五大产品线均衡发展，听力保健成长可期

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 可孚医疗(301087) 投资评级 买入 上次评级 买入 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 自产率持续提升，听力保健助力公司成长 执业编号：S1500523080011 邮箱：caojialin@cindasc.com 医药行业分析师 曹佳琳 执业编号：S1500523080002 邮箱：tangaijin@cindasc.com 医药行业首席分析师 唐爱金 五大产品线均衡发展,听力保健成长可期 2024年04月29日 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入28.54 亿元（yoy-4.14%），实现归母净利润2.54亿元（yoy-15.71%），扣非归母 净利润2.01亿元（yoy-18.56%），经营活动产生的现金流量净额3.94亿元 （yoy+298.16%）。2024年一季度实现营业收入8.07亿元（yoy-5.64%），归母净利润1.01亿元（yoy-24.75%），扣非归母净利润0.92亿元 （yoy-26.55%）。点评： 五大产品线均衡发展，“线上+线下”双轮驱动。2023年公司聚焦核心产品，产品结构持续优化，五大产品线均衡发展，实现营业收入28.54亿元（yoy-4.14%），其中呼吸、制氧、雾化等核心产品收入均实现50%以上增长，助听、助行、矫姿等核心产品收入实现40%以上增长。①分产品线来看，五大产品线均衡发展，呼吸支持业务实现收入4.55亿元（yoy+91.40%），康复辅具业务实现收入7.73亿元（yoy+30.46%），中医理疗业务实现收入1.45亿元（yoy+21.01%），而健康监测和医疗护理业务收入有所下降，分别为5.87亿元（yoy-25.35%）和7.40亿元 （yoy-32.65%），但这两条产品线剔除口罩、新冠抗原检测试剂等防护类产品，也均保持正向稳定增长。②分渠道来看，公司渠道融合升级，最大程度地覆盖用户的主要消费场景，挖掘增长潜力，其中线上渠道实现收入18.27亿元，线下渠道实现收入8.79亿元。随着公司产品结构调整，公司2023年销售毛利率提升3.77pp至43.28%，盈利能力增强。 健耳门店拓展加速，听力保健成长可期。健耳听力作为公司重要的业务板块，2023年拓展加速，在湖南、四川、广西、湖北等区域实现了门店的高密度布局，截止至2023年末，健耳听力已签约直营听力验配中心820家，已开业765家，连锁网络覆盖全国20个省级市场、128个地级市场。随着健耳听力门店数量增多，叠加需求逐步恢复，健耳听力实现营业收入1.98亿元（yoy+63.99%），净利润为-0.25亿元。我们认为随着公司持续拓展全国市场，且不断通过提升门店服务能力、优化供应链和产品结构、加快数字化转型步伐，客户转化率和店均收入有望进一步提高，听力保健业务有望持续成长，为公司提供成长动力。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为34.02、44.14、56.87亿元，同比增速分别为19.2%、29.8%、28.8%，实现归母净利润为3.43、4.58、6.06亿元，同比分别增长35.1%、33.3%、32.3%，对应当前股价PE分别为23、17、13倍，维持“买入”投资评级。 风险因素：产品品类丰富导致管理风险；代理品牌产品供应商持续合作的风险；自产率提升不及预期导致的供应风险；并购整合不及预期及商誉减值的风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A2,977 2023A2,854 2024E3,402 2025E4,414 2026E5,687 增长率YoY% 30.8% -4.1% 19.2% 29.8% 28.8% 归属母公司净利润(百万元) 302 254 343 458 606 增长率YoY% -29.7% -15.7% 35.1% 33.3% 32.3% 毛利率% 39.5% 43.3% 43.7% 44.6% 45.1% 净资产收益率ROE% 6.0% 5.2% 7.0% 8.8% 11.0% EPS(摊薄)(元) 1.44 1.22 1.64 2.19 2.90 市盈率P/E(倍) 26.47 31.40 23.24 17.44 13.18 市净率P/B(倍) 1.59 1.63 1.62 1.54 1.45 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月29日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E流动资产4,2013,8313,7973,8524,020营业总收入2,9772,8543,4024,4145,687 货币资金1,4501,5691,308905518营业成本1,8011,6191,9152,4463,124 应收票据 0 1 0 1 1 营业税金及 附加 20 29 29 39 51 应收账款566474585764975销售费用6197418981,1741,524 预付账款250131183239294管理费用122111136185239 存货5296356838761,135研发费用118114109150193 其他1,4051,0211,0391,0671,097财务费用-33-19-19-103 计 非流动资产2,2102,4132,7563,2003,641减值损失合 -46-52-32-24-17 长期股权投资 固定资产（合 计） 565656565 1,2901,5071,9102,3582,799 投资净收益57486476100 其他-341-255223346 无形资产248241243242242 其他666600538536536 资产总计6,4116,2446,5537,0527,662 流动负债1,1881,0861,2911,5481,838 短期借款281402342386408 营业利润368295388514682 营业外收支-34-9000 利润总额334286388514682 所得税3233455878 净利润302253343457604 应付票据8686116137178少数股东损 益 0-1-1-1-2 应付账款 549 397 507 648 817 归属母公司 净利润 302 254 343 458 606 其他 非流动负债 272 190 201 250 326 320 377 320 435 320 EBITDAEPS(当 年)(元) 400385 1.451.24 580 1.64 749 2.19 980 2.90 长期借款3094164164164 其他160155156156156现金流量表单位:百万元 经营活动现 金流 99 394 509 439 559 负债合计1,3781,3361,6111,8672,158会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 少数股东权 益 归属母公司 负债和股东 权益 6,4116,244 6,553 7,052 7,662 股东权益 139875 折旧摊销 125 159 212 245 294 5,0204,8994,9355,1785,499 净利润302253343457604 重要财务指标 单位:百万元 财务费用 投资损失 10 9 28 29 30 -57 -48 -64 -76 -100 动 其它 -353 -26 -45 -243 -288 72 47 35 27 17 营运资金变 2022A2023A2024E2025E2026E 会计年度 营业总收入2,9772,854 3,402 4,414 5,687 同比（%）30.8%-4.1%19.2%29.8%28.8% 投资活动现 金流-537-46-491-616-638 归属母公司 净利润 302 254 343 458 606 资本支出-639-372 -610 -692 -738 同比（%）-29.7%-15.7%35.1%33.3%32.3%长期投资48273000 毛利率（%）39.5%43.3%43.7%44.6%45.1% 其他 53 54 119 76 100 ROE%6.0%5.2%7.0%8.8%11.0% 筹资活动现 吸收投资 16 24 -9 0 0 金流-129-278-190-226-308 EPS(摊 薄)(元) 1.441.221.642.192.90 支付利息或 股息 -265 -250 -272 -269 -330 P/B 1.59 1.63 1.62 1.54 1.45 EV/EBITDA 16.56 18.20 12.77 10.48 8.44 P/E26.4731.4023.2417.4413.18借款612543104322 现金流净增 加额-56771-172-402-387 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，医药研究员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，医药研究员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 吴欣，医药研究员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，医药研究员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，团队成员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，团队成员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2024年加入信达证券。主要覆盖创新药。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券