股指国债季报：流动性扰动债市震荡，风险偏好主导股指波动

2016年9月29日 1 / 19 华泰期货|股指国债季报 华泰期货研究所 王 刚 0755-82537441  wanggang@htgwf.com 诸颖远 0755-82537441  zhuyinyuan@htgwf.com 更多资讯请关注：www.htgwf.com 微信号：华泰期货 相对指数表现： 指数简称收盘价涨跌幅%上证综指2987.91.99深证成指10467.2(0.22)沪深3003230.92.44上证502166.72.08中证5006281.32.58中小板指数6704.2(2.73)创业板指数2139.6(3.96)恒生指数23619.713.59恒生国企指数9719.811.56日经22516465.45.71道琼斯指数18339.22.28S&P5002171.43.45纳斯达克综指5318.69.83FTSE富时1006849.45.30美元指数95.4(0.55) 流动性扰动债市震荡，风险偏好主导股指波动  主要观点 随着楼市繁荣的难以为继，基建投资维持高增的难度加大，以及房价高企对于消费带来的挤出效应，四季度宏观经济依然面临着不小的下行压力。但由于工业生产保持着强劲势头，以及工业价格回升带来企业盈利改善，同时受益与去年同期基数偏低的影响，投资端承压但不至失速下滑，因此宏观经济面出现超预期恶化的几率并不大。而四季度CPI存在反弹动力，PPI增速有望由负转正，预示通胀压力有所加大，但供给端主导的价格上涨幅度有限，需求端依旧疲弱，意味着通胀压力仍处于温和阶段。结合经济和通胀情况来看，基本面对于债市的支撑继续加强的可能性较低，长端收益率创新低的可能性不大。 另一方面，由于货币政策面临着上下两难的困境，稳健中性仍将是四季度央行货政的主基调，重启14天与28天期逆回购的目的在于减少资金成本相对较低的隔夜资金供给，从而拉长杠杆资金的久期，提升杠杆资金的成本。从银行间质押式回购市场的成交情况来看，政策倒逼的债市控杠杆、去杠杆效果已初步显现，但监管趋严的高压依然是投资者心头抹不去的担忧。同时，随着12月美联储加息概率的提升，四季度人民币贬值的压力有继续加大的趋势，资金向美国资本市场的回流将导致国内存量流动性的收缩。此外，四季度将是信用债到期的高峰时段，年初以来无序发生的债务违约事件将从信用风险层面影响债市流动性。尽管经历过4月份的信用违约引致债市大幅调整之后，市场对于债务违约带来的资金面冲击有所预期，但仍需提防在宏观经济承压下行背景下，大量违约事件集体爆发带来的流动性风险。 8月上旬以金融地产、公共事业为首的高股息率个股，以及受益于供给侧改革带动价格反弹企业盈利能力改善的钢铁煤炭类个股出现集体走强，这些大盘蓝筹的拉升也带动沪指持续反弹创出2638以来的反弹新高。但上述板块的走强，除去高股息率与供给侧改革的影响之外，更不容忽视的是这些低利率环境对于这些大盘股估值提升的作用。所以在8月15日股指与期债同时见顶之后，随着债券市场的调整，A股市场也步入震荡回落的局面。因而在低利率环境主导的反弹逻辑下，考虑到四季度长端利率的进退两难，股指依靠利率驱动带来向上继续反弹的难度也在逐步加大。而在宏观经济承压下行，国内经济面临改革转型切换期的背景下，需求难以持续提振也推迟了企业盈利改善的拐点出现的时间。而从风险偏好的角度，下半年海外市场风险加剧，除去仍在发酵中的英国退欧与美联储加息预期之外，四季度国外主要还面临着美国大选与意大利宪政改革公投等政治事件，市场风险偏好进入受海外不确定性影响的敏感期。同时，市场投资者对于金融监管以及四季度（特别是12月）大量的解禁流通股减持担忧更是“才下眉头却上心头”，预示着投资者对于未来行情的谨慎态度将有过之而无不及，风险偏好的压制也将继续成为限制股指反弹的重要因素。两市仍将处于下半年以来的箱体震荡之中，市场波动将受风险偏好的起伏主导，同时仍需防范美联储超预期加息对于全球风险资产价格的影响。 2016年9月29日 华泰期货|股指国债季报 2016年9月29日 2 / 19  股指行情回顾 三季度A股市场跌宕起伏，上证综指在国债利率新低的利好下一度创出年初低点2638以来的反弹新高。但随后受到央行对于金融市场去杠杆的影响，国债利率调整回升使得A股反弹戛然而止，同时叠加美联储加息预期走强对风险偏好压制，两市震荡回调，沪指回撤3000点附近。截止9月28日收盘，上证综指报2987.9点，累计涨幅1.99%；深成指报10467.2点，累计跌幅0.22%；创业板指报2139.6点，累计跌幅3.96%。期指方面，沪深300、上证50和中证500指数分别上涨2.44%、2.08%和2.58%。 全球市场三季度涨跌幅情况 截至9月28日 资料来源：wind 华泰期货研究所 各行业涨跌幅%（申万一级行业） 截至9月28日 资料来源：wind 华泰期货研究所 (3.96)(0.22)1.66 1.99 2.91 3.30 3.80 4.39 4.66 5.71 7.04 9.56 13.36 (4)(2)02468101214-10.0-5.00.05.010.015.0建筑材料综合建筑装饰钢铁家用电器房地产公用事业医药生物休闲服务采掘商业贸易轻工制造化工通信银行汽车非银金融纺织服装农林牧渔交通运输机械设备食品饮料国防军工电子电气设备有色金属传媒计算机 华泰期货|股指国债季报 2016年9月29日 3 / 19  国债行情回顾 三季度国债期货创出年内新高，10年期国债到期收益率一度降至2.7%下方。但8月中旬央行重启14天期逆回购引发市场对流动性收紧的预期，导致期债价格向下调整。而随着市场预期的逐步修正，9月期债逐步进入区间震荡阶段。截至9月28日收盘，5年国债期货主力合约TF1612收于101.615，累计涨幅1.05%，10年国债期货主力合约T1612收于101.2，累计涨幅1.45%；现券市场，各期限国债收益率均有下行，5年期国债收益率下行12.56BP至2.5609%，10年期国债收益率下行11.67BP至2.7244%。  国债期货市场： 资料来源：wind 华泰期货研究所 TF总持仓与成交量 T总持仓与成交量 资料来源：wind 华泰期货研究所 94.095.096.097.098.099.0100.0101.0102.015-0315-0515-0715-0915-1116-0116-0316-0516-0716-09期货收盘价(活跃合约):5年期国债期货期货收盘价(活跃合约):10年期国债期货01234567815-0515-0815-1116-0216-0516-08x 10000TF总持仓量TF总成交量01234515-0515-0815-1116-0216-0516-08x 10000T总持仓量T总成交量 华泰期货|股指国债季报 2016年9月29日 4 / 19  国债现货市场： 国债收益率 1年期 3年期 5年期 7年期 10年期 最新值 2.1684 2.3775 2.5609 2.7400 2.7244 三季度涨跌（BP） -22.17 -17.09 -12.56 -11.00 -11.67 货币市场利率 R001 R007 SHIBOR3M 票据直贴 票据转帖 收盘价 2.3423 2.6387 2.8015 2.35 2.25 三季度涨跌（BP） 22.59 -7.93 -16.44 -35 -40 资料来源：wind 华泰期货研究所 银行间国债收益率曲线变化 国债期限利差 资料来源：wind 华泰期货研究所 1.52.02.53.03.54.04.55.013/0913/1214/0314/0614/0914/1215/0315/0615/0915/1216/0316/0616/091年5年10年-100102030405060708014/0914/1215/0315/0615/0915/1216/0316/0616/093Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y 华泰期货|股指国债季报 2016年9月29日 5 / 19  工业生产出现持续改善，制造业投资下滑速度放缓 三季度工业生产出现一定的边际企稳迹象，7、8月工业增加值连续保持回暖态势，发电耗煤同比增速持续改善，一定程度与入夏以来全国高温天气多增有关，但截至9月28日6大发电集团日均耗煤量同比增9.71%，仍然高于8月8.71%的增速。 工业制造业 工业增加值 制造业投资 6大发电集团日均耗煤量（月度） 6大发电集团日均耗煤量（旬度） 工业企业利润 重点企业粗钢日均产量（同比） 资料来源：wind 华泰期货研究所 -5051015202510-0811-0812-0813-0814-0815-0816-08工业增加值:累计同比产量:发电量:累计同比01020304011-0812-0813-0814-0815-0816-08固定资产投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比(30)(20)(10)0102030401234567891011122013年2014年2015年2016年-60-40-200204060801001上2上3上4上5上6上7上8上9上10上11上12上2013201420152016-55152535-5005010015005-0707-0709-0711-0713-0715-07工业企业:主营业务收入:累计同比工业企业:利润总额:累计同比工业企业:产成品存货:累计同比(右轴)-15-10-5051015201上2上3上4上5上6上7上8上9上10上11上12上2013年2014年2015年2016年 华泰期货|股指国债季报 2016年9月29日