零售渠道提速，Q1收入较快增长

2024年04月28日华帝股份(002035.SZ) 零售渠道提速，Q1收入较快增长 公司快报 证券研究报告 厨房电器Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价8.76元股价(2024-04-26)7.00元 事件：华帝股份公布2023年报与2024年一季报。公司2023年 实现收入62.3亿元，YoY+7.1%；实现归母净利润4.5亿元，YoY+212.5%。折算Q4单季度实现收入18.0亿元，YoY+15.5%；归母净利润0.9亿元，YoY+163.6%。2024Q1公司实现收入13.8亿 元，YoY+15.6%；实现归母净利润1.2亿元，YoY+34.6%。我们认为，公司经营调整逐步显效，期待未来业绩持续改善。 公司Q1收入较快增长：根据公司公告折算，2023H2公司线下/线上/工程/海外渠道收入增速分别为+13%/+27%/-29%/+5%，我们判断2024Q1华帝各个渠道销售情况为：1）公司渠道优化效果显现，下沉渠道开拓顺利，华帝Q1线下零售收入较2023H2加速增长，其中下沉渠道增速更快；2）公司Q1线上渠道维持稳健增长；3）受地产竣工情况影响，公司工程渠道Q1延续2023H2收入下降趋势。4）海外渠道景气度提升，Q1华帝海外渠道收入加速增长。我们认为，公司层面上，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果有望持续显现。 Q1净利率同比提升：根据公司公告，华帝2024Q1净利率为9.0%，同比+1.3pct，盈利能力提升，主要因：1）公司产品结构持续优化，Q1毛利率同比+2.2pct，毛销差同比+0.3pct；2）公司运营效率提升，收入保持较快增长下费用率优化，管理/研发费用率同比 -1.0/-0.5pct。考虑到华帝今年继续推出新品，我们认为，公司盈利能力有望改善。 投资建议：随着华帝新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司经营有改善。我们预计公司2024年~2025年的EPS分别为0.73/0.87元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为8.76元，对应2024 年12倍动态市盈率。 风险提示：地产景气波动，原材料价格大幅上涨 交易数据总市值(百万元) 5,933.58 流通市值(百万元) 5,463.66 总股本(百万股) 847.65 流通股本(百万股) 780.52 12个月价格区间4.95/7.42元 华帝股份 沪深300 11% 1% -9% -19% -29% 2023-042023-082023-122024-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 17.7 10.3 11.4 绝对收益 18.8 17.8 1.9 李奕臻 分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 杨小天分析师 SAC执业证书编号：S1450524040003 yangxt2@essence.com.cn (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 5,818.5 6,232.6 6,955.4 7,570.6 8,397.5 净利润 143.1 447.2 615.5 741.6 858.0 每股收益(元) 0.17 0.53 0.73 0.87 1.01 每股净资产(元) 3.89 4.30 4.78 5.39 6.18 相关报告 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 41.5 13.3 9.6 8.0 6.9 市净率(倍) 1.8 1.6 1.5 1.3 1.1 净利润率 2.5% 7.2% 8.8% 9.8% 10.2% 净资产收益率 4.3% 12.3% 15.2% 16.2% 16.4% 股息收益率 1.4% 0.0% 3.5% 3.9% 3.1% ROIC 12.4% 41.6% 114.2% 56.2% 135.2% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 营业收入YoY 6.9 4.4 11.5 -3.9 6.2 0.4 6.6 15.5 15.6 归母净利YoY 2.8 0.0 2.4 -95.8 15.9 4.3 151.6 163.6 34.6 扣非归母净利YoY 4.3 -1.0 -2.0 126.5 9.5 6.5 184.7 -137.9 50.7 销售毛利率 39.1 43.6 40.1 34.9 39.6 42.6 42.6 43.1 41.9 销售费用率 23.1 24.2 29.4 20.7 22.2 24.0 25.4 26.6 24.1 毛利率-销售费用率 16.0 19.4 10.7 14.2 17.5 18.5 17.2 16.6 17.8 销售净利率 7.2 9.9 2.8 -8.7 7.7 10.1 6.4 4.8 8.9 ROE 2.4 4.8 1.1 -4.1 2.8 4.9 2.8 2.4 3.4 扣非后ROE 2.3 4.6 1.0 -5.2 2.4 4.8 2.9 1.8 3.3 ROA 1.3 2.5 0.6 -2.0 1.4 2.6 1.5 1.2 1.7 112.9 95.4 91.3 118.2 126.2 90.2 111.3 105.5 127.1 -2.6 7.0 -6.4 25.7 2.8 20.9 23.0 22.6 17.1 -39.3 70.9 -344.9 0.0 41.0 225.6 407.3 3,045.6 203.4 销售商品提供劳务收 到的现金/收入 经营活动现金净流量 /收入 经营活动现金净流量 /经营净收益经营现金流净额占比 -7.5 81.8 24.8 78.1 -8.3 163.0 -241.5 187.2 345.1 投资现金流净额占比 98.5 19.7 66.8 32.0 103.7 15.8 345.5 -17.0 -105.2 筹资现金流净额占比 9.0 -1.5 8.5 -10.2 4.7 -78.7 -4.0 -70.2 -139.9 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 80% 60% 40% 20% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 0% -20% -40% -60% 营业收入增长率净利润增长率 250% 200% 150% 100% 50% 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 0% -50% -100% -150% 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 5,818.5 6,232.6 6,955.4 7,570.6 8,397.5 成长性 减:营业成本 3,519.3 3,603.7 3,932.1 4,253.0 4,653.3 营业收入增长率 4.1% 7.1% 11.6% 8.8% 10.9% 营业税费 39.5 40.9 45.1 49.1 54.5 营业利润增长率 -35.7% 226.6% 51.4% 2.1% 15.7% 销售费用 1,417.1 1,542.1 1,848.9 2,088.2 2,358.2 净利润增长率 -31.0% 212.5% 37.6% 20.5% 15.7% 管理费用 253.4 282.8 283.6 308.7 342.4 EBITDA增长率 -9.4% 43.5% 8.4% 0.3% 12.4% 研发费用 258.9 247.6 242.0 263.4 292.2 EBIT增长率 -15.5% 47.9% 8.8% -0.2% 13.7% 财务费用 -9.9 -10.4 -11.7 -16.7 -22.5 NOPLAT增长率 -34.9% 196.7% 42.7% 19.7% 15.2% 资产减值损失 -25.7 -45.3 -5.7 - - 投资资本增长率 -11.7% -48.0% 143.4% -52.1% 105.6% 加:公允价值变动收益 18.8 -4.2 - - - 净资产增长率 2.0% 8.4% 11.1% 12.5% 14.6% 投资和汇兑收益 28.9 40.7 40.3 40.3 40.3 营业利润 147.4 481.4 728.8 744.2 860.8 利润率 加:营业外净收支 -1.5 14.9 -0.9 -0.9 -0.9 毛利率 39.5% 42.2% 43.5% 43.8% 44.6% 利润总额 145.9 496.3 727.8 743.3 859.9 营业利润率 2.5% 7.7% 10.5% 9.8% 10.3% 减:所得税 -6.4 47.6 111.0 - - 净利润率 2.5% 7.2% 8.8% 9.8% 10.2% 净利润 143.1 447.2 615.5 741.6 858.0 EBITDA/营业收入 8.3% 11.1% 10.8% 9.9% 10.0% EBIT/营业收入 6.9% 9.6% 9.3% 8.6% 8.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 75 74 66 59 52 货币资金 1,632.5 1,544.6 1,153.0 2,350.8 2,376.9 流动营业资本周转天数 -27 -54 -47 -41 -38 交易性金融资产 611.8 1,364.2 1,364.2 1,364.2 1,364.2 流动资产周转天数 289 281 271 279 289 应收帐款 1,235.6 772.7 1,468.5 970.9 1,734.9 应收帐款周转天数 76 58 58 58 58 应收票据 377.0 501.0 478.9 587.6 595.4 存货周转天数 52 45 44 44 44 预付帐款 30.6 31.4 36.2 36.9 43.1 总资产周转天数 409 401 383 381 381 存货 771.1 801.0 914.4 941.0 1,089.0 投资资本周转天数 68 45 47 46 41 其他流动资产 29.3 18.3 25.4 24.4 22.7 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 4.3% 12.3% 15.2% 16.2% 16.4% 长期股权投资 3.4 6.3 6.3 6.3 6.3 ROA 2.3% 6.2% 8.1% 8.8% 9.2% 投资性房地产 - - - - - ROIC 12.4% 41.6% 114.2% 56.2% 135.2% 固定资产 1,281.4 1,294.3 1,260.2 1,232.7 1,209.3 费用率 在建工程 61.2 142.3 193.8 235.1 268.0 销售费用率 24.4% 24.7% 26.6% 27.6% 28.1% 无形资产 193.6 316.9 301.0 285.1 269.3 管理费用率 4.4% 4.5% 4.1% 4.1% 4.1% 其他非流动资产 471.9 405.8 395.5 385.5 376.8 研发费用率 4.4% 4.0% 3.5% 3.5% 3.5% 资产总额 6,699.4 7,198.7 7,597.4 8,420.5 9,355.9