司他韦原料药需求激增；制剂产品收入1.4亿元（+37.5%），受益于公司注射用米卡芬净钠在2022年集采中 标，公司2023年注射用米卡芬净钠销售增长较多。 研发力度持续加大，多肽降糖药BGM0504临床顺利推进。2023年，公司研发费用为2.5亿元，同比增长20.1%，研发费用率为21.1%，较去年同期提升0.7pct。 2023年，公司持续推进BGM0504注射液等创新药及吸入制剂的研发，创新药及吸入制剂合计研发投入占公司研发费用的39.1%，同比增长36.0%，公司BGM0504注射液2型糖尿病治疗及减重适应症的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，其中糖尿病适应症5mg剂量组受试者已全部出组。BGM0504注射液作为公司自主研发的GLP-1和GIP受体双重激动剂，可产生控制血糖、减重和治疗非酒精性脂肪性肝炎 （NASH）等生物学效应。 根据公司23年报，公司业绩短期承压，研发投入加大，我们下调公司24-25年营收与毛利率，预测公司2024-2026年每股收益分别为0.68/0.79/0.91元（原预测24-25年每股收益为0.92、1.14元）。根据可比公司，我们给予公司2024年47倍市盈率，对应目标价为31.96元，维持买入评级。 风险提示 新品种研发不及预期，制剂类品种销售不及预期，产能爬坡不及预期，制剂品种集采价格波动风险 国家/地区中国 行业医药生物 核心观点 报告发布日期2024年04月30日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 19.12 4.88 14.72 28.45 相对表现% 16.49 2.44 5.04 38.51 沪深300% 2.63 2.44 9.68 -10.06 伍云飞wuyunfei1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524020001 赵博宇zhaoboyu@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 执业证书编号：S0860524020003 业绩恢复稳健增长，研发推进下长期向好2023-04-26 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,017 1,180 1,338 1,544 1,780 同比增长(%) -3.3% 15.9% 13.5% 15.4% 15.3% 营业利润(百万元) 242 190 283 335 391 同比增长(%) -6.5% -21.4% 48.7% 18.2% 16.8% 归属母公司净利润(百万元) 240 202 285 334 386 同比增长(%) -1.8% -15.5% 40.9% 17.1% 15.5% 每股收益（元） 0.57 0.48 0.68 0.79 0.91 毛利率(%) 63.0% 55.8% 55.0% 53.8% 52.9% 净利率(%) 23.6% 17.2% 21.3% 21.6% 21.7% 净资产收益率(%) 12.4% 8.9% 11.3% 11.8% 12.1% 市盈率 52.2 61.7 43.8 37.4 32.4 市净率 5.7 5.3 4.7 4.2 3.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：可比公司估值（截止2024.4.29） 数据来源：wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1,180 998 268 309 356 营业收入 1,017 1,180 1,338 1,544 1,780 应收票据、账款及款项融资 307 309 270 312 360 营业成本 376 521 602 714 837 预付账款 44 52 54 63 75 销售费用 70 64 65 71 78 存货 280 345 364 436 549 管理费用 115 116 121 135 149 其他 126 136 112 129 134 研发费用 207 249 250 284 325 流动资产合计 1,938 1,840 1,068 1,248 1,473 财务费用 10 24 10 10 10 长期股权投资 35 43 39 41 40 资产、信用减值损失 13 24 19 4 6 固定资产 402 718 958 1,907 2,737 公允价值变动收益 (3) (1) (1) (2) (1) 在建工程 1,666 1,736 3,136 2,209 1,475 投资净收益 4 (15) 9 9 9 无形资产 82 94 112 130 147 其他 16 25 4 0 8 其他 537 601 476 462 444 营业利润 242 190 283 335 391 非流动资产合计 2,723 3,192 4,722 4,750 4,842 营业外收入 1 0 0 1 0 资产总计 4,661 5,032 5,790 5,998 6,316 营业外支出 1 2 1 1 1 短期借款 124 157 705 560 473 利润总额 242 189 282 334 390 应付票据及应付账款 252 228 241 285 335 所得税 31 15 23 30 39 其他 435 537 538 542 547 净利润 211 173 259 304 351 流动负债合计 812 922 1,484 1,388 1,355 少数股东损益 (28) (29) (26) (30) (35) 长期借款 1,170 1,185 1,135 1,135 1,135 归属于母公司净利润 240 202 285 334 386 应付债券 406 430 465 465 465 每股收益（元） 0.57 0.48 0.68 0.79 0.91 其他 32 77 21 21 21 非流动负债合计 1,608 1,692 1,621 1,621 1,621 主要财务比率 负债合计 2,420 2,614 3,105 3,009 2,976 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 50 49 23 (7) (42) 成长能力 实收资本（或股本） 422 422 422 422 422 营业收入 -3.3% 15.9% 13.5% 15.4% 15.3% 资本公积 1,008 1,057 1,057 1,057 1,057 营业利润 -6.5% -21.4% 48.7% 18.2% 16.8% 留存收益 743 898 1,183 1,517 1,903 归属于母公司净利润 -1.8% -15.5% 40.9% 17.1% 15.5% 其他 18 (9) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 2,242 2,418 2,686 2,989 3,340 毛利率 63.0% 55.8% 55.0% 53.8% 52.9% 负债和股东权益总计 4,661 5,032 5,790 5,998 6,316 净利率 23.6% 17.2% 21.3% 21.6% 21.7% ROE 12.4% 8.9% 11.3% 11.8% 12.1% 现金流量表 ROIC 6.4% 4.4% 5.4% 5.7% 6.3% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 211 173 259 304 351 资产负债率 51.9% 52.0% 53.6% 50.2% 47.1% 折旧摊销 50 73 114 197 321 净负债率 37.3% 49.1% 91.3% 75.8% 63.8% 财务费用 10 24 10 10 10 流动比率 2.39 1.99 0.72 0.90 1.09 投资损失 (4) 15 (9) (9) (9) 速动比率 2.02 1.62 0.46 0.57 0.66 营运资金变动 15 (87) 21 (83) (131) 营运能力 其它 29 (4) 139 8 17 应收账款周转率 3.0 4.0 4.9 5.4 5.4 经营活动现金流 311 195 535 427 559 存货周转率 1.5 1.6 1.7 1.7 1.6 资本支出 (737) (460) (1,762) (225) (425) 总资产周转率 0.3 0.2 0.2 0.3 0.3 长期投资 17 (71) 67 (2) 1 每股指标（元） 其他 (152) 90 (46) (4) 10 每股收益 0.57 0.48 0.68 0.79 0.91 投资活动现金流 (872) (440) (1,741) (231) (415) 每股经营现金流 0.74 0.46 1.27 1.01 1.32 债权融资 1,246 159 (62) 0 0 每股净资产 5.19 5.61 6.30 7.09 8.01 股权融资 282 49 0 0 0 估值比率 其他 (163) (146) 538 (155) (97) 市盈率 52.2 61.7 43.8 37.4 32.4 筹资活动现金流 1,365 62 476 (155) (97) 市净率 5.7 5.3 4.7 4.2 3.7 汇率变动影响 14 3 -0 -0 -0 EV/EBITDA 44.8 47.0 33.2 25.0 18.7 现金净增加额 819 (181) (730) 41 47 EV/EBIT 53.6 63.0 46.1 39.2 33.7 资料来源：东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～