深耕SLG游戏出海，业绩持续高增、24Q1盈利超预期

公司点评 神州泰岳(300002.SZ) 证券研究报告 传媒｜游戏Ⅱ深耕SLG游戏出海，业绩持续高增、24Q1盈利超预期 2024年04月26日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 主营收入(百万元) 4,806.01 5,962.24 6,876.63 7,765.25 8,653.96 归母净利润(百万元) 541.89 887.18 995.08 1,103.64 1,199.73 每股收益（元） 0.28 0.45 0.51 0.56 0.61 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 2.47 2.94 3.41 3.93 4.49 当前价格（元） 9.61 P/E 34.78 21.24 18.94 17.08 15.71 52周价格区间（元） 8.16-15.51 P/B 3.90 3.27 2.82 2.45 2.14 评级变动维持 总市值（百万） 18846.10 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 17482.46 总股本（万股） 196109.20 投资要点： 流通股（万股） 181919.50 事件：公司发布2023年&2024Q1财报，2023年分别实现营收、归母净 涨跌幅比较 31% 11% -9% -29% 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 % 1M 3M 12M 神州泰岳 -11.35 -4.85 -23.55 游戏Ⅱ -17.53 -6.73 -39.16 -49% 神州泰岳游戏Ⅱ 利润、扣非归母净利润59.62亿元、8.87亿元、8.29亿元，同比增速分别为24.06%、63.84%、85.77%；2024Q1分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润14.88亿元、2.95亿元、2.87亿元，同比增速分别为22.79%、65.62%、95.39%。 游戏收入占比持续提升，两款核心游戏产品流水稳中有升，预计下半年上新两款产品有望推动新一轮增长。2023年公司实现游戏收入44.97 亿元，同比增长26.51%，整体营收占比由2018年的30.38%提升至2023年的75.43%；其中约95%均来自于海外游戏市场贡献。公司业绩持续高增长的来源，主要系旗下两款核心SLG类产品的长线运营：2019年逐步起量的《AgeofOrigins》（《旭日之城》），2019-2023年流水分别为2.1/13.2/17.8/22/31.5亿元，2016年上线的《WarandOrder》（《战火与秩序》），2019-2023年流水分别为5.7/10/11.9/10.6/11.4亿元，2023 何晨分析师 执业证书编号:S0530513080001 hechen@hnchasing.com 曹俊杰分析师 执业证书编号:S0530522050001 caojunjie@hnchasing.com 相关报告 1神州泰岳（300002.SZ）2023年业绩预告点评：业绩实现高增长，游戏出海表现亮眼2024-01-12 年上述两款产品合计贡献95.38%的游戏收入来源，尤其《AgeofOrigins》的月活和人均ARPU值仍在稳步提升。公司旗下壳木游戏深耕出海市场，凭借SLG品类上具备竞争优势，在中国游戏出海厂商排名升至2023年的第7名。公司预计将在下半年两款融合SLG玩法的新品“代号DL和代号LOA，有望推动游戏业务持续发展。 软件和信息技术服务业务稳中有升，AI业务有望亏损收窄。2023年公司实现软件和信息技术服务业务收入14.65亿元，同比增长17.08%； 其中，AI/ICT运营管理、物联网/通讯、创新服务收入分别为12.27亿元、0.82亿元、1.18亿元，同比增速分别为20.08%、-19.63%、45.10%；毛利率分别为32.90%、63.73%、48.16%，同比分别变化-2.29pct、7.30pct、 -17.78pct。因此，AI/ICT运营管理业务是提高利润的关键。AI业务方面，2023年鼎富智能实现营收1.43亿元，同比增长114.39%；净利润 -6293万元，同比收窄5.34%；预计今年亏损将进一步收窄。此外，运 用NLP技术推出的“泰岳小催”平台，在去年下半年升级为“泰岳智呼”平台，以智能电销和智能催收为重点，为市场提供Saas化解决方案，已为多家头部金融企业服务，助力降本增效、提升客户转化率。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资建议：公司两款核心游戏稳固了业绩基本盘、下半年新品上线有 望进一步助推游戏业务增长。同时，公司持续探索AI技术，利用壳木特色的游戏数据资源训练出自己的AI模型，推动AI技术在游戏、金融、营销等多行业应用落地，进一步增强公司发展空间。预计公司2024年/2025年/2026年实现营收68.77亿元/77.65亿元/86.54亿元，归母净利润9.95亿元/11.04亿元/12.00亿元，EPS分别为0.51元/0.56元/0.61元，对应PE分别为18.94倍/17.08倍/15.71倍。维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；核心产品流水衰退；AI应用落地不及预期。 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 4,806.01 5,962.24 6,876.63 7,765.25 8,653.96 营业收入 4,806.01 5,962.24 6,876.63 7,765.25 8,653.96 减:营业成本 1,903.52 2,222.00 2,592.48 2,946.13 3,314.31 增长率(%) 11.40 24.06 15.34 12.92 11.44 营业税金及附加 15.48 16.98 20.63 23.30 25.96 归属母公司股东净利润 541.89 887.18 995.08 1,103.64 1,199.73 营业费用 1,255.53 1,470.15 1,719.16 1,941.31 2,163.49 增长率(%) 40.93 63.72 12.16 10.91 8.71 管理费用 778.18 917.22 1,065.88 1,203.61 1,341.36 每股收益(EPS) 0.28 0.45 0.51 0.56 0.61 研发费用 303.44 329.67 378.21 427.09 475.97 每股股利(DPS) 0.03 0.00 0.04 0.04 0.05 财务费用 -86.89 -72.26 -8.32 -12.52 -16.74 每股经营现金流 0.53 0.54 0.53 0.61 0.66 减值损失 -76.56 -89.35 -13.75 -15.53 -17.31 销售毛利率 0.60 0.63 0.62 0.62 0.62 加:投资收益 18.36 20.85 -4.88 -4.88 -4.88 销售净利率 0.11 0.15 0.14 0.14 0.14 公允价值变动损益 -8.00 -23.74 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.11 0.15 0.15 0.14 0.14 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.12 0.26 0.28 0.31 0.34 营业利润 622.52 1,051.92 1,152.72 1,278.68 1,390.17 市盈率(P/E) 34.78 21.24 18.94 17.08 15.71 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 3.90 3.27 2.82 2.45 2.14 利润总额 629.28 1,051.43 1,154.60 1,280.56 1,392.06 股息率(分红/股价) 减:所得税 96.95 171.12 184.74 204.89 222.73 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 532.33 880.31 969.87 1,075.67 1,169.33 收益率 减:少数股东损益 -9.56 -6.87 -25.21 -27.97 -30.40 毛利率 60.39% 62.73% 62.30% 62.06% 61.70% 归属母公司股东净利润 541.89 887.18 995.08 1,103.64 1,199.73 三费/销售收入 44.12% 41.25% 40.62% 40.66% 40.69% 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT/销售收入 11.29% 16.42% 16.67% 16.33% 15.89% 货币资金 1,805.71 2,127.14 3,094.46 4,226.51 5,448.82 EBITDA/销售收入 14.50% 18.84% 18.66% 18.10% 17.49% 交易性金融资产 60.08 607.36 607.36 607.36 607.36 销售净利率 11.08% 14.76% 14.10% 13.85% 13.51% 应收和预付款项 677.47 840.14 1,056.80 1,193.37 1,329.94 资产获利率 其他应收款（合计） 7.46 13.87 12.89 14.56 16.23 ROE 11.21% 15.39% 14.89% 14.34% 13.63% 存货 162.98 165.68 220.49 250.57 281.88 ROA 9.31% 13.04% 12.62% 12.22% 11.69% 其他流动资产 37.04 48.86 53.80 60.76 67.71 ROIC 12.18% 25.56% 27.69% 30.69% 33.85% 长期股权投资 12.39 7.49 -16.77 -41.03 -65.29 资本结构 金融资产投资 215.13 212.35 212.35 212.35 212.35 资产负债率 16.64% 14.94% 15.29% 15.08% 14.84% 投资性房地产 282.63 313.89 272.18 230.48 188.78 投资资本/总资产 56.77% 50.94% 43.87% 37.69% 32.56% 固定资产和在建工程 250.54 364.61 307.49 250.37 193.24 带息债务/总负债 5.52% 2.85% 0.57% 0.37% 0.20% 无形资产和开发支出 1,825.53 1,697.90 1,660.61 1,622.43 1,583.38 流动比率 2.94 3.88 4.31 4.78 5.19 其他非流动资产 480.85 403.49 402.66 401.83 401.83 速动比率 2.72 3.66 4.06 4.53 4.95 资产总计 5,817.81 6,802.77 7,884.34 9,029.56 10,266.2 股利支付率 10.79% 0.00% 7.85% 7.85% 7.85% 短期借款 50.05 20.02 0.00 0.00 0.00 收益留存率 89.21% 100.00% 92.15% 92.15% 92.15% 交易性金融负债 0.00 0.10 0.10 0.10 0.10 资产管理效率 应付和预收款项 718.58 770.11 941.74 1,070.18 1,203.87 总资产周转率 0.83 0.88 0.87 0.86 0.84 长期借款 3.40 8.90 6.92 4.98 3.09 固定资产周转率 19.18 16.