策略月报：震荡中候变

震荡中候变 策略研究 策略月报 报告日期：2024-04-28 主要观点： 分析师：郑小霞 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291 邮箱：zhengxx@hazq.com 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001电话：13269985073 邮箱：liuchao@hazq.com 分析师：张运智 执业证书号：S0010523070001 电话：13699270398 邮箱：zhangyz@hazq.com 相关报告 1.策略月报《大势延续震荡上行，配置关注上游修复新主线》2024-03-312.策略季报《曙光乍现》2024-03-24 市场观点：震荡市中等待变化 4月市场小幅上涨，整体窄幅震荡。一季度增速超预期，市场担心政治局会 议定调收紧，同时3月和4月高频经济数据边际走弱，市场在经济层面的 边际变化和宏观政策定调预期下纠缠矛盾。展望5月，市场仍将延续整体震荡态势。一方面，经济预期仍然较为低迷，近期高频数据边际走弱，需求低迷，供给补库持续性有待确认，市场中观行业景气改善的趋势性不强。二是预计中央政治局会议政策定调不会出现明显变化，将延续两会基调。政治局会议定调将成为决定5月市场走势的关键变量。三是近日北上资金大规模净买入，单日创历史新高，可能是由于人民币较亚洲货币相对坚挺所致，有望迎来阶段性净流入。四是5月初将召开FOMC会议，不降息已成为市场共识，关注会议表态，若鹰派表态超预期可能引发外部风险偏好制约。当下市场支撑因素和抑制因素纠缠，预计仍将维持震荡格局。 稳增长政策基调不改，基建有望在5月发力。一季度GDP好于全年目标，但并非是全面回升，且3月经济环比动能边际下降，因此预计政治局会议 政策基调不会发生明显变化。在前4月政策发力进度偏缓偏慢的情况下，5月有望迎来政策加速落地，尤其是基建领域。 经济动能环比小幅走弱。4月高频数据延续3月边际走弱态势，后续有望迎来基建加速发力。预计4月社零同比6.2%，固投累计同比4.6%，其中制造业累计同比9.6%、基建累计同比6.4%、地产累计同比-9.6%，出口同比1.5%。物价方面，预计4月CPI同比0.2%、PPI同比-3%。 货币维持宽松，宏观利率维持低位；关注外资净流入的持续性。“避免资金沉淀空转”相关要求下，利率持续下行、人民币汇率依然承压，掣肘进一步宽松，预计5月降息概率较低，缴税大月降准有一定可能。“资产荒”下利率整体上行乏力。亚洲货币贬值，人民币相对坚挺，或是北上资金大规模净流入的原因，关注其持续性。 行业配置：立足景气持续性优选中观，设备更新继续迎来政策催化 4月出口链家电、汽车涨幅居前，同时受益消费品以旧换新提振；有色金属、钢铁、石化表现较好，主要受益景气改善。而在景气持续低迷下，地产表现靠后；在2-3月泛TMT上涨大幅领先后，4月迎来估值消化、跌幅靠前。展望5月配置思路，自上而下寻找较大级别的主线机会仍然需要更多的证据，因此建议立足阶段性景气改善确定性从中观维度寻找。一是宏观经济运行中最大的特征仍是供强需弱，因此其间仍然存在一些机会，但要注意的是前期超涨后行业迎来分化；二是中长期维度上，出口尽管景气趋势确定性较强，但市场已经给予较充分反映，而生猪板块可能迎来良好配置契机；三是政策热点上，“新质生产力”作为全年最重要、最频繁的主题性机会，行情演绎不断，但要重点关注催化剂的到来，当下设备更新方向的机会较好。相对应的，建议关注以下三条主线： 第一条主线是有景气支撑的部分周期品，主要包括工业金属、煤炭、电力、航运港口等。工业金属如铜的全球供需缺口整体持续扩大、格局未改，铜价不断上涨突破；煤炭国内供需缺口同样持续扩大，而供需缺口和煤价之间呈现良好的正相关性，因此煤炭有望走高；电力在于国内用电量同比维 持高增，头部市值公司一季报亮眼；航运港口在于内外贸景气持续改善。 第二条主线是农林牧渔，当下时值较好的中长期配置契机。一方面农牧行业指数经过本轮长期下跌，当下已经回到2019年初低位；二方面猪肉价格 低位整固，再度下跌的概率较低，截至3月，能繁母猪存栏、生猪存栏、生猪出栏同比全面转负，供给有望持续性收缩，对猪价企稳反弹提供支撑；三方面当下市场热点和持续性机会较少，前期涨幅小、景气周期来临确定性强的生猪板块对资金有良好吸引力。 第三条主线是“新质生产力”机会不断，当下设备更新存在持续性催化。新质生产力将是今年最重要、最频繁的主题机会所在，人工智能、低空经济、设备更新是当下三大热点方向。主题的核心在于重大催化剂，因此着手有催化剂的方向胜率更高，当下设备更新领域政策落地持续不断。建议关注半导体设备、专用设备、环保设备、工业母机、机器人等方向。 风险提示 国内政策定调不及预期或大幅好于预期；供强需求的结构性格局不及预期； 5月中FOMC会议定调超预期鹰派引发美股回调等。 正文目录 1市场观点：震荡市中等待变化4 1.1稳增长政策基调不改，基建发力节奏与地产政策优化仍是关键4 1.2经济动能环比小幅走弱5 1.3加码宽松可能性依然偏低，“资产荒”下利率维持低位8 2行业配置：立足景气持续性优选中观，设备更新继续迎来政策催化10 2.1主线一：景气支撑的部分周期品，如工业金属、煤炭、电力、港口航运等11 2.2主线二：当下是中长期配置生猪板块的良好契机13 2.3主题三：新质生产力热点主题此起彼伏，重点关注催化剂到来14 图表目录 图表1乘用车销售同比有所回落6 图表2小商品价格有所反弹，柯桥纺织价格指数企稳6 图表3高炉开工率、轮胎开工率、PX开工率小幅下降7 图表4粗钢产量4月基本持平7 图表5食品价格4月有所回落7 图表6有色金属价格明显上行，原油价格震荡上行7 图表7建材价格持续小幅反弹8 图表84月30城商品房周销售面积同比仍维持较大跌幅8 图表9央行连续2个月缩量续作9 图表10DR007延续下行态势，短端资金面相对充裕9 图表1110Y国债跌破2.3%，维持在2.2%博弈9 图表12人民币汇率窄幅波动，对北向资金影响有限9 图表13铜价变化与铜缺口变化存在较大正相关性12 图表14煤价变化与煤供需缺口变化存在较大正相关性12 图表15全社会用电量同比仍维持在较高增速13 图表16内外贸运价指数近期均有显著上行13 图表17仔猪价和猪肉价已经触底，以时间换空间14 图表183月生猪存栏、出栏，能繁存栏同比均转负14 图表19“新质生产力”不同维度下的产业机会15 1市场观点：震荡市中等待变化 4月市场小幅上涨，整体窄幅震荡。一季度增速超预期，市场担心政治局会议定 调收紧，同时3月和4月高频经济数据边际走弱，市场在经济层面的边际变化和宏 观政策定调预期下纠缠矛盾。展望5月，我们认为市场仍将延续整体震荡态势。一方面，经济预期仍然较为低迷，近期高频数据边际走弱，需求低迷，供给补库持续性有待确认，市场中观行业景气改善的趋势性不强。二是预计中央政治局会议政策定调不会出现明显变化，将延续两会基调。政治局会议定调将成为决定5月市场走势的关键变量。三是近日北上资金大规模净买入，单日创历史新高，可能是由于人民币较亚洲货币相对坚挺所致，有望迎来阶段性净流入。四是5月初将召开FOMC会议，不降息已成为市场共识，关注会议表态，若鹰派表态超预期可能引发外部风险偏好制约。当下市场支撑因素和抑制因素纠缠，预计仍将维持震荡格局。 稳增长政策基调不改，基建有望在5月发力。一季度GDP好于全年目标，但并非是全面回升，且3月经济环比动能边际下降，因此预计政治局会议政策基调不会发生明显变化。在前4月政策发力进度偏缓偏慢的情况下，5月有望迎来政策加速落地，尤其是基建领域。 经济动能环比小幅走弱。4月高频数据延续3月边际走弱态势，后续有望迎来基建加速发力。预计4月社零同比6.2%，固投累计同比4.6%，其中制造业累计同比9.6%、基建累计同比6.4%、地产累计同比-9.6%，出口同比1.5%。物价方面，预计4月CPI同比0.2%、PPI同比-3%。 货币维持宽松，宏观利率维持低位；关注外资净流入的持续性。“避免资金沉淀空转”相关要求下，利率持续下行、人民币汇率依然承压，掣肘进一步宽松，预计5月降息概率较低，缴税大月降准有一定可能。“资产荒”下利率整体上行乏力。亚洲货币贬值，人民币相对坚挺，或是北上资金大规模净流入的原因，关注其持续性。 1.1稳增长政策基调不改，基建发力节奏与地产政策优化仍是关键 稳增长政策基调不改，基建发力节奏与地产政策优化仍是关键。一季度GDP增长5.3%，高于全年增长目标，但“开门红”并非对应经济数据全面回升，基建与地产数据口径发生调整，生产法核算季度GDP与社会对需求实际感受存在偏差，GDP平减指数依然为负、价格压力凸显。特别是3月份工业、消费、基建等数据环比动能明显下降，因而一季度政治局会议政策基调预计较两会政府工作报告不会发生明显变化，考虑到二季度GDP增速偏低、去年二季度经济环比动能出现明显下滑，因而上 半年经济数据公布后有可能出现政策调整的窗口期（即7月份中央政治局会议）。当前重点在于地方政府化债背景下的基建发力节奏，以及上半年地产整体维持弱势情况下地产政策如何进一步优化。尽管4月基建并未如我们此前预期拉动实物工作 量，但近期，发改委表示将推动2023年增发国债项目在6月底之前开工，年内基建发力依然可期，后续可密切跟踪。 美国一季度GDP放缓引发“滞胀”担忧，但通胀高企压力下美联储降息预期再度走弱。美国一季度实际GDP环比折年率1.6%，低于预期值2.4%和前值3.4%，是2022Q3以来最低，连续两个季度下滑。但一季度PCE通胀、核心PCE通胀环比折年率分别为3.4%、3.7%，大幅高于前值1.8%、2.0%，创下过去四个季度最高。受此影响，CME观测器显示9月不降息概率从30.2%上升至40.4%，提升10个百分点，表明市场对于降息预期再度推迟。GDP数据走弱但通胀走高，引发市场对于“滞胀”担忧，故数据公布后，美元指数先涨后跌，10Y美债收益率上行6BP至4.71%，黄金等大宗商品上涨。结合我们在《6月美联储能如期降息吗？》（2024-04-06）中测算，美国核心PCE在0.2%环比乐观假定下能够回落至3月经济数据预测2.6%目标的降息窗口期只有8月、9月。因此，二季度降息已经基本没有可能，首次降息窗口在8月。当前A股主要矛盾并非美联储货币政策，因而对于A股风险偏好影响有限，但需要关注的是美股如因“滞胀”担忧引发持续下跌，则可能会对外围风险偏好形成一定抑制。 此外，近期中美对话持续增加，中美关系需密切关注。4月26日下午，国家主席习近平在北京人民大会堂会见美国国务卿布林肯。习近平表示中美关系遵循相互尊重、和平共处、合作共赢3条大原则，既是过去经验的总结，也是走向未来的指引。双方达成五点共识：①双方同意继续按照两国元首指引，努力稳定并发展中美关系。双方肯定旧金山会晤以来中美各领域对话合作取得的积极进展，同意加快落实两国元首在旧金山达成的重要共识。②双方同意保持高层交往和各层级接触。继续发挥已经恢复和新建的外交、经济、金融、商务等领域磋商机制作用。继续开展两军交往。进一步推进中美禁毒、气变、人工智能合作。③双方宣布将举行中美人工智能政府间对话首次会议；继续推进中美关系指导原则磋商；举行新一轮中美亚太事务磋商、中美海洋事务磋商；继续开展中美领事磋商。中美禁毒工作组将举行高官会。美方欢迎中国气候变化事务特使刘振民访美。④双方将采取措施扩大两国人文交流，欢迎对方国家留学生，办好5月在中国西安举行的第14届中美旅游高层对话。⑤双方就国际地区热点问题保持协商，双方特使加强沟通。 1.2经济动能环比小幅走弱 经济动能环比小幅走弱，基建何时发力仍是关键。4月高频数据延续了3月边 际走弱态势，经济基本面修复动能未见明显提速，后续关键仍是基建何时发力推动国内有效需求回升。预计4月社零同比增长6.2%，固定资产投资累计同比增长4.6%，其中制造业投资累计同