技术检测业绩向好，外加剂暂承压

公司23年归母净利润1.6亿元，同比下降44.32% 公司发布23年年报及24年一季报，23年实现收入/归母净利润35.82/1.60亿元，同比-3.58%/-44.32%，实现扣非归母净利润1.46亿元，同比-44%。 其中Q4单季度实现收入/归母净利润10.06/0.19 亿元 ， 同比 +0.57%/-63.96%，扣非归母净利润0.17亿元，同比-65.68%。24Q1收入/归母净利润5.79/0.21亿元，同比-13.07%/-47.83%，扣非归母净利润0.20亿元，同比-47.90%。 23年外加剂收入下滑，技术检测业绩向好 公司23年外加剂收入同比下滑8.85%达26.62亿元，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料收入分别为20.4/1.03/5.20亿元 ， 同比分别-12.1%/+4.9%/+3.6%，我们预计主要受民用端拖累，重点工程项目如川藏铁路、海上风电、核电、海底隧道等仍提供一定支撑。公司23年高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料销量102.2/5.1/26.9万吨 ， 同比分别-7.8%/+9.9%/-5.7%，价格同比分别-4.75%/-4.61%/+9.94%，24Q1高性能减水剂销量同比继续下滑16%，价格环比/同比下滑6 %/10%，但功能性材料24Q1价格环比明显上涨，预计主要系产品结构影响。23年公司高性能减水剂合成产能扩充至74万吨，高效减水剂产能降至21万吨（关停两条产线），镇江功能性材料基地二期项目建成，公司在海上风电、交通材料等领域竞争力有望提升。海外业务方面，公司积极开拓“一带一路”沿线的东南亚、非洲等地市场，23年境外收入1.4亿，同比增长37%，占比达到4%。 公司23年技术服务实现收入7.6亿元，同比增长12.25%，检测中心实现净利润同比增长10%达1.62亿元，检测业务已成为公司业绩重要支撑。 23年毛利率稳中有增，费用提升拖累净利 23年公司整体毛利率35.12%，同比+0.81pct，高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料/技术服务毛利率分别为31.21%/22.04%/31.36%/51.35%，同比分别-0.04/+4.17/+1.29/+1.02pct，毛利率整体提升或主要受成本下降影响，环氧乙烷/甲醛平均采购价格同比分别-13.41%/-15.1%。其中Q4单季度整体毛利率35.31%，同比/环比分别+0.61/+2.25pct。23年期间费用率26.48%，同比+2.65pct， 其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.75/+1.35/+0.51/+0.04pct，最终实现净利率6.52%，同比-3.12pct。23年末资产负债率40.80%，同比+0.10pct。经营性现金流净额同比+1.51亿元达3.70亿元，主要系收现比同比+4.04pct达109.49%，以及付现比同比-3.79pct达99.10%所致，现金流运营良好。24Q1公司整体毛利率35.04%，同比/环比分别-1.53/-0.27pct，净利率6.21%，同比/环比分别-2.50/+2.76pct。 看好公司成长性，维持“买入”评级 公司23年分红率40%，我们认为随着公司产能投放+渗透率提升，减水剂盈利弹性有望逐渐释放，功能性材料、海外板块更具增长潜力。考虑需求恢复缓慢，下调公司24-25年归母净利润预测至2.4/2.8亿元（前值3 .5/4.4亿元），并新增26年归母净利润预测3.3亿元，给予公司24年18xPE，目标价9.78元，维持“买入”评级。 风险提示：产能投放不及预期，需求下滑，原材料价格上涨等。 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司2019年-2024Q1营收及同比增速 图2：公司2019年-2024Q1归母净利润及同比增速 表1：可比公司估值表证券代码