Q1业绩靓丽，林浆纸一体化优势持续发挥

证券研究报告|公司点评报告 2024年04月30日 Q1业绩靓丽，林浆纸一体化优势持续发挥 太阳纸业(002078) 评级： 买入 股票代码： 002078 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 16.56/10.2 目标价格： 总市值(亿) 433.72 最新收盘价： 15.52 自由流通市值(亿) 429.11 自由流通股数(百万) 2,764.88 事件概述 公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营收101.85亿元，同比+3.87%；归母净利润9.56亿元，同比 +69.04%；扣非后归母净利为9.52亿元，同比+72.22%。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为5.86亿元，比去年同期下滑63.89%。 分析判断: ►浆价走扩，文化纸偏刚需下价格较坚挺 根据卓创咨询数据显示，国际阔叶浆明星和针叶浆银星3月份均价较1月份分别+3.08%/-0.1%至每吨670/757 美元，国内双胶纸和铜板纸3月均价较1月份分别+3.04%/+1.17%至每吨5905/5801元；此外，芬兰罢工事件4月份仍有一定影响，海外浆厂产量和产能进度受限下，供给端一定压制，预计短期浆价呈现震荡小幅上行趋势，而文化纸受益于国内教辅和党政的集中需求释放偏刚性，价格支撑性较强，根据华夏时报显示，今年以来，晨鸣纸业、太阳纸业等头部纸企自2月1日起，将文化纸产品价格上调100元/吨，自3月1日起，文化纸 产品价格再次调涨200元/吨，短期文化纸价格较坚挺下，我们认为公司收入端有望持续改善。 ►Q1毛利率提升明显，费用管控有所改善 盈利能力方面，公司2024Q1毛利率同比增加4.48pct至17.99%，环比则提升了0.87%，我们预计主要系原材料成本下滑以及公司林浆纸一体化优势所致。费用方面，2024年Q1公司费用率为6.77%，同比下滑0.33pct；其中销售费用率为0.43%，同比+0.07pct；管理费用率为2.38%，同比-0.13pct；财务费用率为1.82%，同比-0.21pct；研发费用率同比下滑0.06pct至2.14%。此外，公司投资收益同比提高310.15%，主要原因为权益法核算投资收益同比增加及远期结售汇交割产生的投资损失减少所致；其他收益同比增加230.51%，主要原因是本期收到与企业日常活动有关且与收益相关补助增加所致。 投资建议 在公司“四三三”中长期发展战略的引领下，山东、广西、老挝“三大基地”构建起了有太阳纸业特色的“林浆纸一体化”系统工程，有效推动了企业在“林浆纸一体化”全产业链上的延伸和拓展，太阳纸业的产业链核心竞争力持续提升，我们维持此前的盈利预测不变，预计公司24-26年的营收分别为442.84/475.05/504.38亿元，EPS分别为1.33/1.47/1.61元，对应2024年4月29日15.52元/股收盘价，PE分别为12/11/10倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 1)文化纸需求大幅下滑。2）行业新增产能过多导致公司产品价格下降。3）原材料价格波动风险 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 39,767 39,544 44,284 47,505 50,438 YoY（%） 23.7% -0.6% 12.0% 7.3% 6.2% 归母净利润(百万元) 2,809 3,086 3,729 4,120 4,509 YoY（%） -4.1% 9.9% 20.8% 10.5% 9.5% 毛利率（%） 15.2% 15.9% 16.9% 16.2% 16.9% 每股收益（元） 1.04 1.10 1.33 1.47 1.61 ROE 12.2% 11.8% 12.9% 12.8% 12.6% 市盈率 14.92 14.11 11.63 10.53 9.62 盈利预测与估值 资料来源：wind,华西证券研究所分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 39,544 44,284 47,505 50,438 净利润 3,101 3,744 4,137 4,529 YoY(%) -0.6% 12.0% 7.3% 6.2% 折旧和摊销 2,183 2,921 3,192 3,609 营业成本 33,261 36,812 39,795 41,924 营运资金变动 728 240 -511 -172 营业税金及附加 220 266 266 289 经营活动现金流 6,617 7,672 7,523 8,716 销售费用 154 199 185 212 资本开支 -4,736 -6,276 -5,995 -6,705 管理费用 957 1,196 1,164 1,275 投资 -33 -22 -21 -21 财务费用 760 621 613 615 投资活动现金流 -4,769 -6,196 -5,968 -6,675 研发费用 929 1,063 1,093 1,211 股权募资 0 6 0 0 资产减值损失 -67 -82 -48 -77 债务募资 -441 1,020 597 566 投资收益 21 22 48 50 筹资活动现金流 -1,846 -480 -959 -1,010 营业利润 3,296 4,109 4,482 4,934 现金净流量 6 994 596 1,031 营业外收支 23 5 15 15 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 3,320 4,114 4,497 4,949 成长能力（%） 所得税 219 370 360 421 营业收入增长率 -0.6% 12.0% 7.3% 6.2% 净利润 3,101 3,744 4,137 4,529 净利润增长率 9.9% 20.8% 10.5% 9.5% 归属于母公司净利润 3,086 3,729 4,120 4,509 盈利能力（%） YoY(%) 9.9% 20.8% 10.5% 9.5% 毛利率 15.9% 16.9% 16.2% 16.9% 每股收益 1.10 1.33 1.47 1.61 净利润率 7.8% 8.4% 8.7% 8.9% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 6.1% 6.7% 6.9% 7.0% 货币资金 2,495 3,489 4,086 5,117 净资产收益率ROE 11.8% 12.9% 12.8% 12.6% 预付款项 576 688 732 768 偿债能力（%） 存货 4,574 5,211 5,623 5,811 流动比率 0.76 0.79 0.84 0.90 其他流动资产 5,223 5,370 5,796 6,147 速动比率 0.42 0.44 0.48 0.54 流动资产合计 12,868 14,759 16,236 17,843 现金比率 0.15 0.19 0.21 0.26 长期股权投资 277 299 320 341 资产负债率 48.3% 47.8% 46.0% 44.3% 固定资产 33,966 36,955 39,566 42,492 经营效率（%） 无形资产 1,883 2,147 2,400 2,633 总资产周转率 0.80 0.83 0.82 0.81 非流动资产合计 37,683 40,956 43,780 46,898 每股指标（元） 资产合计 50,551 55,715 60,016 64,742 每股收益 1.10 1.33 1.47 1.61 短期借款 8,079 8,179 8,278 8,346 每股净资产 9.32 10.37 11.54 12.86 应付账款及票据 4,815 5,671 5,975 6,312 每股经营现金流 2.37 2.75 2.69 3.12 其他流动负债 3,985 4,884 4,985 5,118 每股股利 0.30 0.30 0.30 0.30 流动负债合计 16,879 18,734 19,238 19,776 估值分析 长期借款 6,702 7,202 7,702 8,202 PE 14.11 11.63 10.53 9.62 其他长期负债 814 687 685 683 PB 1.31 1.50 1.34 1.21 非流动负债合计 7,516 7,890 8,388 8,886 负债合计 24,395 26,624 27,626 28,661 股本 2,795 2,795 2,795 2,795 少数股东权益 104 119 136 156 股东权益合计 26,155 29,091 32,390 36,080 负债和股东权益合计 50,551 55,715 60,016 64,742 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，11年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者