2023年年报及2024年一季报点评：洞藏带动结构升级，24Q1业绩亮眼

事件：迎驾贡酒发布2023年年报及2024年一季报，23年实现总营收67.2亿元、同比增长22.07%，实现归母净利润22.88亿元、同比增长34.17%，Q4单季总营收19.16亿元、同比增长18.8%，归母净利润6.33亿元、同比增长26.03%，公司拟每股派发现金红利1.3元（含税）。24Q1总营收23.25亿元、同比增加21.33%，归母净利润9.13亿元、同比增加30.43%，Q1利润增长超出市场预期。 23年中高档产品收入增长亮眼，洞藏系列占比提升。分产品看，23年中高档白酒/普通白酒收入分别为50.22/13.80亿元，同比增加27.84%/8.68%，其中中高档白酒销量/均价分别同比提升20.5%/6.0%，普通白酒销量/均价分别同比+12%/-3%。公司聚焦洞藏系列，估计23年洞藏系列保持较快成长、收入占比进一步提升，普通酒进行产品线的布局优化。分区域看，23年省内/省外收入分别为45.17/18.84亿元，同比增加31.5%/6.9%。省内持续渠道精耕、在基地市场竞争力继续强化。 24Q1收入延续高增，省内贡献核心增量。24Q1公司开局亮眼、收入端同比增速超过20%，省内大本营市场动销表现较优。分产品看，24Q1中高档白酒/普通白酒收入分别为18.81/3.57亿元，同比增长24.3%/11.9%，估计洞藏系列收入增速高于整体平均增速。分区域看，省内/省外收入分别为17.70/4.68亿元，同比+30.2%/-1.0%，省内贡献核心增量。截至一季度末省内/省外经销商数量750/640个，一季度净增18家/净减13家。 毛利率提升显著，盈利能力继续优化。1）23年/24Q1销售毛利率 71.37%/75.09%，同比提升3.35/3.91pct，洞藏系列占比提升带来产品结构向上，毛利率提升较为明显，销售费用率8.65%/6.72%，同比-0.52/+0.31pct，管理及研发费用率4.26%/3.11%，同比-0.32/-0.44pct。综合看23年/24Q1销售净利率34.12%/39.41%，同比+3.1/+2.7pct，主要得益于毛利率增厚，伴随规模效应释放、投放效率提升，费用率后续亦有望优化。2）23年/24Q1销售现金回款76.27/23.19亿元，同比增加17.7%/19.2%，经营活动现金流净额 21.98/6.20亿元，同比增长19.5%/26.8%，账面现金流整体健康。截至一季度末合同负债5.15亿元、同比小幅提升。 盈利预测、估值与评级：考虑结构升级带来业绩弹性，上调2024-25年归母净利润预测为28.6/34.9亿元（较前次预测上调3.4%/4.6%），新增26年归母净利润预测为42.0亿元，折合EPS为3.57/4.36/5.25元，当前股价对应P/E为19/16/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：省内竞争加剧，洞藏收入增速放缓，省外拓展不及预期。 公司盈利预测与估值简表