整体业绩短期承压，海外制剂出口持续兑现

公司点评●化学制药 2024年04月29日 整体业绩短期承压，海外制剂出口持续兑现 核心观点： 事件：2024年4月26日，公司发布2023年年报以及2024年一季度报告，2023年公司实现营业收入39.31亿元，同比增长5.89%，归母净利润为-1.89亿元，由盈转亏；2024Q1公司实现营业收入10.04亿元，同比下降23.19%，归母净利润1.77亿元，同比下降46.68%。 原料药板块短期承压，制剂出口业务持续兑现。分业务来看，公司2023年原料药板块收入贡献为9.97亿元，同比下滑10.12%，收入占比为25.37%，毛利率为33.63%，同比下降6.9pct，毛利额占比为17.63%，同比下降5.49pct，肝素原料药业务营收占比从2019年占超过60%到2023年占不到30%，未来业绩受原料药周期扰动较小。制剂板块实现收入27.72亿元，同比增长12.75%，其中海外制剂销售收入超过19亿元，同比增长超过25%，美国子公司Meitheal实现收入16.3亿元，同比增长37.7%，公司制剂出口业务持续兑现。2024Q1公司整体毛利率为38.49%，较去年同期下滑约12.18pct，推测主要原因为目前肝素原料药价格处于历史低位、国内制剂集采降价以及海外肝素制剂成本向上。2023H2以来肝素下游企业面临去库存的现状，公司肝素原料药订单量价齐跌，预计24H2肝素原料药价格缓慢恢复。国内制剂集采从23H2开始执行，公司下半年将处于低基数状态。海外肝素制剂将进一步提高市占率，非肝素制剂则仍将处于快速放量状态，且24H2-25H1将有白紫、利拉鲁肽以及格拉替雷等大单品上市，为海外制剂出口业务提供更强的利润空间。 持续推进创新转型，合作+自研逐步建立大分子药企形象。2023年公司研发投入为5.9亿元，营收占比为15.02%，较去年同期增加89.53%。2023年公司10个药品获得美国FDA批准，包括盐酸布比卡因注射液、普乐沙福注射液等在美国市场份额超过1亿美元的产品；多肽类制剂有4个产品美国审批中、1个 健友股份(603707) 推荐 (维持) 分析师 程培：021-20257805：chengpei_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522100001孙怡：sunyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130524010001 市场数据 2024-04-26 股票代码 603707 A股收盘价(元) 13.24 上证指数 3,088.64 总股本(万股) 161,665 实际流通A股(万股) 161,563 流通A股市值(亿元) 214 相对沪深300表现图 产品注册批生产完成、6个产品前期研发中；公司研发中心建立了缓控释注射健友股份沪深300 剂技术平台、脂质体技术平台、自动给药技术平台，目前1项复杂制剂产品美国审批中、1项产品中国审批中；公司同时推进4个生物仿制药项目，其中MAB22项目完成临床前药学工作，胰岛素系列项目完成了稳定性考察工作，我们预计2026年美国获批上市；另外，公司合作方式快速推动孤儿药XTMAB项目临床二期的研发工作，并成功搭建了自复制mRNA及脂质纳米颗粒工艺研究平台和mRNA生物药临床前药理药效及毒理检测平台，自主进行1个创新药的多项适应症研发。公司在产品梯队上实现仿制药和创新药双轮驱动，不断丰富现有产品剂型及种类，完善公司产品结构。随着公司管线不断扩展，截至2023年末公司在美国市场已有超过50个产品运行，成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。 投资建议：公司已由肝素原料药企业成功向高端制剂方向转型，作为国内药企海外制剂出口的优秀平台企业，增长前景广阔。由于公司肝素制剂类产品成本向上，我们下调公司2024年盈利预期，预计公司2024-2026年归母净利润为9.18/12.70/16.42亿元，同比增长584.75%/38.25%/29.37%，当前股价对应2024-2026年PE为23/17/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格上涨影响产品毛利率的风险、汇率波动影响公司汇兑收 20% 10% 0% -10% -20% -30% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河医药】公司点评报告_健友股份(603707)_存货减值风险出清，24年轻装上阵+海外制剂可期 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 3931.39 4403.89 5431.22 6924.22 收入增长率% 5.89 12.02 23.33 27.49 归母净利润（百万元） -189.45 918.33 1269.55 1642.45 利润增速% -117.37 584.75 38.25 29.37 毛利率% 48.40 45.99 48.37 51.34 摊薄EPS(元) -0.12 0.57 0.79 1.02 PE — 22.94 16.59 12.83 PB 3.63 3.13 2.64 2.19 PS 5.36 4.78 3.88 3.04 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 益的风险、下游需求恢复不及预期的风险、研发进度不及预期的风险。主要财务指标预测 附录： （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 7261.60 9095.85 11315.76 14021.66 营业收入 3931.39 4403.89 5431.22 6924.22 现金 1209.81 1437.54 2057.97 2946.15 营业成本 2028.72 2378.39 2804.02 3369.40 应收账款 751.30 856.31 1056.07 1346.38 营业税金及附加 55.73 61.65 81.47 103.86 其它应收款 230.88 293.59 362.08 461.61 营业费用 420.57 387.54 461.65 692.42 预付账款 40.80 47.57 56.08 67.39 管理费用 145.90 176.16 244.41 346.21 存货 4158.27 4954.99 5841.71 7019.58 财务费用 -74.20 -37.74 -86.05 -90.07 其他 870.54 1505.85 1941.84 2180.55 资产减值损失 -1243.53 1.00 1.00 1.00 非流动资产 2262.66 2429.16 2566.64 2674.33 公允价值变动收益 -3.01 0.00 0.00 0.00 长期投资 0.00 -8.00 -16.00 -24.00 投资净收益 -88.73 -50.00 -50.00 -50.00 固定资产 1141.81 1357.50 1543.19 1698.88 营业利润 -294.71 1020.47 1410.71 1845.54 无形资产 174.10 219.10 264.10 309.10 营业外收入 0.01 0.00 0.00 0.00 其他 946.74 860.55 775.35 690.35 营业外支出 0.06 0.10 0.10 0.10 资产总计 9524.26 11525.01 13882.40 16695.99 利润总额 -294.76 1020.37 1410.61 1845.44 流动负债 3086.26 3644.68 4207.52 4853.66 所得税 -105.31 102.04 141.06 203.00 短期借款 1566.80 1866.80 2166.80 2466.80 净利润 -189.45 918.33 1269.55 1642.45 应付账款 537.74 660.66 778.89 935.94 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 981.72 1117.21 1261.82 1450.92 归属母公司净利润 -189.45 918.33 1269.55 1642.45 非流动负债 639.50 1160.86 1685.86 2210.86 EBITDA -122.88 1195.94 1567.87 2028.69 长期借款 0.00 500.00 1000.00 1500.00 EPS（元） -0.12 0.57 0.79 1.02 其他 639.50 660.86 685.86 710.86 负债合计 3725.77 4805.54 5893.39 7064.53 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 -3.47 -3.47 -3.47 -3.47 营业收入 5.89% 12.02% 23.33% 27.49% 归属母公司股东权益 5801.97 6722.94 7992.49 9634.93 营业利润 -125.11% 446.26% 38.24% 30.82% 负债和股东权益 9524.26 11525.01 13882.40 16695.99 归属母公司净利润 -117.37% 584.75% 38.25% 29.37% 毛利率 48.40% 45.99% 48.37% 51.34% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 -4.82% 20.85% 23.38% 23.72% 经营活动现金流 1619.17 344.72 516.83 585.57 ROE -3.27% 13.66% 15.88% 17.05% 净利润 -189.45 918.33 1269.55 1642.45 ROIC -2.12% 8.72% 9.75% 10.63% 折旧摊销 154.25 213.31 243.31 273.31 资产负债率 39.12% 41.70% 42.45% 42.31% 财务费用 -8.12 20.65 21.45 22.25 净负债比率 23.83% 29.48% 27.36% 22.04% 投资损失 88.73 50.00 50.00 50.00 流动比率 2.35 2.50 2.69 2.89 营运资金变动 580.05 -879.93 -1066.63 -1401.58 速动比率 0.94 1.04 1.19 1.31 其它 993.71 22.35 -0.85 -0.85 总资产周转率 0.40 0.42 0.43 0.45 投资活动现金流 -1162.04 -953.35 -729.95 -530.15 应收帐款周转率 4.62 5.48 5.68 5.76 资本支出 -418.92 -377.91 -377.15 -377.15 应付帐款周转率 3.90 3.97 3.90 3.93 长期投资 -757.47 -503.00 -303.00 -103.00 每股收益 -0.12 0.57 0.79 1.02 其他 14.34 -72.44 -49.80 -50.00 每股经营现金 1.00 0.21 0.32 0.36 筹资活动现金流 51.20 836.60 833.55 832.75 每股净资产 3.59 4.16 4.94 5.96 短期借款 -390.06 300.00 300.00 300.00 P/E — 22.94 16.59 12.83 长期借款 -500.00 500.00 500.00 500.00 P/B 3.63 3.13 2.64 2.19 其他 941.26 36.60 33.55 32.75 EV/EBITDA -208.59 19.27 14.83 11