结构优化品质提升，NBV表现持续向好

2024年04月30日中国人寿(601628.SH) 公司快报 证券研究报告保险Ⅲ投资评级买入-A维持评级6个月目标价35.29元股价(2024-04-29)30.81元 结构优化品质提升，NBV表现持续向好 ■事件：公司披露2024年一季报，2024Q1实现营业收入1210亿元 （YoY+14.4%），归母净利润206亿元（YoY-9.3%），每股收益0.73元 （YoY-9.3%）；NBV同比+26.3%，达近年来最高增速。 ■业务品质改善显著，推动NBV实现较快增长。公司2024Q1实现保费收入3376亿元（YoY+3.2%），其中新单保费1124亿元（YoY-4.4%）， 主要由报行合一落地、银保渠道趸交规模下滑所致。受益于产品结构调整等，公司新单期交保费同比+4.7%，十年期及以上新单期交保费同比+25.4%，推动公司NBVM得到有效提升，进而带动NBV较2023Q1同口径重置后同比+26.3%。 ■人力规模小幅下滑，队伍质态明显提升。截至2024Q1末，公司总 销售人力/个险销售人力分别为67.9万人/62.2万人，较上年同期- 4.3万人/-4.0万人，较上年末-1.5万人/-1.2万人，预计人力队伍规模有望逐步企稳。公司绩优人群数量及占比均实现提升，Q1个险板块月人均首年期交保费同比+17.7%，队伍质态持续改善，队伍产能实现持续性增长。 ■投资规模稳健增长，投资收益有所承压。截至2024Q1末，公司投 资资产达59319亿元，较上年末+4.8%。受利率下行及权益市场波动 加剧影响，2024Q1公司实现总投资收益647亿元（同口径下YoY+7.2%），净投资收益为427亿元（同口径下YoY-0.1%）；总投资收益率为3.23%，净投资收益率为2.82%（按简单年化计算）。 ■投资建议：维持买入-A投资评级。我们预计中国人寿2024-2026 年EPS分别为1.86元、2.06元、2.34元（基于新准则），给予0.75x2024 年P/EV，对应6个月目标价为35.29元。 ■风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 388,895 344,272 382,142 425,324 474,236 归母净利润 66,680 46,181 52,614 58,223 66,263 每股净资产(元) 12.95 16.88 18.82 21.27 22.86 每股收益(元) 2.36 1.63 1.86 2.06 2.34 每股内含价值(元) 42.25 44.60 47.05 50.11 53.41 估值水平 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E P/B 2.38 1.83 1.64 1.45 1.35 P/E 13.06 18.86 16.55 14.96 13.14 P/EVPS 0.73 0.69 0.65 0.61 0.58 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 交易数据总市值(百万元)870,835.56流通市值(百万元)641,572.96总股本(百万股)28,264.71流通股本(百万股)20,823.5312个月价格区间25.6/42.75元 中国人寿 沪深300 15% 5% -5% -15% -25% -35% 2023-052023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益5.7 绝对收益8.1 3M -3.4 6.3 12M -10.9 -21.0 张经纬分析师 SAC执业证书编号：S1450518060002 zhangjw1@essence.com.cn 哈滢联系人 SAC执业证书编号：S1450123060044 相关报告个险向好表现稳健，投资承 2024-03-31 压分红提升负债表现量稳质优，投资受市场拖累 2023-10-31 NBV增长亮眼，投资承压拖 2023-08-25 累业绩NBV增速回正，人力规模企 2023-05-04 稳明显 haying@essence.com.cn 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 388,895 344,272 382,142 425,324 474,236 保险服务收入 182,578 212,445 232,627 254,727 278,926 利息收入 - 122,994 135,293 148,823 163,705 投资收益及公允价值变动损失 197,550 -1,296 4,250 4,251 4,252 其他业务收入 8,767 10,129 9,971 17,523 27,353 营业总支出 318,499 299,333 331,263 367,589 407,813 保险服务费用 131,614 150,353 157,871 165,764 187,314 承保财务损益 148,700 127,923 131,761 135,714 139,785 业务及管理费 6,375 6,307 6,622 7,285 8,013 信用减值损失 - -1,217 1,000 1,000 1,000 其他业务成本 31,810 15,967 34,009 57,827 71,701 营业利润 70,396 44,939 50,879 57,734 66,423 营业外收入及支出 -336 -363 -300 -300 -300 利润总额 70,060 44,576 50,579 57,434 66,123 所得税 1,948 -2,971 -3,591 -2,511 -2,100 净利润 68,112 47,547 54,170 59,945 68,223 少数股东损益 1,432 1,366 1,556 1,722 1,960 归母净利润 66,680 46,181 52,614 58,223 66,263 资产负债表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 128,956 150,815 158,318 164,690 174,135 定期存款 485,567 413,255 456,647 500,028 556,531 金融投资 - 4,798,898 5,355,810 5,717,997 6,205,027 交易性金融资产 - 1,705,375 1,903,284 2,031,993 2,205,068 债权投资 - 211,349 235,876 251,827 273,277 其他债权投资 - 2,744,169 3,062,630 3,269,740 3,548,240 其他权益工具投资 - 138,005 154,020 164,436 178,442 长期股权投资 262,488 258,760 285,930 313,093 348,473 其他资产 4,133,057 180,358 154,600 324,571 529,515 总资产 5,010,068 5,802,086 6,411,305 7,020,379 7,813,682 保险合同负债 4,266,947 4,859,175 5,361,861 5,853,754 6,536,678 卖出回购金融资产款 148,958 216,851 239,284 261,236 291,713 其他负债 219,190 239,026 263,753 287,950 321,543 总负债 4,635,095 5,315,052 5,864,899 6,402,940 7,149,935 股本 28,265 28,265 28,265 28,265 28,265 资本公积金 53,554 53,934 54,317 54,702 55,090 未分配利润 238,723 302,895 321,310 341,688 364,880 归属于母公司股东权益 366,021 477,093 531,959 601,113 646,197 少数股东权益 8,952 9,941 14,448 16,326 17,550 股东权益 374,973 487,034 546,407 617,439 663,747 财务报表预测 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上； 增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%； 中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）； 卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的