煤价下行+电量上行，降本增效助业绩高增

2 业绩简评 2024年4月26日公司披露一季报，1Q24实现营收90.8亿元，同比 +25.6%（调整后）；归母净利润7.8亿元，同比+202.9%（调整后）； 扣非归母净利润7.9亿元，同比+208.3%（调整后）。 经营分析 1Q24江苏用电量增、价稳驱动公司火电业绩增长，新机组24年放量可期。1Q24江苏省用电量同比增长11.6%、较我国全社会用电增速高 1.8pct；电力供需紧平衡下省内电力月度交易竞价1Q24维持在较基准价上浮12%-14%的水平，综合考虑电量电价和容量电价后预计江苏煤电总上网电价同比企稳微增。公司在运煤电机组约70%分布于江苏，且省外山西煤电机组发电量也有约90%送往江苏，因而江苏省内用电需求增长为公司火电业务量、价维稳提供保障。此外，公司9M23控股射阳港100万千瓦煤电项目投产放量进一步放大了1Q24的业绩增长，预计24年底滨海港电厂2×100万千瓦机组投产后将进一步释放业绩增长动力。 人民币(元)成交金额(百万元) 煤价1Q24下行+去年同期高基数，成本回落使火电盈利能力持续提 升。截至1Q24末市场煤价进一步较24年初回落了11%，且由于去年 同期煤价仍处于较高位，因此1Q24市场煤价中枢同比降幅可达到19%；我们预计24年全年煤价中枢同比23年下移，成本改善下公司电力主业盈利能力将获得持续改善。 金融板块稳健增长、持续贡献重要业绩。公司金融业务主要由子公司 公司基本情况（人民币） 江苏信托开展，1Q24江苏信托的信托业务稳健增长，手续费及佣金收入同比+29.3%至2.1亿元；江苏信托聚焦资产管理、资产服务及公益慈善信托等转型方向，23年已辅助发行全国首单银行间市场产业园区类REITs，标品投资、ABS、家族信托等业务迅速发展。未来金融业务的稳健发展将为公司业绩构筑重要的“安全垫”。 盈利预测、估值与评级 预计未来市场煤价中枢将持续下移，滨海、沙洲、国信靖电机组计划 于24-25年陆续投产，未来2年公司业绩有望持续增长。我们预计公司24-26年分别实现归母净利润30.9/34.7/37.6亿元，EPS分别为0.82/0.92/1.00元，公司股票现价对应PE估值分别为10.1/9.0/8.3倍，维持“增持”评级。 风险提示 火电装机及电量不及规划预期、煤价下跌不及预期、电价下跌超预期 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 230426 230726 231026 240126 成交金额江苏国信沪深300 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 240426 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 32,438.8 34,572.2 35,059.2 37,550.3 41,126.9 营业收入增长率 12.3% 6.6% 1.4% 7.1% 9.5% 归母净利润(百万元) 68.2 1,870.4 3,093.4 3,469.4 3,759.4 归母净利润增长率 N/A 2643.55% 65.39% 12.16% 8.36% 摊薄每股收益(元) 0.018 0.495 0.819 0.918 0.995 每股经营性现金流净额 1.25 1.00 1.39 1.59 1.69 ROE(归属母公司)(摊薄) 0.24% 6.53% 10.73% 11.22% 11.33% P/E 330.30 13.27 10.14 9.04 8.34 P/B 0.79 0.87 1.09 1.01 0.95 风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 28,879 32,439 34,572 35,059 37,550 41,127 货币资金 7,665 7,522 10,044 8,853 9,494 10,416 增长率 12.3% 6.6% 1.4% 7.1% 9.5% 应收款项 3,348 3,381 3,954 3,646 3,957 4,379 主营业务成本 -29,543 -31,624 -30,509 -29,876 -32,073 -35,196 存货 2,471 1,880 1,529 2,025 2,193 2,440 %销售收入 102.3% 97.5% 88.2% 85.2% 85.4% 85.6% 其他流动资产 11,647 13,534 14,384 13,254 13,299 13,370 毛利 -664 815.2 4,062.9 5,183.7 5,477.5 5,931.4 流动资产 25,132 26,318 29,911 27,778 28,942 30,605 %销售收入 n.a 2.5% 11.8% 14.8% 14.6% 14.4% %总资产 31.2% 31.8% 33.7% 31.9% 32.3% 33.0% 营业税金及附加 -202 -216 -212 -210 -225 -247 长期投资 18,371 19,013 18,638 19,638 20,838 22,338 %销售收入 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 0.6% 0.6% 固定资产 33,652 34,422 37,054 37,357 37,477 37,580 销售费用 -17 -19 -32 -33 -36 -41 %总资产 41.8% 41.6% 41.7% 42.9% 41.9% 40.5% %销售收入 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 无形资产 1,244 1,388 1,806 1,793 1,783 1,773 管理费用 -830 -894 -964 -964 -995 -1,082 非流动资产 55,323 56,517 58,962 59,291 60,576 62,145 %销售收入 2.9% 2.8% 2.8% 2.8% 2.7% 2.6% %总资产 68.8% 68.2% 66.3% 68.1% 67.7% 67.0% 研发费用 -3 -2 -7 -7 -8 -9 资产总计 80,454 82,835 88,872 87,069 89,518 92,750 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 15,085 12,420 10,052 9,732 8,250 7,180 息税前利润（EBIT） -1,716 -315 2,849 3,969 4,212 4,553 应付款项 8,575 8,050 5,963 7,110 7,665 8,360 %销售收入 n.a n.a 8.2% 11.3% 11.2% 11.1% 其他流动负债 2,284 4,137 4,659 1,055 1,149 1,263 财务费用 -963 -1,076 -980 -1,265 -1,467 -1,486 流动负债 25,944 24,607 20,674 17,897 17,063 16,803 %销售收入 3.3% 3.3% 2.8% 3.6% 3.9% 3.6% 长期贷款 15,770 19,433 28,248 28,248 28,248 28,248 资产减值损失 -118 -223 -626 -63 -29 -24 其他长期负债 680 641 507 66 48 35 公允价值变动收益 227 307 83 100 100 100 负债 42,395 44,681 49,430 46,212 45,360 45,086 投资收益 1,818 1,431 2,107 2,300 2,650 2,700 普通股股东权益 28,603 28,458 28,626 28,841 30,922 33,178 %税前利润 -223.5% 568.1% 60.8% 45.5% 48.0% 45.8% 其中：股本 3,778 3,778 3,778 3,778 3,778 3,778 营业利润营业利润率营业外收支 -731 n.a-82 145 0.4% 107 3,54910.3%-85 5,04114.4%10 5,46714.6%50 5,84314.2%50 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 2,7349,457 80,454 2,6749,695 82,835 4,041 10,81688,872 5,897 12,01687,069 7,978 13,23689,518 10,23414,48692,750 税前利润利润率 -814 n.a 252 0.8% 3,46510.0% 5,05114.4% 5,51714.7% 5,89314.3% 比率分析 所得税 32 49 -562 -758 -828 -884 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 n.a -19.6% 16.2% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 -782 301.1 2,902.3 4,293.4 4,689.4 5,009.4 每股收益 -0.091 0.018 0.495 0.819 0.918 0.995 少数股东损益 -439 233 1,032 1,200 1,220 1,250 每股净资产 7.571 7.532 7.577 7.634 8.185 8.782 归属于母公司的净利润 -343 68 1,870 3,093.4 3,469.4 3,759.4 每股经营现金净流 -0.453 1.249 1.004 1.391 1.590 1.692 净利率 n.a 0.2% 5.4% 8.8% 9.2% 9.1% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.328 0.367 0.398 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 -1.20% 0.24% 6.53% 10.73% 11.22% 11.33% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -0.43% 0.08% 2.10% 3.55% 3.88% 4.05% 净利润 -782 301 2,902 4,293 4,689 5,009 投入资本收益率 -2.38% -0.54% 3.06% 4.28% 4.44% 4.66% 少数股东损益 -439 233 1,032 1,200 1,220 1,250 增长率 非现金支出 2,403 2,575 3,092 2,426 2,573 2,784 主营业务收入增长率 33.14% 12.33% 6.58% 1.41% 7.11% 9.52% 非经营收益 -1,408 -888 -956 -537 -1,351 -1,447 EBIT增长率 N/A -81.63% ######## 39.32% 6.14% 8.08% 营运资金变动 -1,924 2,729 -1,247 -928 96 45 净利润增长率 ####### -119.89% 2643.55% 65.39% 12.16% 8.36% 经营活动现金净流 -1,711 4,717 3,792 5,254 6,008 6,392 总资产增长率 7.89% 2.96% 7.29% -2.03% 2.81% 3.61% 资本开支 -2,600 -3,544 -6,568 -2,462 -2,580 -2,780 资产管理能力 投资 1,370 -1,936 -723 -1,550 -1,100 -1,400 应收账款周转天数 33.8 34.2 36.9 34.5 35.0 35.5 其他 600 681 1,110 2,300 2,650 2,700 存货周转天数 1