2023年报与2024一季报点评：主业稳中有进，盈利持续改善

核心观点： 主业稳中有进，盈利持续改善 --2023年报与2024一季报点评 安井食品(603345) 推荐(维持) 分析师 事件：4月26日，公司发布公告，2023年实现营收140.5亿元（同比+15.3%，下同），归母净利润14.8亿元（+34.2%）。24Q1实现营收37.5亿元（+17.7%），归母净利润4.4亿元（+21.2%）。 23全年收入稳健成长，24Q1环比有所改善。23全年：收入端同比+15.3%，实现稳健增长，分产品看，面米/肉制品/鱼糜收入同比+5.4%/10.2%/11.8%，传统速冻食品营收稳步增长；速冻菜肴同比+29.8%，主要来自新柳伍并表及安井小厨产品增量，主业39个单品达到过亿水平。分区域看，东北/华北/华东/华 南/华中/西北/西南/境外收入同比+16.6%/30.7%/8.4%/11.7%/18.4%/28.1%/21.2%/18.4%，华北、西北与西南市场增速领先。分渠道看，经销 /商超/特通直营/新零售/电商收入同比+16.0%/-13.4%/+28.9%/-0.3%/ +145.9%，商超收入下滑系高基数+渠道客流受到冲击，经销商数量为1964家，同比+7.0%。24Q1：23Q4春节错期与暖冬导致收入同比-6.2%，而24Q1收入同比+17.7%，环比改善明显，面米/肉制品/鱼糜/菜肴收入同比 +4.4%/27.7%/31.5%/12.3%，锁鲜装与丸之尊持续推动品类升级，虾滑、蛋饺、小酥肉领衔菜肴制品增长。 产品结构优化+成本回落，毛利率连续四个季度上行。23全年：归母净利率10.5%，同比+1.5pcts。23全年拆分，毛利率23.2%，同比+1.3pcts，主要得益于：1）锁鲜装等高价值产品占比提升；2）原材料成本回落；3）规模效应。销售费用率为6.6%，同比-0.6pcts，主因内部资源整合后规模效应释放，费效 率提升；管理费用率为2.7%，同比-0.1pcts，基本维持稳定。24Q1：归母净利 率11.7%，同比+0.3pcts，扣非归母净利率同比+0.4pcts，主要系新柳伍商誉减值计提影响净利增幅。24Q1拆分，毛利率26.6%，同比+1.8pcts，主因：1）原料成本维持低位；2）高毛利产品收入占比提升。销售费用率为7.5%，同比 +0.1pcts，系电商渠道促销力度加强与会议预算提升。管理费用率为3.1%，同比+0.3pcts，主要系股权激励费用增加。 区域爆品与全国大单品增加收入，盈利改善趋势有望持续。短期看，24Q2有望延续收入端稳健增长与盈利能力改善，主要得益于：1）产品上新与地推 工作将有序进行，锁鲜装与属地化新品持续发力；2）猪肉、鱼糜、大豆价格维持可控区间。长期来看，公司新一轮股权激励有助于增强骨干凝聚力，助力长远发展；研发属地化转型进一步赋能区域爆品打造，贡献收入增量；各地生 产基地规划基本完成，未来盈利能力有望步入改善通道。公司发布24-26年股东回报规划，上修最低分红比例至40%，且中期分红预期延续。 投资建议：根据公告调整盈利预测，预计2024~2026年归母净利润分别为17.4/19.9/22.8亿元，同比+17.6%/14.6%/14.6%，EPS为5.9/6.8/7.8元，对应PE为14/12/11X，考虑到公司主业稳健增长+盈利能力改善，叠加提高分红比例下限，维持“推荐”评级。 风险提示：竞争超预期的风险，行业需求下滑的风险，成本压力超预期的风险，食品安全风险。 刘光意 ：021-20252650：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002市场数据 2024-04-26 股票代码 603345 A股收盘价(元) 83.99 上证指数 3,088.64 总股本(万股) 29,329 实际流通A股(万股) 29,329 流通A股市值(亿元) 246 相对沪深300表现图 安井食品 沪深300 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河食饮】安井食品2023年三季度业绩点评：速冻主业环比提速，盈利能力显著改善 公司点评●食品加工 2024年04月29日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 表1：主要财务指标预测 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 14045.23 15899.21 18172.79 20735.16 收入增长率（%） 15.29 13.20 14.30 14.10 净利润（百万元） 1478.07 1738.75 1992.52 2283.83 利润增速（%） 34.24 17.64 14.60 14.62 摊薄EPS(元) 5.04 5.93 6.79 7.79 PE 16.67 14.17 12.36 10.79 PB 1.95 1.71 1.50 1.32 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 附录：公司财务预测表 资产负债表（百万元）20232024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产10426.3412161.29 14040.76 16376.75 营业收入 14045.23 15899.21 18172.79 20735.16 现金4975.465907.49 7059.21 8576.19 营业成本 10785.44 12162.89 13902.19 15862.39 应收账款569.36844.55 965.32 1101.44 营业税金及附加 101.73 111.14 127.03 144.95 其它应收款20.5831.50 36.01 41.08 营业费用 925.75 1049.35 1201.22 1368.52 预付账款70.63112.22 128.26 146.35 管理费用 384.80 437.23 499.75 570.22 存货3566.704033.71 4610.54 5260.62 财务费用 -90.45 -136.10 -164.06 -198.62 其他1223.611231.81 1241.42 1251.07 资产减值损失 -65.35 0.00 0.00 0.00 非流动资产6874.087653.02 8377.45 9014.91 公允价值变动收益 8.24 0.00 0.00 0.00 长期投资15.1015.10 15.10 15.10 投资净收益 20.97 23.85 27.26 31.10 固定资产4059.624739.70 5326.46 5821.43 营业利润 1866.01 2263.57 2593.94 2973.18 无形资产682.73842.88 1003.04 1163.20 营业外收入 82.37 0.00 0.00 0.00 其他2116.642055.34 2032.85 2015.18 营业外支出 12.17 0.00 0.00 0.00 资产总计17300.4319814.31 22418.21 25391.66 利润总额 1936.21 2263.57 2593.94 2973.18 流动负债4006.064730.25 5311.29 5966.13 所得税 435.05 498.35 571.08 654.57 短期借款325.36325.36 325.36 325.36 净利润 1501.16 1765.22 2022.86 2318.61 应付账款1634.692016.94 2305.37 2630.42 少数股东损益 23.09 26.48 30.34 34.78 其他2046.012387.94 2680.56 3010.34 归属母公司净利润 1478.07 1738.75 1992.52 2283.83 非流动负债393.78392.51 392.51 392.51 EBITDA 2219.83 2682.41 3072.11 3503.76 长期借款1.461.46 1.46 1.46 EPS（元） 5.04 5.93 6.79 7.79 其他392.32391.04 391.04 391.04 负债合计4399.845122.76 5703.80 6358.64 主要财务比率 2023 2024E 2025E 2026E 少数股东权益272.56299.04 329.38 364.16 营业收入 15.29% 13.20% 14.30% 14.10% 归属母公司股东权益12628.0214392.51 16385.03 18668.86 营业利润 39.24% 21.31% 14.60% 14.62% 负债和股东权益17300.4319814.31 22418.21 25391.66 归属母公司净利润 34.24% 17.64% 14.60% 14.62% 毛利率 23.21% 23.50% 23.50% 23.50% 现金流量表(百万元)20232024E 2025E 2026E 净利率 10.52% 10.94% 10.96% 11.01% 经营活动现金流1955.652182.30 2475.63 2837.05 ROE 11.70% 12.08% 12.16% 12.23% 净利润1501.161765.22 2022.86 2318.61 ROIC 10.50% 11.04% 11.12% 11.17% 折旧摊销427.47554.95 642.23 729.20 资产负债率 25.43% 25.85% 25.44% 25.04% 财务费用-2.5913.16 13.16 13.16 净负债比率 -19.00% -17.95% -10.24% -13.31% 投资损失-20.97-23.85 -27.26 -31.10 流动比率 2.60 2.57 2.64 2.74 营运资金变动-50.50-108.30 -175.37 -192.81 速动比率 1.65 1.65 1.70 1.79 其它101.08-18.88 0.00 0.00 总资产周转率 0.84 0.86 0.86 0.87 投资活动现金流217.41-1256.23 -1310.75 -1306.91 应收帐款周转率 21.51 22.49 20.08 20.07 资本支出-1444.46-1366.66 -1366.66 -1366.66 应付帐款周转率 7.04 6.66 6.43 6.43 长期投资5190.4528.65 28.65 28.65 每股收益 5.04 5.93 6.79 7.79 其他-3528.5881.78 27.26 31.10 每股经营现金 6.67 7.44 8.44 9.67 筹资活动现金流-705.396.21 -13.16 -13.16 每股净资产 43.06 49.07 55.87 63.65 短期借款-163.630.00 0.00 0.00 P/E 16.67 14.17 12.36 10.79 长期借款-0.800.00 0.00 0.00 P/B 1.95 1.71 1.50 1.32 其他-540.966.21 -13.16 -13.16 EV/EBITDA 11.73 7.11 5.83 4.68 现金净增加额1469.54932.03 1151.72 1516.98 P/S 1.75 1.55 1.36 1.19 数据来源：公司数据中国银河证券研究院 分析师承诺及简介 本人承诺以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 刘光意，